央行更新货币政策中间目标
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2月17日，酝酿多时的货币政策调控新工具 “社会融资总量”正式出水。 当日，央行网站发布央行调查统计司司长盛松成署名文章《社会融资总量的内涵及意义》称，相较广义货币供应量M2和新增人民币贷款，社会融资总量与主要经济指标相互关系更紧密，更适合于充当货币政策中间目标。 按央行给出的框架，社会融资总量=人民币各项贷款+外币各项贷款+委托贷款+信托贷款+银行承兑汇票+企业债券+非金融企业股票+保险公司赔偿+保险公司投资性房地产+其他。这一指标为一定时期（每月、每季或每年）的新增量。 央行称，2002-2010年，我国社会融资总量由2万亿元增至14.27万亿元，年均增长27.8%，比同期人民币各项贷款年均增速高9.4个百分点。2010年社会融资总量与GDP之比为35.9%，比2002年提高19.2个百分点。 尽管央行这一创新思路已十分明确，但争议仍存。在央行公布上述方案前数日，中国银行副行长王永利(博客)在博客发表文章称，社会融资总量实际上很难取代社会货币总量作为货币政策调控的中介目标。 他认为，由于各种融资渠道多且分散在不同市场，监管部门也不同，要确定和保持合理的社会融资规模和节奏非常困难。更重要的是，各种融资渠道并不都会创造新货币投放。一般只有银行贷款等间接融资才会增加货币投放。 此前广东金融学院副院长陆磊亦向本报坦言，“将这一目标分解到具体操作上，会面临很多技术难题。” 2010年社会融资总量14.27万亿 去年12月起，“社会融资规模”一词便频繁出现于中央经济工作会议、央行2010年年度工作会议及国务院第五次全体会议有关公告中。决策层拟启用社会融资总量这一指标，逻辑直指现有金融统计指标的不足。 正如盛松成所言，新增人民币贷款已不能完整反映金融与经济的关系，以及实体经济的融资总量。 据统计，2010年新增人民币贷款以外融资6.33万亿元，为同期新增人民币贷款的79.7%；而2002年仅为8.7%，当时人民币贷款以外融资仅1614亿元，尚不足2010年的零头。 盛松成认为，人民币贷款以外融资快速增长源于三方面：一是直接融资快速发展。2010年企业债和非金融企业股票筹资分别达1.2万亿元和5787亿元，分别是2002年的36.8倍和9.5倍。二是非银行金融机构作用明显增强。2010年证券、保险类金融机构对实体经济的资金运用合计约1.68万亿元，为2002年的8倍。三是金融机构表外业务大量增加。2010年实体经济通过银行承兑汇票、委托贷款、信托贷款从金融体系融资分别达2.33万亿元、1.13万亿元和3865亿元。 由此，“社会融资总量”指标，从机构看，涵括银行、证券、保险等金融机构；从市场看，包括信贷市场、债券市场、股票市场、保险市场以及中间业务市场等。 在前述社会融资总量公式中，“其他融资”主要包括小额贷款公司贷款、贷款公司贷款、产业基金投资等。盛松成还称，未来条件成熟，可将如私募股权基金、对冲基金等计入社会融资总量。 新目标的技术难题 社会融资总量被盛松成定义为“更为合适的统计监测指标和宏观调控中间目标”。他认为，我国现行的货币政策调控的中间目标 M2和新增人民币贷款 特别是在某些年份更受关注的人民币贷款已不能准确反映实体经济的融资总量。 “只有将商业银行表外业务、非银行金融机构提供的资金和直接融资都纳入统计范畴，才能完整、全面监测和分析整体社会融资状况，也才能从根本上避免因过度关注贷款规模而形成的 按下葫芦浮起瓢 的现象，即商业银行通过表外业务绕开贷款规模。”盛分析。 央行统计数据也显示，尽管自2002年以来，银行间接融资比例，即人民币贷款占整体社会融资总量结构由2002年的92%降至2010年的55.6%，但银行体系提供的融资（包括人民币贷款、外币贷款、委托贷款、信托贷款和银行承兑汇票）占比并没有呈现大幅下降态势，2002年为93.1%，2010年为85.4%。 “大家都担心，信贷一旦下降，实体经济就会收缩。”陆磊认为，央行需要一味缓药治理当前宏观经济痼疾。这味缓药就是通过融资结构性的变化和调整，使实体经济对于信贷的依赖度降低。但这是一个中期问题，不可能在短期内有非常快的调整。
中金公司首席经济学家彭文生认为，即便社会融资总量作为中间目标优于新增贷款，也仍需紧密关注银行信贷的扩张速度。信贷可通过货币乘数创造货币，从而影响总体流动性，而包括股票和债券在内的直接融资不创造货币。
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