宝新能源：市场情绪已先于业绩调整，当前价位具备安全边际
宝新能源
1、 公司 2015 年前三季度业绩同比降低 39.58%，低于市场预期：
公司 2015 年前三季度实现营收 28.92 亿元，同比减少 21.78％，降幅比上半年同比 16.7％的降幅高 5.1pct。营业成本 18.49 亿元，同比减少 22.73％，降幅比上半年 18.4％的降幅高 4.3pct。营业利润 7.03 亿，同比减少 36.61%，降幅比上半年同比 28.8%的降幅高 7.8pct。归属净利润 5.06 亿元，同比减少 39.26％，降幅比上半年同比 30.0％的降幅高 9.3pct。折合每股收益 0.29 元，同比减少39.58％，降幅比上半年同比 29.0%的降幅高 10.6pct，低于市场预期，而且前三季度的盈利加速下滑。
2、 公司 2015 年第三季度业绩同比降低 58.82%，低于市场预期：
公司第三季度营收 8.98 亿元，同比降低 31.08%；营业成本 5.77 亿元，同比减少 30.90%；营业利润 2.00 亿元，同比减少 50.37%；归属净利润 1.34 亿元，同比减少 55.48%。折合每股收益 0.07，同比减少 58.82%。主要原因是由于发电量同比下降和三季度股市波动造成的公司投资受损。
3、 第三季度发电量同比大幅下降：
公司三季度报表没有公布发电量数据，但是我们可以测算如下。根据公司 2015年第一期中期票据募集说明书，公司 2014 年平均上网电价(由于风电装机占比仅占 3%，可以忽略)为 0.656(含税)，今年三季度经煤电联动后平均上网电价为 0.6275(含税)，因此我们计算出去年第三季度公司销售电量为 23.25 亿千瓦时，而今年第三季度为 16.75 亿千瓦时，同比降低 27.95%。相比之下，上半年公司发电量仅同比减少 1.64%。
4、 股市波动造成公司持有的证券资产价值大幅下滑：
由于去年第三季度 A 股市场处于牛市，而今年第三季度股市行情不好，导致本季度公司价值变动净收益同比减少 0.738 亿元，公司出售证券获取的投资收益同比减少 0.484 亿元，合计减少 1.222 亿元。如果扣除此因素与去年持平，则营业利润为 3.22 亿，同比减少约 20%。
5、 煤价下降保证公司毛利率稳定：
前三季度，秦皇岛煤价(Q5500)平均价格同比下降了 15.85%，克服了电价下调的不利影响，使得公司的毛利率维持在 36%的水平，略高于去年同期的 35.3%。第三季度，秦皇岛煤价(Q5500)平均价格同比下降了 16.4%，毛利率为 35.79%，与去年同期的 35.98%基本持平。
6、 降低定增价格，加快融资进程：
同日，公司发布公告，调整 6 月份的非公开发行方案。调整的重点是将原来的“定增股票数量不超过 34,871 万股，价格不低于 8.89 元/股，拟募集资金总额(含发行费用)不超过 31 亿元”调整为“定增股票数量不超过 45,000 万股，价格不低于 6.90 元/股，拟募集资金总额(含发行费用)不超过 31 亿元”。由于公司 6 月份发布定增方案后，由于股市大幅下挫，公司股价与定增价格形成倒挂，阻碍了公司融资和后续的项目建设。公司此次调低定增价格后，本轮非公开发行预期很快顺利完成，有力保障公司 2*100万千瓦机组的顺利实施。项目投产后，预计年净利润 8.1 亿元，是公司 2014 年归属净利润 10.2 亿元的 79%。该项目建成后，公司控股装机容量将从现有的 151.8 万千瓦增长到 351.8 万千瓦，增长率 132%，公司电力主业将实现跨越式发展。
7、 维持“强烈推荐”评级：
假定公司明年初完成非公开发行，公司 2016-2018 年 EPS 会相应摊薄，同时非公开发行融资可以对冲当年财务费用。在原来公司模型的基础上我们将利用小时的下降幅度到从 10%下调到 15%，煤价下降幅度从 5%到 10%，新的假设条件下测算出公司2015-2018 年 EPS 从 0.44、 0.48、 0.64 和 0.93，下降到 0.37、 0.35、 0.36 和 0.73，对应目前的估值水平分别是 23.1、 24.4、 23.7 和 11.7。 2018 年公司 2×100 万千瓦机组开始全年贡献产能，因此我们可以用该年业绩和估值水平作为安全边际。此外公司今年 6 月份公司员工持股价格为 13.652 元，预期公司会恢复到员工持股价之上，因此维持“强烈推荐”评级。
风险提示： 煤价大幅度反弹、利用小时下降幅度超预期
招商证券 朱纯阳,彭全刚,孙曙光 上一页 [1] [2] [3] [4] [5] [6] 下一页
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