埃里克·杰克森
今年,随着新浪(SINA)股价翻番以及优酷(YOKU)市值直逼70亿美元,我听到越来越多的人在问,中国的科技股是否处于将要破裂的泡沫阶段?依我所见,答案是否定的,这些公司的高成长速度至少还能维持三到四年。
何以见得?投资者可能会这样想,在去年夏天,新浪的市值仅为30亿美元,而今,其市值已冲到了80亿美元。这期间,大家所能看到的唯一变化是今天有更多的用户加入到使用新浪微博的行列中。但是,新浪CEO曹国伟透露微博到目前为止尚未给新浪带来任何收入,至少在2012年之前情况不会有所好转。既然没有收入,新浪的市值有何理由享有如此快速的增长,这不是泡沫是什么?
对新浪的这种质疑不仅仅限于中国科技公司。在美国,许多人也十分担忧科技股是否面临着泡沫的危机。最近曾有私人股权投资者对Facebook作出市值高达800亿美元的评估。此外,Twitter据闻拒绝了谷歌(GOOG)出资100亿美元的收购。而美国最受欢迎的团购网 Groupon 不仅拒绝了一份60亿美元的收购方案,并且计划于今年年底申请IPO,募资250亿美元。以上所提到的三家公司有一个共同点──目前的盈利水平都不是很高。
这些公司的高估值似乎又把美国人带回了上世纪90年代末的网络泡沫时代,那场泡沫最终使纳斯达克指数在一年之内下跌超过80%。
那么,为什么我认为那场泡沫不会出现在今天美国和中国的科技股呢?
市场出现泡沫并不稀奇,以前发生过,今后还会继续发生。不过至少今年中国的科技股将会与泡沫失之交臂,理由如下:
1、中国最大的科技公司都已十分成熟并享有高盈利,并拥有大量的现金
像腾讯、百度、新浪和淘宝等公司都不是新公司,他们都在行业里打拼了10多年了。他们不仅能创造大量收入,而且还坐拥大量的现金,今后继续扩展业务弹药充足。中国的科技行业正稳步发展,因此能给众多公司带来实实在在的收益。有理由相信这些中国公司的估值较为合理,他们并不是投资者所担忧的泡沫根源。
2、随着更多小型中国公司在市场募集资金,最终将带动行业里其他公司的成长
事实上,投资者们真正担忧的是近期赴美上市的一些中国科技公司:优酷网(YOKU)、当当网(DANG)、奇虎360(QIHU)以及将要上市的人人网(RENN)。这些公司都处于亏损状态(或者亏损边缘)但却享有数十亿美元的公司市值。虽然不少人都不赞成这些公司的高估值,但是他们依然从市场上吸纳了数以亿计的美元资金,他们现在要做的就是把这些钱用到实处上。随着这些钱被投入到公司的运营里,那些大型门户网站及电子商务公司的广告收入也将大幅提升。在未来几个季度,他们会因为这些资金的流入而获得超预期的收益,这将使他们的股价再次冲高。 水涨船高,投资者(或者私人股权投资者)会跟着推高其他小型公司的股价。
这种“顺周期”效应曾在互联网泡沫时期和近期的美国房地产泡沫时期出现过。打个比方,当房屋价格上涨的时候,很多人因怕错失机会而涌入市场,这导致股价上涨;股价的上涨使地产公司更加活跃并开始大量招工,另一方面房价继续口高。这种效应能让泡沫持续数年。很多人都认为新浪在上个星期的股价大涨跟人人网递交的IPO申请有关,因为投资者不仅预计新浪的广告收入将继续增加,而且他们也由于跟人人网的市值对比而调高了新浪的估值。
3、未来5年中国的自身发展将为科技公司提供优良的平台
我们不能因为看到某些中国科技股的股价在近期迅速口高而断定他们的股价在未来一段时间将迅速回落。无可争辩的一个事实是,中国的经济环境非常适合科技行业的持续快速发展。目前,中国仅有1/3的人使用互联网。随着二、三线城市的不断发展,更多的人将使用互联网,这对所有科技公司来说都是利好消息。与此同时,我们将会看到更多广告份额从传统的渠道流向网站及手机网页。虽然中国的经济面临不少挑战,但是政府仍然时刻警惕,要把中国经济驶向正确的方向。瑞信最近预测,从现在到2015年,中国电子商务行业规模将翻5倍。中国科技公司的股价是否偏高?我们拭目以待。
4、市场上仍有价格合理的中国科技公司
虽然市场上有许多高估值的中国科技公司,但是网游行业却没有加入这场盛宴。网游行业里的许多公司都属合理估值。截至上个星期,完美世界(PWRD)的未来12个月PE值只有8倍,这只有标准普尔500平均值的一半,可以说相当便宜。在互联网泡沫时代的巅峰期,思科(CSCO)的PE值达到了180倍。Pets.com(一家销售宠物的网络公司,在上市没多久后就倒闭了)从来没有盈利过,他们只是因在一些全国性的电视节目上播放过他们的广告而出名。如果中国科技股将面临泡沫破裂危机,我们应该能看到更多公司重蹈Pets.com的覆辙。当市场上所有公司都呈现天价估值,才是泡沫行将捅破之时。
5、泡沫需要经年累月的时间才能形成
冰冻三尺,非一日之寒。1995年8月,Netscape的IPO是硅谷高科技公司走向泡沫的里程碑。当时,许多人都认为那些向来不怎么赚钱的互联网公司选择上市是一个非常愚昧的想法。一些人称市场的贪婪会最终导致泡沫的崩溃。但是,这场泡沫一直等到5年后才被证实。当雅虎(YHOO)在1996年4月份申请上市的时候,很多创业者、创投家和投资者都看好这个行业的利润前景。从那时起,资金便不断涌入。直到两年后,我们才开始看到一些古怪的并且还处于亏损阶段的公司申请上市。又过了两年之后,这场泡沫终于吹破。
我认为,今天中国科技公司的处境类似于美国1995年12月份的年代。新浪、搜狐和百度最近的崛起就好比当年Netscape的IPO。而未来将要上市的淘宝网和支付宝将好比当年雅虎上市那段时间。接着,我们就会看到一些稀奇古怪的公司陆续进入市场。不过这一过程将有可能持续到2016年。
在这个过程结束之前,我们将看到不少公司相继退出市场。就拿中国的团购行业来讲(例如拉手网、高朋网、团宝网等),这个行业不仅充满了挑战,而且盈利也非常薄弱,其盈利前景还有很长一段路才能见到曙光。中国的网上视频公司情况也差不多,例如优酷网、土豆网、酷6和百度奇艺将不得不花费大量的费用来攻城略地,赢取用户,而且还要花费更多的钱用于购买不同的视频节目来维持用户,击败对手。
未来的几年,中国科技行业将重新洗牌,洗出许多赢家和败家,正所谓“几家欢乐几家愁”。
编者注:在发表本文时,作者持有新浪、百度、完美世界和雅虎,并做空优酷
(本文作者埃里克·杰克森,美国哥伦比亚大学战略管理博士,智治基金创始人与管理董事。文中所述仅代表他个人观点,您可以通过新浪微博与他联系。文中所述仅代表他的个人观点。)
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