爱尔眼科:专业化高端化国际化服务能力持续提升

　　类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：贺菊颖 日期：2018-08-30

　　业绩符合预期,同比加速增长

　　1)收入及利润增速:公司2018上半年营业收入同比增长45.94%,相比2017年中报的34.92%大幅提升。上半年公司扣非归母净利润同比增长44.50%,相比2017年中报的34.30%亦有大幅提升。扣非归母净利润增速超过归母净利润增速,主要与公司上半年公益捐赠有关。公司业绩快速增长,主要与各医院门诊量、手术量快速增长,内生+外延推动下经营规模不断扩大,各项业务市占率稳步提升,国际化战略顺利实施有关。

　　2)门诊及手术量:报告期内公司门诊量274.41万人次,同比增长21.97%;手术量28.00万例,同比增长20.43%。

　　3)医院数量:目前上市公司体内拥有国内医院数量80余家,国外眼科医院数量100余家,并购基金旗下医院及门诊部数量170余家。

　　扣除海外并购影响,内生维持高增长

　　1)内生业绩增速:公司去年并购的美国AW和欧洲CB医院分别于去年3月和9月开始并表,扣除海外并购并表因素,公司扣非归母净利润同比增长约30%。

　　2)前十大医院:营业收入同比增长24%,净利润同比增长28%。公司前十大医院维持高增长,其中部分医院在场地面积受限等因素影响下依然维持20%的增速,体现公司强大的品牌影响力和高端化业务需求的快速发展。

　　3)非前十大医院:扣除前十大医院及海外并购医院后,公司非前十大医院收入同比37%,扣非归母净利润同比增长23%(非前十大医院中部分亏损医院对利润增幅产生较大影响,预计新建医院扭亏为盈后归母净利润增速远高于23%)。

　　4)海外医院:美国AW公司中报实现净利润675万元,目前占公司利润比例较小,较2017年中报增长不明显,预计主要与科研投入等费用支出较高有关;欧洲CB公司中报实现净利润5431万元,同比增长超过40%,全年来看有望维持20%左右的快速增长。

　　各项业务均实现快速增长,高端业务占比提升明显

　　1)屈光手术实现收入14.65亿元,同比增长84.11%,相比去年的41.65%大幅提升,主要是手术量快速增长的同时全飞秒、ICL等高端手术占比提高,形成量价齐升的趋势以及欧洲ClnicaBaviera.S.A的贡献所致。屈光业务上半年毛利率为54.60%,同比减少1.57pp,主要是由于国外医院并表所致。

　　2)白内障手术实现收入7.64亿元,同比增长17.13%,主要是高端晶体占比提升,全飞秒术式增加所致;白内障业务增速略低于2017中报的增速32.70%,预计受上海、重庆等部分地区医保报销因素影响。在老龄化趋势、人们寿命延长和消费升级等因素的推动下,预计白内障业务未来仍具巨大的发展空间。

　　3)视光服务业务实现收入5.40亿元,同比增长28.50%,主要是视光配镜量持续上升的同时视光技术和新产品不断创新升级所致。视光服务业务保持高增长,与2017中报的增速30.40%相比保持平稳。

　　持续深化专业化、国际化、高端化水平,向国际一流眼科机构迈进

　　1)分级诊疗提升专业化服务能力,横向纵向加大患者导流能力。公司全方位推进专业化的分级诊疗体系,纵向推进各个市和各县的医疗网络,横向拓展城区眼视光中心(诊所)网络,扩大核心医院的辐射半径,让患者享有就近、便捷、优质的眼科医疗服务。公司目前正在试点城市总院-城市分院-眼视光门诊部(诊所)-爱眼e站的眼健康网络,未来将进一步加强业务开拓和患者导流能力,促进公司业务量和市占率的进一步提升。

　　2)重视科研工作,不断提高医疗技术水平和学术影响力。在“两院、两所、两站”的基础上,公司进一步成立了角膜病研究所,提升复杂疑难眼病诊疗能力,并通过发起全球近视多种中心项目、发表高水平SCI论文等工作,在国内乃至国际上眼科界的影响力日益凸显。

　　3)放眼全球嫁接高端人才和技术,共享全球眼科智慧。在人才和技术引进方面,公司利用横跨亚美欧网络布局的优势,积极引进国内公司继续跟踪和引进国际最新的眼科诊疗技术和先进设备,搭建世界级眼科平台,推动高端医疗业务的快速增长,满足多层次的医疗需求。此外,公司为

　　4)高端化服务能力持续提升,向国际一流眼科机构迈进。一方面,公司积极将几个重点城市医院打造成国际一流医院,未来将通过嫁接国际高端人才、引进国际先进诊疗技术和设备,持续提升医疗技术和服务质量,有望在10年内有望赶超公立医院;另一方面,公司根据医疗消费升级的趋势,积极开发个性化的高端服务,在服务流程、服务内容上持续提高品质标准,不断提高服务的增加值。

　　其他财务指标基本正常

　　公司上半年毛利率为47.66%,相比去年年报和中报的46.28%和46.96%有所提升,预计为高端化业务收入占比提升所致;财务费用同比增长143.16%,主要由于借款导致的应付利息增加所致。公司经营活动产生的现金流同比增长85.98%,主要由于公司收入增长所致;公司投资活动产生的现金流同比增长86.08%,主要由于公司本期支付收购股权资产转让款以及购买可供出售金融资产所致;公司筹资活动产生的现金流同比减少794.99%,主要是公司本期股利分配增加所致;公司现金及现金等价物增加430.25%主要是由于本期加大投资、向投资者分配股利所致。研发费用同比增长117.09%,主要是公司增加对眼科临床运用技术研究投入所致。

　　盈利预测

　　我们预计公司2018-2020年实现营业收入同比增长40.3%、28.6%和29.0%,归母净利润同比增长40.8%、31.2%、31.0%,PE分别为48、37和28倍,维持买入评级。

　　风险提示

　　医院并购进度不及预期,分级连锁模式推广进度不及预期。