国轩高科:龙头强强联手,夯实高增长基础
类别：公司研究 机构：国金证券股份有限公司 研究员：张帅 日期：2015-11-02
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业绩保持高速增长,现金流状况改善,充分收益动力电池需求爆发:公司前三季度累计收入、净利润保持高速增长,体现了新能源汽车领域需求旺盛,公司作为国内4家有着5年以上新能源车动力电池稳定运行业绩的公司,成为大量新能源汽车企业电池供应商的首选之一;第三季度毛利率有所下降,毛利环比增速有所下降,预计主要原因与第三季度的生产、出货、收入确认进度有关,三季度单季净利润率为18.25%,较第二季度单季度净利润27.66%及上半年净利润率近25%略低,预计公司将在全年达到23~25%的总体净利润水平;公司前三季度累计收入增速达到200%,但应收账款增速为89%,应收票据增速为132%,预收账款增速达到119%,均体现了公司由于在动力电池行业的龙头地位带来的商务条件谈判主动性,现金流状况显著改善。
动力电池成本持续降低,盈利能力可持续:生产和技术方面,公司通过现有产能不断挖潜,在现有产线上提升总体能量产出,降低了单位电池能量的制造成本,同时不断研发更高性能的设计和配方,此次与国产隔膜最为领先的供应商--深圳星源材质合作,更加体现了公司通过强强联合,进行产业链纵向整合,提升自身核心材料的供应能力、保障生产、提升效能、降低成本将大大促进电池制造技术的提升;在销售方面,公司产品线分为公交客车动力电池系统及乘用车电池系统,今年售价相对较低的乘用车电池系统明年迎来质保期由5年10万公里提升至8年12万公里的大调整,我们认为总体售价会保持稳定,降幅有限,而销量的提升将为公司带来期间费用的摊薄,使得净利润率有望维持或仅小幅降低;在财务处理方面,公司按照审慎保守原则,计提产品质量保证金,销售费用增速达到235%,高于销售收入增速,并且计提了预计负债(提升速度为106%),使得公司当期确认的收入和利润质量得到保障;
业绩成长确定性高:公司在动力电池领域具有龙头地位,在动力电池鱼龙混杂的2015年,由于供应能力有限,部分用户采用未经过市场和应用检验的动力电池,明年公司完成新产能建设,有效供应能力大幅增长,而部分对手的不合格产品将露出马脚,反而有利于公司提升面对车厂的议价能力;在有效产能翻倍成长的情况下,预计公司利润也将达到此增速水平。
盈利预测：我们预计公司2015、2016、2017年的EPS分别为0.586元、1.219元和1.612元的预测;目前公司股价33.6元,对应2015、2016及2017年市盈率分别为:57倍、28倍、21倍。
投资建议：我们维持“买入”评级,6个月目标价为40-43元/股,对应2016年33~35倍市盈率。
风险提示:补贴不到位,市场竞争加剧。
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