海运行业：集运行业走向预期 与集运公司对话 荐4股　　

　　报告要点

　　我们在近日拜访一家海外集运公司，就今后几年集装箱行业周期如何运行；4季度集运价如何表现，是否维持盈利等问题与公司进行沟通。沟通总体结论：

　　4季度集运盈亏持平或达到小幅盈利的可能性大。

　　2011年集运行业依旧维持景气，但运价波幅收窄，运价均值可能与2009年持平，但集运公司盈利通过货量增加实现盈利继续上升。

　　同时，对于整体海运行业，我们基于以下几个逻辑：(1)几个主要海运股目前估值不高；(2)由于今年冷冬效应，我们预期4季度油轮和散货市场今年旺季效应会更明显；而集运市场虽进入淡季，但总体依旧可维持盈亏平衡或盈利；(3)证券市场目前周期行业轮动，而海运股总体股价依旧处于底部，相对估值下移。我们预期海运股股价在4季度存在跟涨和表现机会。虽然中期依旧处于"去产能化"过程，短期背景下，目前可考虑适当参与。在投资标的的选择上，基于4季度运价反弹预期，建议选择散货和油轮公司：中国远洋、长航油运；基于行业中期周期运行预期，选择集运公司：中海集运和中国远洋；基于长期中国机电设备出口增长预期，选择特种船运输公司：中远航运。

　　Q1：集装箱行业周期性产生的原因和规律？

　　A：集装箱周期的影响因素：1.国际贸易；从历史看，全球贸易量一般是全球GDP增速的3倍左右；2.新船订单；3.欧美消费的货种结构；4.船东的心理预期(会影响到造船、订单和航速)。

　　从过去历史看，一般3-4年是一个周期。目前集运行业处于景气恢复的一个阶段。

　　总体上判断，2011-2012年还将会是一个比较景气的阶段。

　　Q2：今年10月份是否是集运关键的时间点？

　　A：今年10-12月是关键点。集装箱运输行业本来就具有明显季节性特征，3季度最旺，4季度转淡，一般到春节后2月份开始又逐渐转暖。今年淡季货量会下降，但幅度不会太大。淡季运价下降是肯定的，9月已开始下跌。但冬季船东开始新的运力封存，预计运价10月下旬后可以稳定。关键是看，淡季结束过后，春节的时候运价能保持在什么水平。

　　根据美国对进口货量的分析，过去美国口岸圣诞节货物高峰一般是10月到港，金融危机后，货主把进货时间提前，带来了今年的旺季前移。今年8月就达到美国货量的峰值。因此今年的淡季也相应有所提前。

　　目前总体运价还是处于盈利状态，如果运价再下跌20-30%，则只能处于盈亏持平状态。

　　Q3：新船订单未来趋势如何？会有大量造船订单出来么？

　　A：长荣海运等公司都下了订单，目前为止新订单比2009年增加不少，但实际上是处于合理状态，订单最多的是2006和2007年，目前还远达不到当时水平。现在船公司的盈利，只能覆盖2009年亏损额的1/3-2/3的水平，因此各公司的账面现金还不是很多，现金流并不很充足，还没有能力大量造船。而且现在很多公司都在消化06、07年订单，有些推迟到了2011和2012年，所以不太可能大批量造船。

　　今年，总体船东的盈利还是弥补不了2009年的全部亏损的，最多也就是弥补2/3。

　　Q4：明年会比今年盈利更好吗？

　　A：按照历史来看，2011、2012年至少不会差，很可能是阶段性高点。比如，在2001-2002年那一轮周期低谷之后，总体上，之后持续2-3年行业盈利还是维持持续改善的趋势。2010年运价波动幅度会收窄。

　　吴云英：总体上，判断2010年运价均价与2009年持平，波动减弱，欧线可能是前低后高的态势。但由于货量有8-9%的增长，因此船东盈利2010年依旧可实现增长。

　　Q5：巴拿马运河2014年拓宽对整个行业的影响？A：估计会导致美东航线运价有所下跌。目前美东航线比美西航线毛利率和盈利都高，因为巴拿马运河在无形中控制了运力(大船过不去，8000TEU以上走不了东海岸)。今后拓宽以后美国的运量会重新分配，美国东海岸的货量会上升，西海岸的货量会下降。未来美线整体货量不会有太大影响，对船东整体收入影响不会太大；另一方面，船公司物流成本会略有下降。

　　总体对整个行业不会影响很大，因为毕竟不是影响行业周期的主要决定因素。

　　Q6：中国出口集装箱运价指数CCFI好像波动不大，但真实运价波动比该指数波动大得多。什么原因？

　　A：CCFI可以作为参考运价波动趋势的变化，但不敏感，似乎滞后。具体可以看上海航运交易所公布的SCFI上海港-XX港运价。

　　吴云英：上海航运交易所从2009年10月开始公布上海出港到欧洲、美国、亚太等地区的基本运价，即以美元/TEU为单位的运价，这个数据在我们每周发出的数据库都有。这个可比较真实反映运价变化，遗憾的是由于是从去年开始才公布连续的数据，因此看不到历史连续的很长的数据。

　　Q7：今年具体有些什么因素使得行业景气超预期？缺箱、降速这些增进因素可不可以持续？

　　A：总结有以下原因使得运价上涨远超预期：1.欧美补库存，2、船东对运力的控制，3船舶减速，4缺箱，5行业自律，6船公司的联合，规范竞争，降低成本。

　　我们来逐个分析：

　　1.补库存这个因素不会持续，预计明年货量能增长8%-9%。2.运力控制，大公司都会做到，一些财务比较好的公司，可能会新造船，运力会增长，但幅度不会太大。3.船舶该减的航速已经减了，再度下降消耗运力的的余地不大。(目前没有船东加速，加速也不会增加收入，因为虽然增加货量，但运价下跌)。4.缺箱的状况基本上快要结束了。5.行业自律会持续下去。6.经过2007年的大跌，船东联合控制运力维持运价的动力和决心比以往强很多，不再盲目追求量，而转而追求利润。

　　A：因此，总体上，补库存和缺箱的增进因素不再存在，但船东联合和自律行为还存在。明年行业需求维持8-9%增长，行业运力供给也差不多这个水平，总体供需处于平衡的状态。在海运的几个子行业中，集运子行业产能消化会最快完成，盈利也将是几个子行业中相对表现最好的。

　　Q8：目前4季度看到运价下降，船公司是否已经开始做一些准备，收缩运力？

　　A：目前已经开始控制航线数量，减少班期，未来可能会临时取消一些航班。

　　Q9：明年运价超预期下跌的可能性大不大？

　　A：看年底欧线的价格，对明年新一年的美洲航线新合同谈判有指导意义。目前觉得超预期下跌和超预期上涨的因素都还不存在。

　　Q10：今年4季度初的表现符合船东预期么？

　　A：9-10月运价回落，装载率不是很高，但总体还是符合预期的。

　　Q11：对今年4季度盈利的预期？

　　A：目前大家还比较保守，总体持盈亏平衡的预期，很有可能会小幅的盈利。

　　亏损的可能性不大，因为美线基本运价4季度可以保证盈利，除非欧线大幅度下跌至亏损线下，从而吞噬掉美线的盈利。欧线1200美元/TEU左右的保本点，节前运价还在1600-1700美元/TEU，还是盈利的。

　　Q12：行业新进入者会不会扰乱行业秩序，对行业运价会不会有负面影响？

　　A：目前主要的新进入者有2个：TCC，只有1条航线美国-中国太仓。另一家来自海南泛亚(李克麟的公司)。目前2家公司运量不大，还不足以对行业有大的影响。

　　Q13：目前总体船东对未来行业的预期乐观还是谨慎？

　　A：总体上，船东还是持有谨慎的态度，这其实对于行业是好事。

　　总结今天交流的观点：

　　集运4季度盈亏持平或达到小幅盈利的可能性大。

　　2011年集运行业依旧维持景气，运价波幅收窄，运价均值可能与2009年持平，但集运公司盈利通过货量增加实现盈利继续上升。

　　目前预测中海集运3季度EPS为0.15元，全年EPS预计为0.25元，乐观点4季度盈利，则全年EPS在0.28元左右。2011年EPS目前我们暂估计为0.30元，存在上调可能。考虑到目前集运整体正处于盈利恢复和改善的阶段，维持中海集运推荐的评级。

　　而总体对于海运行业4季度可能存在的机会，我们基于以下几个逻辑：

　　几个主要海运股目前估值不高；.由于今年冷冬效应，我们预期4季度油轮和散货市场今年旺季效应会更明显；而集运市场虽进入淡季，但总体依旧可维持盈亏平衡或盈利；

　　证券市场目前周期行业轮动，而海运股总体股价依旧处于底部，相对估值下移。

　　我们预期海运股股价在4季度存在跟涨和表现机会。虽然中期依旧处于"去产能化"过程，短期背景下，目前可考虑适当参与。

　　在投资标的的选择上，基于4季度运价反弹预期，建议选择散货和油轮公司：中国远洋、长航油运；基于行业中期周期运行预期，选择集运公司：中海集运和中国远洋；基于长期中国机电设备出口增长预期，选择特种船运输公司：中远航运。

　　(吴云英　长江证券)