盈利预测与估值

　　由于产品价格和财务费用等假设调整，我们上调2020/21 年净利润22%/17%至22.5 亿元/24.7 亿元。当前A 股股价对应2020/2021年22.8 倍/20.7 倍市盈率。当前H 股股价对应2020/2021 年12.6倍/11.5 倍市盈率。A 股维持跑赢行业评级，上调目标价12%至19元，对应29.2 倍2020 年市盈率和26.6 倍2021 年市盈率，较当前股价有28%的上行空间。H 股维持跑赢行业评级，上调目标价10%至11 港元，对应15.0 倍2020 年市盈率和13.7 倍2021 年市盈率，较当前股价有19%的上行空间。

　　3Q20 业绩符合我们预期

　　公司公布公布1-3Q20 业绩：收入2273 亿元，同比+32.7%，归母净利润15.32 亿元，对应每股盈利0.44 元，同比-25.8%，扣非归母净利为14.59 亿元，同比-34.2%，业绩符合我们预期，公司盈利同比回落主要是由于铜价下跌以及财务费用上升。3Q20 单季度公司营收803 亿元，同比/环比+21.3%/-11.5%，归母净利润7.87 亿元，同比/环比+2.9%/+34.6%，扣非归母净利12.37 亿元，同比/环比+12.8%/+77.5%。业绩环比提升主要由于三季度铜价环比上升。

　　评论：1）3Q 铜价环比上涨。1-3Q20LME 铜均价为5839 美元/吨，同比-3.4%，国内铜均价47，004 元/吨，同比-1.7%。3Q20 单季度，国内铜均价51，383 元/吨，同比/环比-1.8%/+16.7%。我们认为铜价环比上升是3Q20 业绩提升的主要原因。2）1-3Q20 财务费用同比增加87%或4.96 亿元至10.68 亿元，主要由于恒邦并表以及融资规模上升，研发费用同比增加2.6 亿元。3）1-3Q20 资产减值损失同比+8.2 亿元至7.9 亿元，其中3Q20 环比增加5.7 亿元至2.7 亿元，主要由于恒邦并表导致存货跌价损失增加，以及东同矿业关停计提相关减值。4）1-3Q20 信用减值损失同比减少7.0 亿元，主要由于应收账款及其他应收款下的保全资产价格上升，预计可回收金额增加。5）1-3Q20 投资+公允价值变动收益同比增加0.8 亿元。6）1-3Q20 少数股东损益同比增加2.15 亿元至1.87 亿元。

　　发展趋势

　　4 季度铜价仍有支撑。截至10 月30 日，LME 铜价为6708 美元/吨，较前期6978 美元/吨的高点累计下跌3.9%，LME+Comex+上海保税区+SHFE 铜库存为81.3 万吨，同比+18.8%。展望四季度，尽管近期铜库存有所回升，但考虑到国内下游消费需求旺盛，叠加流动性较为宽松，我们认为四季度铜价仍有支撑。

　　风险

　　铜价超预期下跌。