惠诚法正(XAUKDJ)

这个周末，纽约期金创逾6年收盘新高的消息，很是吸引市场注意力，黄金为何屡屡创出新高？

全球制造业衰退程度，已经超出了市场预期，特别是在欧元区的核心区域——德国，失血速度正在加快，经济衰退已经近在咫尺。

市场对于德国经济担忧，充分反映在德国国债收益率走势上。8月2日，德国30年期国债收益率首次出现负利率。至此，德国国债全面陷入负利率。面对越来越困难的经济局面，8月2日，欧洲央行行长已经给出强烈的降息暗示。9月份，欧央行将采取更为激进的资产购买计划。

欧洲负利率资产的进一步扩张，不断推高美元。高高在上的美元，让非美国家发出要求进口需求的强烈呼声。高高在上的美元，也让美国削减贸易逆差的努力，付之一炬。显然，在这种情况下，以削减贸易逆差为目标的美国政府将继续大打贸易战，甚至美国国会都在动脑筋对于外国流入资本考虑征税问题，以此来削弱美元的吸引力。

从全球通缩局面、欧央行潜在对策和美元态势综合来看，美联储势必将进一步降息，这一点也不模糊，非常清晰，甚至不能排除在未来两年内重回零利率，甚至负利率的可能。这将连带全球主要国家利率水平，进一步降低。

在这种非合作博弈的背景下，一个国家重振经济的努力，最终会牺牲汇率的稳定性和降低货币的价值，而汇率的大幅贬值，通过进口需求扩大总需求，历史上也曾反复上演。而此时，考虑到全球不协调的汇率背景下，最可看好黄金的长期走势。由此观之，黄金才是小荷才露尖尖角。

事实上，为抵抗经济下滑，德国政府支出正在大幅增加。德国联邦支出在2019年上半年同比增长8.5％，而在16个州在今年1月至5月的总支出增长了7.4％。

值得注意的是，德国10年期国债收益率现在低于日本10年期国债收益率。

8月2日，德国10年期抵押贷款支持债券利率首次陷入负利率。这也是德国和欧元区经济的另一个令人担忧的信号。

不仅仅是在德国，其他欧洲国家利率也非常疯狂。从下图来看，欧洲地区（除英国外）主权债券已经全面陷入负利率，占据了全球负利率资产的43%。

在公司债券方面，全球负收益率公司债券已经达到了1万亿美元。欧洲债券市场的投资级债券的近30%是负利率。

与此同时，作为以商业银行为主导的金融体系，恐慌情绪正在欧洲银行系统蔓延，8月2日欧元区斯托克银行业SX7E指数报85.75，与2012年欧债危机和2015年衰退期间基本持平。欧元区斯托克银行业STOXX600指数中，已经有525只股票处于负收益之中。毫无疑问，在长期低利率的环境下，像商业银行和养老金等这样有长期资金配置需求的金融机构，其盈利能力必将受到严重影响。

从以上种种来看，欧洲央行的刺激政策势必要进一步升级，才能维护经济的平稳。根据近期隔夜指数掉期（OIS）显示，市场对于欧洲央行降息预期持续升温，9月政策会议上降息10个基点的概率一度高达100%。

上周，欧央行已经强烈暗示将很快进一步降低负利率。9月份的货币政策会议上，可能会出现一系列“火箭筒”。“事实上，不仅仅是降息措施，更多超预期措施也在酝酿之中，其中包括资产购买私人股权计划，黑石公司已经就此计划明确向欧央行提出建议计划。显然，在欧洲主权债券陷入全面负利率时代的情况，欧央行需要加大剂量，才能让经济有所兴奋。

对比，美联储的降息来看，外界竟然还普遍认为，重回模糊，欲拒还迎，颇让人寻味。事实上，历史上全球制造业指数与美联储货币政策高度相关，没有那一次在全球制造业大幅回落过程中，美联储利率会高高在上。由于7月份美国制造业采购经理人指数创下自2009年9月以来最低，且ISM制造业指数创下自2016年8月以来最低，美国制造业问题也非常严重，只是消费者在时薪上涨下信心上升，拉动了总需求。

事实上，正是美国经济这种相对较好的态势，让全球资金都在纷纷涌入美元市场避险。美元指数ETF创下历史新高，超过2008年11月的前期高位。

美元指数站上98，前期高点是在2017年1月103.82。随着欧央行9月份放出大招，美联储不降息，或者降息低于预期，则美元仍有可能继续走高。

事实上，高高在上的美元，是非美国家发出的进口需求的强烈呼声。高高在上的美元，也让美国削减贸易逆差的努力，付之一炬。显然，在这种情况下，以削减贸易逆差为目标的美国政府将继续大打贸易战，甚至美国国会都在动脑筋对于外国流入资本考虑征税问题，以此来削弱美元的吸引力。

从全球通缩局面、欧央行潜在对策和美元态势综合来看，美联储势必将进一步降息，这一点也不模糊，非常清晰，甚至不能排除在未来两年内重回零利率，甚至负利率的可能。这将连带全球主要国家利率水平，进一步降低。

面对美国对于美元的这种态度，显然增加了全球货币体系的更多不确定，也使得许多国家，在两手准备，一部分国家减持美债、增持黄金储备。毕竟，如果美国步欧洲后尘，全球资产又该归于何处呢？

包括中国大陆、俄罗斯、土耳其、南非、爱尔兰、马来西亚等国家开始持续减持美债。例如，在过去12个月间，中国累计就减持美债729亿美元，土耳其和爱尔兰减持美债的规模也都超过了300亿美元。

一旦美国国会通过外国流入资本征税法案，则外国持有美债国债恐怕会进一步萎缩，由此带来的全球贸易量将进一步下滑，世界各国对于货币政策协调的预期将进一步降低。在这种非合作博弈的背景下，一个国家重振经济的努力，最终会牺牲汇率的稳定性和降低货币的价值，而汇率的大幅贬值，通过进口需求扩大总需求，尤为简单直接，粗暴而有效，历史上也曾反复上演。

考虑到这种充满不确定的国际环境，未来黄金的羽翼将更为丰满有力，但需要提醒的是，历史上这种时期往往也伴随着国家对黄金的严格持有管制。