助涨助跌，怎可归罪持有人

　　开放式基金可能引发助涨助跌已经是老生常谈的问题。然而，在本轮行情中，开放式基金的助涨助跌效应如此强烈依旧超出了很多人的预料。中国社会科学院经济研究所袁秀明博士认为，“目前股市调整不断告诫我们，作为我国机构投资主要力量的证券投资基金，居然也是市场不稳定性的一个重要因素。”

　　基金的追涨杀跌行为也被媒体广泛质疑。去年9月在《股市动态分析》杂志上撰写的《基金催生新庄股时代》一文中，指出基金的“类庄股”运作行为蕴含着巨大的风险。此后数个月，蓝筹泡沫破灭后，市场又出现了超过50%的暴跌。基金同样是其中最重要的力量。我的两位好友——《经济观察报》的记者申星和赵娟在《股市大跌元凶、公募基金三宗罪》中直言不讳的指出，“以专家理财为旗帜的公募基金，因追涨杀跌的投机式的操作，轻易颠覆其以往的估值体系，在股市的震荡和恐慌中，体现出不成熟的一面。”

　　然而，对于这种追涨杀跌，基金行业中人却将过错推卸到基金持有人身上。有基金公司表示，以个人投资者为主的基金持有人结构稳定性不强，其频繁的申购、赎回行为可能导致基金被动的买卖股票。

　　诚然，面对波动剧烈的行情，个人投资者群体的确会有不够理性的一面。客观上，这种基金持有人结构可能带来基金规模的不稳定。但基金规模的不稳定并不意味着基金投资行为就可以变得不稳定。将助涨助跌的罪责归结于持有人的行为却是一种荒唐和不可接受的辩解。

　　投资者购买基金的目的就是希望倚靠基金管理人的专业理财能力获取超额收益。基金投资者本身并不具备择时能力。在5000点上方出现大量的申购行为、3000点附近出现大量的赎回行为的确反映了投资者不够理性的一面，但并不能成为基金也进行追涨杀跌操作的理由。理性的基金管理人完全可以通过仓位控制来平滑基金份额变化产生的影响。而数据显示，多数基金在6000点附近保持高仓位，以至于在面临投资者的赎回时陷入流动性困境。这完全是基金本身运作失误造成的结果，怪不得任何人。

　　理念巨变，价值投资抛脑后

　　2003年以来，基金开始倡导价值投资理念，并对于以技术分析为核心思路的趋势投资表现得格外不屑。然而，从本轮行情的发展脉络中，我们可以清晰地看出，基金实际的投资理念与策略发生了巨大的变化。5000点上方，基金一致看多，并寻找出各种理由支撑；而股指跌至3000点一带，基金又开始集体看空，理由同样不胜枚举。

　　操作中，公募基金在5000点大举推高金融、地产板块又在4000点下方仓皇出逃的做法已经被很多私募基金管理人传为笑柄。

　　诚然，在这几个月期间，宏观经济形势的确发生了一些改变，宏观方面，包括CPI居高不下、流动性偏紧、人民币升值的累积效应正在显现；微观方面，上市公司盈利增速放缓、非流通股东减持等负面效应增加；此外，雪灾、地震等意外事件也在一定程度上影响了人们的投资预期。

　　但这些，都不足以成为市场暴涨暴跌的理由。在任何成熟市场上，50%的下跌意味着经济出现了崩溃式的问题，然而中国经济健康增长的格局并没有发生根本性变化。即使深陷次债危机的美国股市，最大跌幅也不过是20%。可见，造成这一轮熊市的主要原因并非外部环境的改变，而是市场参与主体的“群体癫狂”式行为引发的。这其中，基金的“过度乐观”和“过分恐惧”的快速转换，起到了决定性作用。

　　古人云：“知止而后有定，定而后能静，静而后能安，安而后能虑，虑而后能得。”对于基金来说同样也是如此，镇静不躁才能够心安理得；心安理得才能够思虑周详；思虑周详才能够有所收获，不至于因为外界环境影响了自己的投资决策。

　　基金业，何必羞于承认拐点

　　在反思基金行业投资管理中出现失误的同时，我们更需要深入分析中国基金行业的现状、发展阶段以及相应的特征。基于这些方面的思考，在5月24日出版的《股市动态分析》上发表《基金行业阶段性拐点已现》一文，判断在经历了2006、2007年的膨胀式发展后，基金行业出现了阶段性拐点。

　　此言一出，业界一片哗然。在主流媒体的后续报道中，多数基金业内人士表示不认可“拐点论”，却无一人愿意用真实身份回应。被采访对象们几乎一致反对“拐点论”，却又不约而同地认为基金将出现分化。换句话说，大家都判断某些个体会出现危机，却不同意整个群体的拐点。“拐点”的确是近期频繁见诸于媒体的流行词汇。因此，有媒体认为笔者的“拐点论”有炒作的嫌疑，也在情理之中。但笔者提出拐点论，绝非空穴来风，也希望业界能够正确看待。

　　“拐点”一般被用来描述事物发展过程中运行趋势或运行速率的变化。一般来说，判断一个行业出现拐点往往指行业景气度发生了变化。判断一个行业是否出现拐点需要客观的标准，而非泛泛而谈。有媒体仅凭QDII、专户理财都已开闸便拒绝承认基金行业出现拐点，无疑是犯了以偏概全的错误。

　　我在《基金行业阶段性拐点已现》一文中列举了基金行业阶段性拐点的四个特征：一是基金总份额出现拐点；二是投资基金的年化回报率出现拐点；三是新基金发行规模出现拐点；四是基金公司经营业绩出现拐点。

　　上述四点毋庸置疑。在此，我想再加上两个新的例证。一是基金公司股权转让的交易价格出现拐点，表明基金公司股东和潜在投资者对基金公司股权的兴趣在下降；二是基金高级投资管理人员素质出现拐点，伴随着公募基金经理的流动，当前基金经理们的从业经历和年限与之前不可同日而语。以上六点可以作为基金行业景气度出现阶段性拐点最有力的证据。

　　在《股市动态分析》主办的“2008中国最具价值基金公司”评选活动中，我们按照设计的评估体系对基金公司的股权价值进行了一次全面的测算。2007年末，博时基金管理公司48%的股权被招商证券以63.2亿元拍得。如果按照我们的评价标准计算，这部分股权的价值是47.91亿元，为拍卖价的76%，拍卖价格较合理的评估价格溢价30%。而今年5月，东吴基金30%的股权挂牌转让价格为8400万元，而按照我们的评价标准计算，这部分股权的价值在2亿元以上，挂牌转让价格被低估50%以上。基金公司股权转让交易价格的拐点显而易见。

　　而根据银河证券基金研究中心最新统计，截至5月16日，30家基金公司离任基金经理已达71人次，相当于现任基金经理总数的1/8。在有记录的615名基金经理中，有232名现已不再担任任何基金经理职务。现任基金经理以新手居多，383名基金经理中有115人岗位从业经历不足1年，比例将近1/3。并且，目前离任的基金经理大多数拥有比现任经理更长的工作经验。我们就此判断基金经理整体素质出现拐点，应该不算鲁莽和武断。

　　当然，需要强调的是，在《基金行业阶段性拐点已现》一文中，我提出基金行业的拐点是一个“阶段性”拐点，而非“历史性”拐点。也就是说，基金行业出现的拐点是对过去两年非理性膨胀的一种必要的修正，长期来看，是有利于行业健康发展的。

　　我更想指出的是，在这场争论中，基金行业表现出的淡漠和轻松却令人惊讶不已。即使大家对于这种阶段性拐点的出现存在争议，但作为行业中人，在面临正在出现或者未来可能出现的危机之时，如果缺乏必要的敏感性和前瞻性，却有可能犯下不可原谅的错误。在我看来，基金行业的过于乐观是危险的。所谓生于忧患，死于安乐。而今，在基金行业新发产品规模迅速缩水，老百姓认同度急剧降低的时刻，保持危机感、思考应对策略，是基金行业的掌门人们必须面对的课题。与其羞于承认拐点，不如集中精力迎战可能到来的寒冬。

　　德成而智出——小胜凭智，大胜靠德

　　记得我在《基金经理》这部作品扉页中曾这样寄语基金从业者——“他们注定在遍布宝藏与荆棘的道路上前行。”刚过去的两年，基金从业者们似乎只看到遍地的黄金，已致忘却了荆棘的存在。更为重要的是，多数基金行业中人将大部分精力放在短期业绩排名和产品营销上，甚至因此出现了很多不规范甚至违法的行为，这是缺乏大局观和大智慧的表现。

　　在中国资本市场崛起的历史进程中，基金业对于身肩的历史使命和责任普遍缺乏深刻地认识。基金监管部主任李正强日前表示：基金业要永远坚持基金持有人利益最大化的原则，规范运作，远离内募交易与操纵市场行为，远离各种形式的利益输送，承担起维护市场秩序的责任。这既是对基金行业殷切的期望，更是对基金行业的一次中肯的批评。

　　回首过去的十年，基金成为众多理财方式中发展速度最快、风险收益最为匹配，资金安全最有保障的一种理财方式，带来了全新的理财之道。当前，基金市场已经基本形成了涵盖从低风险到高风险、从固定收益到股权收益、从内地市场到全球市场的相对完善的产品线结构。然而，我们更要看到，基金作为一种从国外引进的个人理财工具，由于投资者教育的滞后，老百姓对于基金产品的认知和理解远远没有跟上基金行业的快速发展。基金公司之重外延式扩张，内涵式的积淀远远不够。对于基金管理人来说，摒弃急功近利的思维、全面检讨投资理念和投资策略方面的失误、提升管理能力和综合素质、加强投资者教育工作，应当是当前最为紧要的任务。

　　同时，处于行业领跑位置的基金公司应加快并购小型基金公司的力度。在行业处于周期性低谷的时候，往往是行业龙头对外扩张的大好时机，基金行业同样如此。对于基金行业龙头公司来说，可以考虑利用这一时机加快收购中小基金公司，进一步拉开与同行业公司的差距。在《股市动态分析》主办的“2008中国最具价值基金公司”评选活动中，华夏基金管理公司、易方达基金管理公司、嘉实基金管理公司等10家公司处于行业领先地位。我们可以进一步关注这些公司在资本运作层面的后续动作。

　　以牛根生为代表的一批中国优秀企业家常常引用一句古训——“小胜凭智，大胜靠德”。意思是说小的胜利要靠智谋，大的胜利要靠德行。对于基金公司来说，尊重持有人、尊重市场，才会赢得持有人和市场的尊重。作为理财市场主力军的基金公司用需要一流的投资团队、科学的投资理念、完善的理财产品来帮助勤劳的普通百姓实现他们一生的资产增值与财富保障的梦想。如果真能够以此为使命并为之努力，那么，基金行业出现的阶段性拐点必将成为历史长河中的一朵小小的浪花。