中银绒业：海外拓展打开毛利率提升空间
中银绒业 （000982 股吧,行情,资讯,主力买卖）发布公告：(1)设立柬埔寨控股子公司并投建多组份特种纤维纺织品生产线；(2)拟收购张家港保税区昌美德贸易有限公司资产项目；(3)设立美国全资子公司；(4)设立江阴分公司并投建封闭式打样工厂；(5)受让宁夏阿尔法绒业有限公司外资股权。
主要观点1.公司发展战略清晰：未来重点转向拓展海外市场，产业链进一步完善(1)设立柬埔寨子公司、投建多组份特种纤维纺织品生产线：公司受让柬埔寨鑫旺针织股份有限责任公司91%的股权，增资完成后更名为“中银(柬埔寨)纺织品有限责任公司”。鑫旺原有产能年产60万件羊绒衫，产品销往意大利、日本、墨西哥等国。公司增资后将投建年产200万件多组份特种纤维针织品生产线，预计于2013年上半年达产。我们分析，公司在柬埔寨设立子公司有利于降低生产成本、减轻税负(柬埔寨享受普惠制，免征进口关税，而中国进口关税达10-12%)、更加贴近海外市场。
(2)收购张家港保税区昌美德贸易有限公司资产项目、设立美国全资子公司：
公司拟在纽约SOHO区购置零售旗舰店作为平台，同时推出“Todd &； DuncanCashmere”羊绒服饰品牌，扩大在美国市场的直接销售。我们分析，公司的羊绒衫80%出口到美国，设立子公司有利于进一步提升美国市场份额，同时也为公司后续展开海外品牌发展等做了铺垫。
(3)设立江阴分公司并投建封闭式打样工厂：完成年产30万件多组份特种纤维针织品生产线建设，以配合拓展海外纺织品国际市场的销售业务。项目将于2013年上半年建成投产，预计经营期平均营业收入14750万元，税后利润2209万元，估计增厚13-14年EPS0.02和0.03元。
(4)受让宁夏阿尔法绒业有限公司外资股权：公司受让外资股东38.75%的股权，从而将阿尔法绒业变成全资子公司。阿尔法绒业主要从事羊绒条生产销售业务，所生产的高端白绒条在意大利市场占到70%的市场份额。
2.公司的增长逻辑梳理：未来看点在于毛利率提升空间，高增长可持续中银绒业近3年来涨幅位居纺织服装板块第一，而公司的增长逻辑也经历了一个自黑马向白马逐渐转型的过程：我们将公司的增长逻辑分为3个阶段：(1)低价库存(2008-2009年)；(2)产能放量(2010年至今)；(3)在收购上游、扩张中游、开拓下游的基础上，未来的增长点在于毛利率的长期提升空间，从而高增长依然可持续：我们分析，海外拓展打开公司未来毛利率提升空间在于3点：(1)
利于公司纱线和成衣比例的提升(意大利和美国分别作为纱线和成衣的主要市场)；(2)公司能够更直接地面对海外客户、减少流通环节；(3)降低成本和税负。
3.盈利预测和投资建议公司预计1-9月净利润增长44-60%。我们估计，客户下单方式、结算时间差异可能带来收入的季节性波动，4季度增速有望再度回升。维持公司12-14年EPS为0.45元、0.65和0.85元，给予2012年20-25倍PE，目标价9-11.25元，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：1.羊绒跌价带来的存货减值风险；2.经营性现金流压力加大风险。
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