贵州茅台:集团销售方案好于预期,旺季放量业绩可期

　　类别：公司研究 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：黄付生,郑汉镇 日期：2019-08-14

　　盈利预测

　　“量平价升,净利率提升”的逻辑边际强化,目前基本面没有问题。维持近三年盈利预测不变,预测公司2019-2021年的收入增速分别为15%、13%、14%,净利润增速分别为27%、16%、16%,对应EPS为35.52、41.32、47.94元。

　　在不考虑普飞继续提价的前提下,预测2020年公司的收入增速为13%、净利润增速为16%。如果明年普飞提价,将继续上调明年的增速。

　　考虑龙头溢价和业绩持续增长,根据2020年EPS给30倍PE,目标价1240元,对应2019年的动态PE为34.9倍,维持“买入”评级。

　　风险提示:QFII和北上资金短期大规模的撤出,食品安全问题等。

　　克明面业调研简报:降成本扩品类战略陆续执行中,三季度开始业绩有望较大反转

　　类别：公司研究 机构：国海证券股份有限公司 研究员：余春生 日期：2019-08-14

　　全产业链降低成本的战略正陆续执行中

　　挂面,作为粮食产品,属生活必须消费品,用量大,消费者价格敏感度高。厂家要在竞争中保持优势,一方面要打造强有力的品牌,依靠历史悠久的质量沉淀和日积月累的消费者信赖,通过品牌影响力赢得市场。另一方面,通过内部控制成本提供高性价比产品赢得客户也至关重要。公司充分认识到这一点,通过完善全产业链经营模式,在每个环节控制和降低成本,来提高竞争能力。公司在小麦原料环节,通过订单农业运作模式,与机械化耕作的大户合作,将适合做高品质挂面的小麦种子交于大户播种,收成后直接从大户处采购小麦。由此,除锁定高品质小麦外(品质统一,便于筛选,出粉率高,成本降低),还可减少小麦贸易的中间环节,直接从农户处采购,节约了粮站与农户之间的贸易利差,从而有效降低原料采购成本。其次,公司做好小麦收储,实现季节性利差。每年5-8月份是小麦收割旺季,在当季是一年中小麦的最低价格,之后小麦价格逐渐走高。公司在小麦收割旺季的低价阶段实行大量收储,后继按照市场价扣除资金成本和仓储成本后,预计公司仍能实现较好的盈利。在面粉原料环节,公司自建面粉厂,节约了面粉采购环节的包装费、物流费、装卸费等中间环节的费用。同时,自建面粉厂开工率高,单位成本低,在税收方面还可享受免交所得税优惠以及部分政府补贴。在生产环节,公司遂平新工厂,采用国内先进技术和设备,自动化程度高,用工少,单条生产线相比较于老厂产出更高,计算单位成本要低很多。

　　目前,公司订单农业已经试水开启,往后,合作大户的小麦采购比例有望逐年提高,从而持续降低原料采购成本。自建面粉厂原本计划今年6月份投产,后因建筑工程粉尘等环保问题拖延,预计最迟在明年春节前后(2020年2-3月份)开工投产,届时对2020年有较好的业绩贡献。

　　增加品类+完善结构,销售规模有望快速扩大

　　公司过去挂面产品,主品牌陈克明主要集中在8-12元/kg,高端品牌华夏一面主要集中在14-18元/kg。通过降低成本后,公司产品线往下延伸,其中华夏一面再往下推出12元/kg左右的产品,陈克明品牌往下推出6-7元/kg的产品。此外,还推出子品牌“来碗面”,定价在5-8元/kg,重点做县乡市场。通过完善高中低端产品结构,满足更多层次的消费者需求,从而推动销售规模的扩大和市占率的提高。而随着销售规模的扩大,公司期间费用率也有望持续下降,产品竞争能力更加突出,品牌影响力也日益扩大,公司将进入经营性良性循环,公司的行业龙头地位也将得到强化和巩固。

　　三季度开始,业绩有望实现较大反转

　　公司上半年业绩不达预期,主要存在三方面因素。一是去年同期基数高。2018年一季度收入同比增长45%,而净利润同比增长110%。我们预计2018年一季度相关费用没有及时计提,而导致利润增速与收入增速存在巨大的差距。而2019年一季度费用则在当季计提;二是财务费用高。2018年10月份,公司发行债券4亿元,利息加上承销费用,预计在8%。同时因为二季度收储小麦,短期借款增多,导致今年上半年财务费用增加2361万元,极大的影响了公司净利润。三是政府补贴未按时到位。2018年上半年,政府补贴2509万,而2019年上半年政府补贴才882万,少1627万。政府补贴主要是税收返还和项目投资返还,近几年都有比较稳定的数额,政府补贴一般在当年最终会到账,2019年预计会体现在三、四季度业绩中。同时2019年三季度开始,公司变更了部分募集资金用途,如终止非公开发行股票募集资金投资项目“延津年产10万吨高档挂面生产线项目”和“面粉自动输送及智能烤房研发改造项目”,并将上述两个项目中剩余募集资金及理财收益和利息收入约32495万元用于正在建设中的遂平“日处理小麦3000吨面粉生产线项目”。募集资金用途变更后,公司将减少短期借款,财务利息也会相应同时减少,在公司产品保持比较好的销售形势下,我们预计三季度开始,公司业绩有比较好的反转。

　　盈利预测和投资评级:维持买入评级。预测公司2019/2020/2021年EPS分别为0.70/0.85/1.04元,对应2019/2020/2021年PE为17.94/14.63/12.02倍。维持“买入”评级。

　　风险提示:订单农业执行不达预期;小麦收储不达预期;自建面粉厂工期或面粉自给率不达预期;流通渠道和北方市场开拓不及预期;乌冬面和五谷道场生产建设和市场开拓不及预期;大股东股权质押的平仓风险;与湖南省资产管理公司合作不达预期,食品安全。

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