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　　好当家：海参养殖进入放量阶段

　　2011 年公司海参养殖进入放量阶段，维持“买入”。公司增长逻辑由2010 年的“价升”转为11-13 年的“量增”，预计11-13 年海参捕捞量2206/3249/4105 吨，归属母公司净利润2.2/3.6/4.3 亿元，EPS0.30/0.49/0.59元(按增发后股本)，三年复合增长率45%，目前股价对应PE29/18/15 倍。给予2012年30倍PE，对应股价15元，较当前股价尚有64%的涨幅，维持“买入”评级。

　　海参放量来自于“可采捕资源”的增加以及“采捕意愿”的提升。采捕资源: ①经过近几年的精养池改造，公司海参实际养殖面积由08 年的1.6 万亩逐步提升至11 年的2.7 万亩；②海参投苗量持续增加，预计08 年投苗8000 万元，09-11 年投苗上升至1.4/1.9/3.0 亿元，同时体现海底海参存货的“消耗性生物资产” 由07 年的1.86 亿元增长至11 上半年5.61 亿元，“可采捕资源”在快速提升。采捕意愿：集团董事长开始坐镇上市公司后重点抓海参亩产(成活率&采捕率)提升。从2011 年上半年捕捞量1064 吨、同比增长41%的结果来看，公司捕捞力度已在明显提升。

　　未来发展战略定位“做大一条参”。公司未来战略重点在于打造“海参原种-海参苗-商品参养殖-海参加工-销售”整条产业链：①中游：继续扩大海参养殖面积，预计2012 年初新增1 万亩围堰合坝，后续围堰面积有望继续扩张；通过技术进步和管理效率提升提高海参成活率；②上游：苗种繁育水体由当前的4 万㎡增至14 万㎡，提升海参苗种自给率(我们测算苗种自给率由0%到100%可提升毛利率11%)；③下游：提升产品档次、丰富产品线(改换包装、推出海参降压肽等)，加强品牌和渠道的建设，实现海参加工环节10-15%的增值。

　　股价表现催化剂：市场对公司海参放量的逻辑逐步认可；海参价格上涨。(申银万国证券研究所)