华新水泥：积极拓展海外市场

　　华新水泥公告 2014 年实现营业收入 159.96 亿人民币，同比增长 0.07%，归属母公

　　司股东净利润 12.22 亿人民币，同比增长 3.47%，对应每股收益 0.82 元。14 年公

　　司水泥销量同比基本持平，受益于水泥均价小幅上升以及煤炭采购成本的继续下降，

　　公司水泥吨毛利提升 7 元。 14 年公司新增水泥产能 238.7 万吨，预计总水泥产能

　　约 7,306 万吨。 公司在国内需求增速放缓的情况下积极拓展海外市场，目前子公司

　　已完成了对柬埔寨 CCC 公司的部分股权收购，在塔吉克斯坦也顺利签署胡占德和丹

　　加拉两个合作项目。此外，公司继续积极推进环保业务发展，目前运行和在建的环保

　　处置能力达 446 万吨/年，同比提升 74%，虽然目前占公司整体业务比重较小，但长

　　期来看环保业务发展空间较大，有望成为公司新的业绩增长点。我们维持 A、 B 股

　　的买入评级，目标价格分别上调至 13.60元和 1.45 美元。

　　支撑评级的要点

　　水泥价格提升及成本下降带来盈利提升。 2014 年公司水泥熟料综合销量约

　　5,133.63 万吨，较上年同期增长约 1%。全年水泥熟料综合均价 259 元/吨，较上年

　　同期上升 2 元/吨。水泥熟料综合成本为 178 元/吨，同比下降4 元/吨。公司水泥

　　熟料综合吨毛利为 81 元，同比提升 7 元，吨净利 29元，同比提升 2 元。

　　全年毛利率提升， 各项费用率也有所上升： 公司 2014 年毛利率为 29.49%，较上

　　年同期提升 1.57 个百分点，其中 4 季度单季度毛利率 30.68%，同比下降 2.2 个

　　百分点。 公司 2014 年期间费用率上升 0.62 个百分点到 17.16%，其中销售、管理

　　和财务费用率分别为 6.99%、 6.09%和 4.09%，同比分别上升 0.06、 0.25、 0.31

　　个百分点。

　　公司继续积极推进环保业务发展： 公司 14 年环保业务处置总量 71 万吨，同比上

　　年递增 42%。 14 年环保业务营业收入突破 1.2 亿元， 同比增长 13%。目前，公司

　　运行和在建的环保工厂共 20 家，年处置能力达 446 万吨，同比提升 74%。

　　2015 年经营计划： 15 年公司计划销售水泥及熟料 5,593 万吨，同比增长9%；销售

　　混凝土 671 万方，增长 34%；销售骨料 800 万吨，增长 57%；环保业务总处置量

　　153 万吨，增长 115%。 15 年公司预计实现营业收入较14 年增长 16%左右。

　　评级面临的主要风险

　　需求低于预期导致价格下行的风险及成本大幅上升的风险。

　　估值

　　我们对公司 2015-2017 年的每股收益预测分别为 1.045、 1.228 和 1.428 元，A

　　股目标价格由 9.20 元上调至 13.60 元，对应 2015 年 13 倍市盈率，考虑到 B 股

　　价格的折让， 将 B 股目标价由 1.17 美元上调至 1.45 美元， 对应 2015年 8.5

　　倍市盈率，维持 A、 B 股的买入评级。

　　中银国际证券 董馨谣,李攀