图：由于美国与土耳其之间的政治衝突，引发里拉大幅贬值

　　“高通胀+高负债”的自身原因，叠加流动性收紧的外部压力，最终引发资产抛售及里拉贬值，这又进一步推升土耳其输入性通胀、打压投资者及国民信心，由此形成恶性循环。

　　上周土耳其里拉兑美元贬值18%，周五一度跌破6.8。这使得里拉超过阿根廷比索，成为新兴市场贬值幅度最大的货币——年初至本周一里拉价值蒸发45.7%，美元兑里拉由年初3.79升至6.43。

　　里拉的大幅贬值由美国与土耳其的政治衝突引爆。两年前土耳其政变失败后，埃尔多安就势进行清洗并开展大规模抓捕行动。一名美国牧师布伦森被控涉嫌参与政变而被关押至今年7月下旬后释放，但特朗普政府进一步要求土方将其引渡。对此，埃尔多安提出已将另一位涉案牧师葛兰由美国引渡至土耳其作为交换，但遭到美方拒绝。僵持之下，美国宣布对土耳其司法部长及内政部长实施制裁，并且将从土耳其进口钢铝的关税翻倍。除此之外，双方在叙利亚问题上同样积怨颇深。美土的针锋相对衝击土耳其金融市场，资产价格大幅跳水的同时，里拉汇率一泻千里。

　　当然，土耳其经济本身就存在巨大隐患。在埃尔多安执政的十六年间，土耳其的经济高速扩张，平均GDP增速为5.9%。但与拥有经常帐户盈馀的中国不同，土耳其的经济增长建立在大量外债的基础上，而其经常帐户常年赤字，2018年一季度经常帐户赤字佔GDP6.3%，为全球最大规模的赤字之一。

　　2007年至2017年，土耳其已披露的以硬通货（美元和欧元）发行的债券（包括国债和企业债）及贷款总额是5595亿美元（佔2017年GDP的65.7%），2018年至今的发行量也达到了308亿美元。在本年度剩馀时间内到期的债券本金金额及贷款未偿额是134.5亿美元（已违约2.6亿美元），明年则达到265.8亿美元——作为参考，土耳其2017年GDP总量是8511亿美元，即去年土耳其发行的硬通货债务达GDP的7.3%，而明年到期债券本金及未偿还贷款达GDP的3.1%。

　　近十年间全球央行不断释放流动性，土耳其以借债推动经济尚且可行；但当各大央行开启货币政策正常化进程，这种方式注定难以延续。与阿根廷一样，经常帐户赤字塑造了其单薄的外汇储备（807.9亿美元，中国是3.1万亿美元），资金回撤时里拉的脆弱性暴露无遗。除了外部施压，土耳其政府采取“为求增长不惜一切代价”的激进经济政策，使政策利率维持低位，导致国内通胀攀升畅行无阻（特别是2016年政变未遂之後），其CPI由2016年4月的6.6%升至今年6月的15.9%。

　　宽松的预期在危机来临之时削弱了投资者信心，因为当本国货币贬值预期开始发酵，通常的应对措施是央行升息以应对潜在的通胀失控，但投资者可能并不认为土耳其央行具备这样的独立性。“高通胀+高负债”的自身原因，叠加流动性收紧的外部压力，最终引发资产抛售及里拉贬值，这又进一步推升土耳其输入性通胀、打压投资者及国民信心，由此形成恶性循环。

　　上周五里拉跳水促成了美元指数的上涨。近期美土外交衝突升级导致里拉贬值幅度更甚，欧央行发布消息称欧洲银行业因持有土耳其债务而很有可能受到波及。数据上看，西班牙对外银行（BBVA）、意大利联合信贷银行（Unicredit）、法国巴黎银行（BNP）的风险敞口最甚，而西班牙、法国和意大利银行在全球同业中对土耳其债务的索赔额也是最多的。通胀过热、货币贬值以及资产价格下跌给土耳其经济增长施压、同时企业盈利恶化，这可能导致大範围债务违约从而拖累这些欧洲银行。在避险情绪推动下，周五欧元兑美元汇率跌破1.15至1.1413，跌幅近1%；与此同时日圆兑美元升值0.14%，美汇指数涨至96.306；10年期美债、德债收益率分别下行7点子、5点子。

　　展望后市，本国央行升息、资本管制及向IMF（世界货币基金组织）求助是短期内最有可能的三个选择：

　　1）5月28日，土耳其央行将1周回购利率由8%大幅上调至16.5%，6月再度加息1.25%至17.75%，然而上次会议出乎意料地没有继续升息。虽然在上周日的演讲中埃尔多安发誓“不会屈服于利率”，但市场依旧认为加息是大概率事件；2）自2008年以来，希腊、塞浦路斯以及冰岛都曾在危机中限制资本流动，保障货币汇率以及防止银行被挤兑，埃尔多安提出的“B计劃”也很有可能指Block，即资本管制；3）如果土耳其的外部资金断流，其经济很可能面临“硬着陆”，因此土耳其还可能向IMF提出求助——尽管埃尔多安暂时排除了和IMF达成的一项协议，此前更声称土耳其“已经实现了经济独立”。

　　（莫尼塔研究首席经济学家 钟正生）