□国泰君安 周文渊 刘颖华
近一段时间，债券直接融资市场发展较快，并对银行信贷业务带来了一定冲击，但是从金融市场的格局和趋势来看，短期内债券直接融资市场还难以撼动银行主导的间接融资模式。
债券直接融资发展冲击银行信贷
中央政府一直在强调要大力扩大直接融资占比，优化金融市场的资源配置效率。最近几年，我国债券直接融资市场取得较大的发展。截至2010年年末中债登托管的债券余额超过20.17万亿，债券占GDP比重上升较为明显。
债券市场直接融资的发展对银行信贷业务产生了一定影响，这种影响既有银行主动调整信贷业务的作用，也有受到被动冲击因素。
主动影响方面，我们认为主要是银行出于其自身资产配置需要而采取的调整策略。其一，债券市场和货币市场的不断发展使得银行信贷投放结构发生变化，表外贷款规模、占比上升明显。近年来银行表内资产占比总体迅速下降，包括委托贷款、信托贷款和银行承兑汇票在内的银行表外贷款快速上升，占比从3.5%升至27.4%的水平。
其二，银行加大对债券资产的配置力度。2010年四季度以来，央行加强了对信贷规模的控制，并持续上调存款准备金率使得资金价格出现飙升，在这一背景下，银行主动调整资产配置格局。首先，银行同业资产占盈利资产的比重出现明显上升，从2005年年末的14.9%升至2010年年末的24.9%。其次，全部银行的贷款占资产比重从2010年年初的54.3%跌至2011年一季度的51.1%，相应债券资产规模有所上升。
其三，债券市场的发展为银行提供风险管理工具，降低了银行资本充足率的约束，一定程度上促进了银行信贷的增长。目前银行间市场通过贷款转让、信用风险缓释工具等协议和产品可以部分缓解银行资本充足率的约束，进而有利于银行信贷资产的进一步扩张。
被动冲击我们认为主要体现在三个方面。第一，债券市场的发展使得银行负债成本上升，一定程度上要求银行信贷业务利率上浮，进而会导致新增贷款需求下降。债券直接融资市场的发展，一方面会使得保险资金的选择增多，增加保险公司议价能力，相应的协议存款利率会上升；另外，债券直接融资市场的发展可能使得银行系统的存款资金下降，在央行存贷比限制的压力下，银行揽储难度加大，使得存款利率高于基准利率水平。在负债成本上升的背景下，银行为保证净息差，必然会提高贷款利率。2010年，金融机构对非金融性企业及其他部门贷款利率总体小幅上升。其中，第四季度受两次上调存贷款基准利率等因素影响，利率上升速度有所加快。
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