顺鑫农业:2015年蓄势,2016年将发起进攻的集结号
类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：胡彦超 日期：2015-12-10
投资要点
我们认为公司今年在资产剥离、并购、国改等方面以筹备为主,明年有望将发起进攻的集结号,公司将进一步突出酒肉主业,逐步剥离酒肉之外的业务。白酒业务未来2-3年仍能实现10%-15%的销售收入增长;生猪养殖和肉类加工总体弹性不大,品类扩张和并购将成主要看点;非主营业务尤其是房地产业务的剥离在加速,届时财务费用将大幅下降。公司国改可行性强,需重点关注。
定位酒肉主业,2015年非酒肉业务剥离在加速。自公司新董事长2013年上任至今已多次强调将定位酒肉主业,逐步剥离酒肉之外的业务,在这两年酒肉营收占比稳步提升至72%。房地产、水利建设、石门批发市场、创新食品、园林绿化工程、影视文化等方面已经逐步开始剥离(具体项目体量以及剥离进展参照图表37),2015年呈现加速趋势。
白酒业务未来2-3年仍能实现10%-15%的销售收入增长。公司产品性价比高,渠道毛利高达40%-50%,经销商销售动力强。北京市内经过了数十年的高增长我们认为已经过了增长的高峰期,未来2-3年增速将放缓至5%-10%之间;外埠市场在前3-5年的培育之后,成为近几年的主要增长点,今年上半年实现了30%以上的增长。我们认为公司产品“低价、高性价比”,深受消费者喜好,并且区域扩张较易复制,未来2-3年可保持20%以上的增长。综合北京市内外增速和销售占比,我们对未来2-3年公司白酒业务给予年增速10%-15%的预判。
生猪养殖和肉类加工总体弹性不大,品类扩张和并购将成主要看点。我们认为,公司养殖板块经营效率不高,外加上今年上半年养殖周期导致行业总体处于亏损,公司养殖板块今年难言盈利,明年养殖周期将走向景气公司有望做到4000万以上的毛利。生猪屠宰利润是肉类业务的利润核心,虽然较稳定但是受运输半径的限制,业务拓展空间有限。囿于此,我们认为公司肉类要实现扩张可以通过并购方式实现,现阶段公司猪肉产业链健全,并购牛羊肉对公司的发展意义将更大。
非主营业务尤其是房地产业务的剥离有望加速,届时财务费用将大幅下降。公司多个项目已经处于转让中或者已经剥离,并且不再增加土地。我们认为公司地产业务的剥离速度难言迅速,但是也在有序进行,除了山东曲阜那块土地进展速度较慢之外,其余的剥离工作在加速。公司2014年财务费用中利息支出1.82亿,若地产项目剥离成功将大幅降低公司财务费用1.8亿元。
国企改革的推进也将成为公司股价上涨的超预期因素。我们认为公司改革意愿强,但改革相关的意见需要国资委的批复。从改革方式来看,我们认为公司国改的大方向将是通过定增来绑定核心员工和经销商(不排除战投),如能推进国改,将较大程度改善管理层的激励,释放企业的活力,提升经营效率,进而推进公司业务大步向前。
综上,我们预计公司今年业绩总体较去年持平,明年的看点较多。我们认为2016年公司白酒业务保持两位数的增长对业绩有支撑,而资产的剥离、牛羊肉的并购以及公司国改获批复将为业绩的增长铸造弹性。经测算,预计公司2015-2017年公司的营业收入94.81、97.6、99.6亿元,YOY 分别为0%、3%、2%;净利润3.4、4.5、5.4亿元,YOY 分别为-1.78%、25.62%、20.80%;EPS 分别为0.60、0.79和0.95元,总体给予公司2016年估值140亿元,对应2016年目标价24.6、31X PE,首次覆盖给予“买入”评级。
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