盈利预测与投资评级：业绩增速环比改善，但考虑全年疫情对各业务板块的影响，我们下调2020-2022 年EPS 分别为1.24/1.64/1.98 元，下调2021年目标价为111.6 元，相比最新股价91.01 元存在23%的上涨空间，维持“增持”评级不变。
三季度业绩环比加快改善。2020 年前三季度恒瑞实现营业收入/归母净利润各194.13 亿元/42.58 亿元，分别同比增长14.57%/14.02%；第三季度单季恒瑞实现营业收入/ 归母净利润各81.04 亿元/15.97 亿元， 同比17.13%/20.74%；三季度业绩环比改善幅度提高。受创新药带动，我们预计肿瘤药板块营收依然维持40%以上增长；麻醉药受右美托嘧啶集中带量集中采购的拖累以及其他产品受疫情影响销售，营收依然下降；造影剂略有增长。公司股权激励摊销费用3.3 亿元，第三季度摊销约1 亿元。
财务指标保持稳健。2020 年前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为35.58%、9.71%、17.23%，分别同比下降0.79pp、提高0.73pp、0.12pp。预计未来销售费用率将维持下降趋势，而研发费用率随着管线产品的推进或呈持续提高的趋势。
研发投入持续，关注四季度创新药医保谈判。2020 年前三季度恒瑞研发费用33.44 亿元，同比增长15.25%，占销售的比例为17.23%。2020 年第四季度国内将进行创新药医保谈判，恒瑞的卡瑞利珠单抗、瑞马唑仑、艾司氯胺酮预计将参与谈判，重点关注卡瑞利珠单抗肝癌、非小细胞肺癌、食管癌这3 个大适应症进入谈判目录的情况。
风险提示
疫情影响销售风险；在研产品获批不确定风险；带量采购影响过大风险。
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