润达医疗:深挖华东渠道价值 整合速度加快

　　类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：程娇翼 日期：2016-08-05

　　事件:2016.8.4,公司公告使用自筹资金20,000万元以现金方式受让鑫海润邦原股东持有的鑫海润邦100%的股权,成为鑫海润邦的唯一股东。

　　点评:事隔一个月再收区域经销商,渠道整合速度加快,维持“买入”。我们一直强调现在的IVD行业正处于跑马圈地、渠道集中度提升的时期,从美康、迈克、迪安对经销商的收购也验证了我们的逻辑,润达多年的经销代理经验使其在渠道整合上有先天优势,自2015年上市以来,公司一直进行其新业务模式跨区域的异地扩张,而其渠道整合的第一步也于7月初落地,继收购浙江怡丹生物后,此次再收山东区域经销商,整合速度明显加快;鑫海润邦实际控制人李军为润达发起人之一,在经营理念和发展思路上与润达吻合,且粘度较高,客户覆盖6家打包医疗机构、50家直销医院、300家分销伙伴,整合难度较低;根据业绩承诺数据,2016年鑫海润邦有望为润达增厚2000万左右利润,占润达利润总规模的20%左右;我们认为虽然公司在渠道整合的进度要慢于美康、迈克等公司,但从标的质地来看,体现出公司慎重稳健的作风,未来有望以类似的做法进一步加快“润达模式”全国范围的复制扩张。

　　区域扩张(做深优势区域,扩大其他区域)+渠道整合,2016年收入有望20%以上增长。1.东北地区有望持续保持三位数的增长。公司立足华东,辐射全国的战略在加速实施,公司在2016年仍将以东北华东为主战场,深度挖掘更多服务价值,而东北地区的高盈利水平也将推动公司整体利润水平的增长;2.渠道整合顺应产业发展趋势,有望加速公司业务推广。我们于2015.12.2日发布IVD行业报告,提示变革期的IVD行业,渠道为王,公司代理起家,渠道上有先天优势。公司与2015年12月完成与国药控股合资公司设立,双方凭借相互渠道优势,增加直销客户数量,目前已拿到上海长征医院、上海儿童医学中心等医院订单,预计2016年下半年贡献收入;公司与二级医院开展共建区域检验中心的合作,2016年部分地区检验中心有望建成投用,我们认为随着分级诊疗的进一步推进,一二级医院检验量不足,检测项目不多的问题将被区域检验中心解决,公司凭借自身对检验科的“总包”经验,有望在多地区实现区域检验中心设立。

　　看好公司在总包模式复制探索过程中,具备临床价值的自研项目打造长期核心竞争力。1.公司总包模式探索主要包括自身拓展+渠道并购,公司立足华东,辐射全国的战略在加速实施,公司在2016年仍将以东北华东为主战场,深度挖掘更多服务价值。同时公司以自筹资金1000万成立专项产业基金,重点投资于境内外体外诊断行业企业,包括但不限于研发生产型企业、流通服务型企业、独立第三方实验室服务性企业以及具有“互联网+”应用前景的移动医疗商业模式型企业。我们认为这是公司基于产业链上下游的前瞻性布局,为公司进一步实现IVD综合服务平台型企业奠定基础。;2.生化+化学发光+分子诊断+POCT,自研项目多领域布局,提高长期核心竞争力。目前自产产品包括糖化血红蛋白分析仪及配套试剂、血气分析仪及配套试剂和多种生化试剂等上百个产品规格。公司于2015年分别增资北京润诺思和武汉海吉力,将公司产品线扩展至化学发光和分子诊断领域,进一步完善“IVD大超市”的产品布局。

　　盈利预测与投资建议:我们预计公司2016-2018年营业收入分别为19.84、23.63和28.29亿元,同比增长21.80%、19.12%、19.71%,归属母公司净利润分别为1.37、1.78、2.08亿元,同比增长49.44%、34.76%、15.57%,实现EPS(考虑增发摊薄)分别为0.43元、0.57元、0.66元。公司作为IVD行业新模式拓展能力强、具备较强整合能力的公司,有望受益于行业加速变革,结合可比公司情况,同时考虑公司新模式拓展加速的节奏,我们给予公司2017年50-55PE,目标价28-32元,维持“买入”评级。

　　风险提示:供应商相对集中风险、医院招投标风险、应收账款坏账风险。