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海通证券:A股见底了吗?底部成立还要确认这两件事

2016/1/28 15:50:10  文章来源:海通证券  作者:佚名
文章简介:海通荀玉根等策略分析师称,静态看,沪指对应合理底部应在2700点左右。回顾2014年的市场环境,年初市场躁动后,2月下旬开始投资者开始担忧地产链恶化、信用违约等风险爆发,反弹行情终结。

  海通荀玉根等策略分析师称,静态看,沪指对应合理底部应在2700点左右。动态看,底部成立还要确认内外因素:政府发力供给侧改革,去产能推进下经济面临进一步下台阶的风险;美联储进入加息周期,人民币汇率存在贬值压力,外储持续下降。未来尚要到3月份才能看的清方向。

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  近两个交易日,上证综指跌破2850后再创新低,2016年累计跌幅已达22.7%,同历史年度跌幅比,仅次于2008年,单月跌幅也是实施涨跌停限制以来历史次高,仅低于2008年10月的24.6%。市场到底有没有见底?投资者一片悲观,甚至有人提出市场会回到2000点的牛市起点。当然,对于市场的顶和底很难预测,一般事后才能看清,但是站在目前时点,作为分析师,我们还是要对目前的状况做出客观的分析判断。

  静态看,当前位置类同2014年2000点

  如果要给当下的市场寻找一个底部锚,那么2014年年中上证综指的2000点应该是一个合适的基准。因为当时的2000点是在经过多年的熊市调整,慢慢缩量熬出来的,可以看做是一个自然的大底。如果以此为基准的话,那么对比当下,市场的合理底部又将在什么位置?我们可以从估值和盈利的角度来进行考量:

  首先,从估值水平看,影响估值最核心的为利率水平变化。我们以10年期国债收益率、10年期国开收益率、1年期定期存款三大基础利率来进行对比,从2014年最高点至今,10年期国债收益率从4.6%降至2.9%,降幅37%;10年期国开债收益率从5.9%降至3.1%,降幅47%;1年期定期存款利率从3.0%下降到1.5%,降幅50%。因此,如果在市场盈利水平和风险偏好没有发生明显变化的情况下,那么2014年到现在,仅由利率水平下降带来的估值提升也应在40%左右。

  其次,从企业盈利看,我们将2015年前三季净利润进行TTM年化,然后再与2013年全年净利润进行对比,可以发现,主板、中小板和创业板期间净利润增速分别为6.6%、45.2%和47.7%。虽然对于上证综指而言,盈利增长对指数的贡献微乎其微,但对于中小板和创业板,盈利仍然对指数涨幅提供了一定的正向支撑。

  因此,如果仅从静态角度估量,从2014年年中到现在,上证综指因利率下降将带来30%~40%的估值提升,以2000点为基准的话,对应合理底部也应在2700点左右。而创业板受益于利率下降和净利润增长的双重贡献,底部将至少抬升70%,以2014年中1200点为自然底的话,当下合理的底部大概在2000点左右。

  动态看,底部成立还要确认两件事

  虽然静态角度看,当前上证2700点可类比2014年年中的2000点,但从动态变化看,当下与彼时又有何不同?

  回顾2014年的市场环境,年初市场躁动后,2月下旬开始投资者开始担忧地产链恶化、信用违约等风险爆发,反弹行情终结。当时担心的问题主要集中在三个方面:一是房价下跌带来的硬着陆担忧,2014年2月杭州出现楼市降价后,3~4月降价城市不断蔓延,房市量价齐跌使的市场担忧经济增长稳不住。二是信用违约蔓延,2014年3月超日债、华鑫钢铁、中诚信托违约,叠加当时银行停房贷、房价下跌、钢贸商遭追贷等事件,实体经济疲软的背景下,信用风险被市场强化。三是2014年1月底,出于对国内经济担心,人民币同样出现一波快速贬值,汇率问题也引发市场担心。不过从2014年4月开始,政府“托底”政策不断,“微刺激”的政策效果也在二季度开始显现。2014年6月工业增速大幅回升至9.2%,二季度GDP同比7.5%,均好于市场预期,一系列稳增长政策的奏效使得市场担忧的硬着陆不复存在,市场也最终稳定在2000点左右的中枢水平。

  回到当下,市场似乎又再次遇到了内优外患的困局。外部因素看,美联储进入加息周期,过去几个月外汇储备持续下降;国内方面,政府发力供给侧改革,去产能推进下经济面临进一步下台阶的风险。因此,未来市场能否夯实底部,关键仍在于汇率及经济能否稳得住,而这两个因素都需要持续观察和确认。现阶段来看,在政策信号和市场预期都相对紊乱情况下,未来尚要到3月份才能看的清方向。3月中美联储是否加息会影响人民币汇率,两会后去产能力度与稳增长如何平衡将更明朗,目前美国利率衍生品价格隐含的3月加息概率已明显下降。当下市场与2014年上半年类似,市场需要时间慢慢确认基本面,在这个过程中磨出底部。当然,万一最悲观的情景出现,如美联储3月加息,或是去产能压力很大导致经济下台阶,那市场也可能继续往下去寻找台阶。

  市场出现转机还需要什么

  当前位置与2015年8月底的2850点接近,当时市场在汇率波动下引发了一轮快速下行,上证综指7个交易日累计下跌30%。不过此后市场8月底开始企稳,10月初开始上涨。随着指数的回落,目前风险偏好(用PE倒数减十年期国债利率)已经降到当时水平,市场出现转机还需要什么?需要一些催化和时间。

  8月25日央行实施了“双降”,这表明了在蒙代尔不可能三角理论中,央行当时的政策取向明确了向货币政策倾斜。“双降”一方面开启了新一轮的利率下行周期,同时,也彰显了央行有把握实现汇率稳定的信心,稳定了市场情绪。此后,2015年9月中旬美联储议息会议决定暂不加息,同期非农数据大幅低于预期,惨淡的数据也预示着10月加息几无可能,美联储推迟加息对全球风险资产形成了利好支撑,也进一步缓解了人民币贬值压力。一个典型的例证就是8月26日市场见底前后,沪股通流入资金明显增加,侧面反映投资者已不再担心汇率问题。现在回过头去看,虽然2015年8月双降之后央行表态要维持汇率稳定,但过去几个月外汇占款持续下行,央行的控制似乎很难奏效,这也是上周末央行座谈会暂缓降息降准等强宽松政策的原因所在,当下央行似乎已没有了8月底时的信心。从这个角度来看,汇率问题的影响还没有完全过去。此外,当前推进的供给侧改革也加大了市场对经济增长的担心。

  对于当前市场,无论从年度跌幅还是月度跌幅,均已是历史次高,短期急跌后无需太过悲观,市场更多是需要时间去磨。2015年8月底上证指数见底,到9月底市场开始上涨,也磨底一个月时间。从换手率看,当前已经回到当时低点,成交量的萎缩幅度还不够。3月国内外情况将更明朗,如美联储不加息,国内货币政策空间打开,平衡好稳增长和去产能,催化剂就逐渐出现。磨底过程中,市场的波动更多是交易性机会。这个过程中个股开始分化,相比2015年8~9月虽然上证已经创新低,主板、中小板、创业板的个股PE中位数分别为96.6、92.2、105.9倍,高于当时的89.9、77.9、92.8倍,中小创个股股价相比当时仍高10%~20%。如果市场出现转机,个股特征可能与2015年9~11月不一样,当时仍是主题概念类小市值公司更强,还是在牛市的幻想中提高风险偏好。半年三次大跌后,市场心态已发生根本性变化,加上蓝色光标的案例,未来望更注重业绩的成长。因此,当下调结构,不失为退而结网。

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