华泰柏瑞张娅：上证红利指数持续获取超额收益

　　华泰柏瑞指数投资部总监、基金经理张娅在回答关于“上证红利(510880)指数为何今年以来仍能持续获取超额收益”的问题时表示，根源在于与2011年相比，今年以来的市场本质特征并未发生变化，“价值因子”等非行业因子仍是目前市场超额收益的主要来源，因此，上证红利指数有望延续2011年的有效防御性。这也是为什么诸多基于“价值投资”的左侧投资者想要在当前市场寻底阶段布局时，优先参考选择华泰柏瑞上证红利ETF的主要原因。一方面，建立了一定市场仓位，另一方面也是更重要的是，如果市场出现较大向下波动，红利可能会较好地防御。

　　Wind统计显示，2012年以来上证红利指数继续2011的强势表现，华泰柏瑞上证红利ETF有望继续成为投资人获取超额收益的重要投资工具之一。

　　张娅表示正如之前曾反复强调的，当前的市场阶段属于我们市场分析框架中典型的产业线索不明晰、流动性趋紧的产业周期交替阶段，正是由于这个阶段中行业线索的缺失，因此价值等典型的非行业因子是市场超额收益的主要来源。这一论点在2012年的第一个月再度得到了验证。展望2012，我们认为在新的产业周期开始孕育之前，至少在2012年1-2季度M1 触底之前，市场的本质特征未发生变化，价值因子这样的非行业因子仍是市场超额收益的主要来源。这也是上证红利指数今年以来持续获取超额收益的根源。

　　张娅指出，每一次经济周期调整都会带来股市的较大波动。尽管从大的时点上来看，M1增速的最低点与股市指数最低点出现的前后间隔不会超过一个季度，但期间，也就是“市场最后的寻底阶段”，出现整体或结构性地出现较大幅度向下波动的概率并不算小。进一步比较2005年和2008年市场指数最低点与当年M1最低点出现时间的先后次序可以发现，2005年，M1最低点先于指数最低点1-2个月出现；而2008年则相反，指数先于M1出现反转。张娅认为，这一现象背后的根本原因在于新周期起来的形态具本质不同。其中，2005年属于自然发酵形态，通常市场需要对数据进行1-2个月的确认；而2008年属于政策驱动形态，政策出台时市场未来预期明确，几乎不需要等待数据的最终确认。张娅认为，2012年的市场形态应该更加类似于2005年，也就是说M1增速可能要等到1-2季度才能见到最低的7%附近，在M1见底之前，整体市场还是处于偏弱波动的寻底阶段。这段时间进行配置时，防御性是需要优先考虑的。

　　张娅同时给出的另一个角度的解释是：未来伴随着新的产业周期的孕育，市场将很难再重复2008年底政府大量释放流动性所驱动的V型反转，整体的市场流动性预期将在逐渐发现和发掘新产业这一较为长期的过程中缓慢地发酵和生长，换言之，在相当一段时间内，市场流动性将比较有限，有限的流动性直接对应着有限的反弹空间（如果发生），有限的反弹空间也意味着市场在寻底期间的整体态势是偏弱势和概率向下的。特别值得指出的是，近期外汇占款的持续下降反映的应是原本投资于中国的地产和出口行业的资金的撤出，一定程度上甚至可能是之前资产重估周期的逆向表现，这一定程度上预示着市场寻底形态可能出现比预期更弱的形态，红利指数的超额收益在M1触及最低点之前可能将持续。

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