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中信证券：增持评级 创新试点有望
公司公告：
为符合监管要求，公司拟于近期转让部分子公司股权，具体包括部分中信建投与部分华夏基金的股权。上述股权转让事项已取得重大进展。公司将继续积极落实监管要求。上述股权转让未影响公司的持续经营能力，但可能影响公司的并表范围。
研究结论
转让股权对公司净利润的潜在影响为9.5%-20.7%。从1H09业绩看，中信建投净利润11.78亿元，对公司的净利润贡献达18.5%，若出售中信建投股权比例20%-45%，则对公司净利润影响比例为6.2%-13.9%。
华夏基金08年净利润12.24亿元，估计09年净利润约12亿元，对公司净利润贡献约13.4%，若转让华夏基金股权比例25%-51%，则对公司净利润影响比例为3.3%-6.8%。合计转让股权对公司净利润潜在影响为9.5%-20.7%。
考虑到“再投资收益率”，股权出售并不意味着公司估值必然下降。若要维持公司盈利水平不变，则再投资收益率＝(1/出售市盈率)，若要维持公司市值不变，则再投资收益率＝(1/出售市盈率)*(原有业务市盈率/再投资业务市盈率)。若出售市盈率15X，则再投资收益率达6.7%即可维持盈利不变；若原有业务市盈率20X，再投资业务市盈率15X，则再投资收益率达8.9%即可维持估值不变。实际上，8.9%的再投资收益率是有希望的，比如融资融券业务利率水平达8%，转融通放开后回报率将超过12%，券商直投业务回报率则有望更高(在最近四个IPO项目中，直投业务已积累9.8亿元浮盈，投资收益率超过10倍，对应投资期限大约4年)。因此，股权出售市盈率与再投资收益率将是影响估值的重要因素。
果断出售相关股权将有利于公司开展创新业务。据悉，融资融券首批试点名单基本敲定，11家提交申请的券商中，中信证券与国信、海通、国泰君安、广发以及光大6家券商有望最终入围。预计首批试点券商将在4月初完成前期手续，并接受投资者开户申请。其余五家有望在五月初开展融资融券业务。我们认为：出售相关股权不仅有利于公司进入创新业务首批试点名单，而且有利于提高净资本水平，并加大对创新业务的投资规模。
坐拥五大优势，全面受益于创新业务：资本实力最强、经纪业务市场份额较高、投行业务领先同行、股指期货全面结算会员资格、直投业务强大。
未来三年，融资融券对公司业绩贡献比例或达4％、8％和9％(转融通后贡献更大)；股指期货业绩贡献比例或达5％、21％和23％。
股价隐含19.0X10PE，维持“增持”评级。假设：2010年A股市场日均成交量同比增14.7％至2500亿元、公司股基权佣金费率下滑10％至0.113％，融资融券投入130亿元，由此预估2010年净利润96.2亿元，EPS1.45元，同比增7.3％。目前股价隐含19.1X10PE，明显低于同行大中型券商25X－30X10PE的估值水平。维持增持评级。
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