登海种业:行业下行拖累盈利增长,布局完善潜力仍在
类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：吴立,刘哲铭 日期：2016-04-22
事件:4月21日,公司发布2015年年报,报告期内,公司实现营业收入15.31亿元,同比增长3.42%。实现归属母公司净利润3.91亿,同比增长2.68%,对应EPS0.44元,略低于市场预期。其中,四季度公司实现营业收入8.81亿元,同比上升4.28%,实现归属母公司净利润2.11亿元,同比下降3.93%。
我们的观点和看法:
1、行业下行,成本上升,盈利增长放缓。
报告期内,公司面临的行业环境较为不利。一方面是玉米高库存压力下,国家玉米收储政策发生重大变化。玉米临储收购价8年来首次下降,玉米价格进入中长期下降趋势,进而对公司玉米种子销售产生负面影响。报告期内,公司经营性净现金流5.64亿元,同比下降23.45%。
预收账款3.38亿元,同比2014年3.50亿元下降3.4%。
另一方面,受厄尔尼诺气候影响,2015年8月,公司在新疆、甘肃、宁夏的生产基地制种均不同程度的受到持续高温影响,公司制种亩产下降,导致制种成本上升。报告期内,公司毛利率53.09%,同比2014年57.95%下降4.9个百分点。其中,玉米种子毛利率54.05%,同比2014年59.54%下降5.5个百分点。
分子公司来看,登海先锋业绩平稳,实现净利润2.38亿元,同比2014年的2.32亿元增长2.28%。登海良玉实现净利润3268.71万元,同比2014年的6859.89万元下降52.35%。登海道吉实现净利润575.72万元,同比下降53.9%。登海五岳实现净利润884.83万元,同比增长97.28%。
扣除这些核心子公司的盈利,我们预计,母公司2015年实现净利润约2.45亿元,相比去年2.53亿下降约2.89%。根据我们调研了解,2015年黄淮海地区玉米锈病严重,而公司主打品种登海605大田表现良好,展现出极佳的抗病性。受此影响,15/16销售季,登海605大概率能够继续,是推动公司业绩实现增长的主力。子公司登海先锋预计与去年基本持平,登海良玉受去年打假事件的持续影响,预计下滑10%-20%。
2、成本控制与投资收益主推公司业绩增长。
报告期内,虽然公司主营业务毛利有所下降,但是公司加强成本控制,销售费用同比减少2591万,降幅达15.83%,将销售费用率从11.05%下降到9%。同时,报告期内,公司共获得投资收益8914.73万,占利润总额16.21%,同比去年增加2626万元。
3、种业进入变革期,龙头企业迎来做大良机。
一方面,政策变化及资本介入使得种业进入大变革期。种业是农业的核心基础产业,而中国作为全球第二大种业市场,国家培育世界级的本土种业龙头态度明确。同时,产业资本与金融资本也在加快对种业的介入深度。在此背景下,国内种业进入市场化改革深化期以及并购密集期,无论是政策导向还是市场环万境,都在为龙头企业做大做强创造条件。
另一方面,行业竞争白热化。今年玉米种子因灾减产,库存压力有所缓解,但水稻种子依然严重供过于求。行业高库存已是不争的事实。再加上粮食价格进入新一轮趋势性下跌周期,种子需求萎缩,行业竞争格局进一步恶化。只有适应市场需求,具备差异化竞争优势的品种才有望从市场竞争中生出。
在这种市场环境下,研发实力雄厚、产品体系完整的种业龙头企业迎来了做大良机。
4、公司科研实力雄厚,品种梯队完善。
报告期内,申请植物新品种权5项,获得植物新品种权18项,创公司有史以来最高纪录。截至2015年12月底,共申请品种权138项,获得品种权106项;申请专利22项,获得专利11项,其中发明专利5项,并与国内一些高校及相关跨国公司建立合作关系,不断进行技术储备与创新,保证了公司技术水平在同行业的领先性。
目前,公司已经形成了以成熟品种先玉335,成长期品种登海605、良玉99,导入期品种登海618,以及储备品种登海179为核心的完整产品体系。
登海605做为一个国审品种,预计下一步推广重点在河北及西北地区,理论上能够新增400万亩推广面积。如果实现,那么登海605的推广规模就将在黄淮海地区与先玉335比肩。预计15/16销售季,登海605推广面积从1400万亩增加到1600-1700万亩。
“登海618”是公司选育的第六代品种,已经通过山东、山西审定,2015年7月份通过安徽省引种初审。其特点是密植(每亩5000株)、穗位低、早熟、脱水快。适合籽粒收获是该品种的最大特点。
从行业趋势上看,籽粒收获是未来育种的重点方向,是适应“懒人种田”趋势的品种。但是,总体而言,618属于过渡性品种,适应性还有待提高。预计15/16销售季,登海618推广面积从140万亩增加到240万亩目前公司还有一系列类618的品种在审定中,其特点就是广适性要比618好。未来取代登海605的大品种很可能将从中产生。
投资建议:公司是国内杂交玉米种子领域的龙头企业,研发实力雄厚。公司品种储备丰富,梯队完善。虽然当前面临行业下行的局面,但公司底子仍在,当前估值处于历史低位。预计2016-2018年公司净利润分别为4.35亿、4.87亿、5.72亿元,对应EPS分别为0.49、0.55、0.65元,同比增长11.33%、11.89%、17.56%,给予16年40倍PE,则12个月目标价19.5元,维持“买入-A”评级。
风险提示:自然灾害风险;库存风险;政策风险;
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