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　　鸣志电器:全球控制电机领先者 资源整合能力出色

　　类别：公司研究机构：东吴证券股份有限公司研究员：曾朵红,汪林森日期：2017-11-22

　　公司是全球领先的运动控制产品制造商。鸣志电器前身为1998年成立的鸣志有限,以软件设计为发源端,以智能电机为导向,致力于成为系统级的运动控制解决方案的提供商。公司主要产品包括控制电机及其驱动系统、LED智能照明控制与驱动产品以及设备、状态管理系统整体解决方案、电源电控研发与经营、电力自动化应用中继电器等产品的国际贸易代理。2014-16年,公司营业收入由11.22亿增至14.75亿,CAGR约15%;归母净利润分别由0.93亿增至1.57亿,CAGR约30%;毛利率由34%增至39%,持续上升。2017年前三季度,公司营收12.07亿,同增13.71%;净利润1.18亿,同增15.02%。

　　公司控制电机及驱动系统技术领先,其中HB步进电机份额全国第一全球第四,打破日本对于高端步进电机的垄断。公司控制电机及驱动系统产品包括HB步进电机,PM步进电机,及集成式智能步进伺服驱动系统、伺服电机系统和步进及无刷驱动系统等产品,技术处于全球前列水平,50%以上步进电机产品出口国外。2016年步进电机营收9.25亿元,占公司营收63%,3年CAGR约28%;2014-16年毛利率由37.21%上升至45.03%,与伺服系统行业龙头汇川技术毛利率水平相当。其中,公司HB步进电机2016年产量1004万台,营收6.09亿,占公司营收41.29%,3年CAGR约24%,2013-15年全球市场份额由9.43%升至10.18%,打破日本垄断,是前七大厂商中唯一一家非日本生产商。PM步进电机2016年营收1.10亿,占公司营收7.46%,3年CAGR约27%,2016年产量322万台,3年CAGR22%,远高于5%的行业增速,有望稳健增加份额,逐步跻身全球前十。公司集成式智能步进伺服驱动系统、伺服系统2016年营收2.06亿,占公司营收13.97%,3年CAGR约41%,是公司重点方向之一。

　　LED控制与驱动产品行业景气度高,公司为行业标准制定者之一。全球LED行业市场规模及渗透率增速居高不下,智能照明大势所趋。公司主要生产LED基本型及智能型控制与驱动产品,其中智能型控制与驱动产品为LED智能照明的关键元件,也是公司重点布局方向。中国LED驱 动电源企业数量超过400家,市场鱼龙混杂、较为混乱。而公司将其娴熟的总线控制技术嫁接到LED控制与驱动技术领域,技术领先;公司参与制定《隧道LED照明技术应用指导意见》,是半导体照明技术评价联盟的LED智能控制系统工作小组的副组长单位,是行业标准制定者之一,在目前行业竞争格局下具有先发优势。2016年,公司LED控制与驱动类产品营收1.80亿,占公司收入12.20%,3年CAGR11%。

　　2014、15、17连续重磅收购,公司通过资产重组逐渐丰富羽翼,完善布局。2011-14年,公司收购国内公司鸣志国贸100%股权、鸣志自控100%股权及安浦鸣志25%股权;2015年以来,公司加速国内外布局,于2014-15年收购AMP99%股权、LiEngineering100%股权,AMP LiEngineering均为北美企业,均位于硅谷附近,公司此举一方面吸纳AMP的客户群体及LiEngineering的尖端技术及应用,另一方面打开了核心技术圈的大门、有助于未来吸纳硅谷尖端人才和技术,一举两得;于2017年拟收购运控电子,运控电子是国内几乎仅次于公司的步进电机厂商,公司此举攻守兼备,进一步强化国内地位。

　　公司生产、销售、研发体系完善,配合紧密,采用C2M定制化生产,客户资源广泛,研发成果丰硕。生产方面,公司生产以定制化为主,标品生产为辅,可以通过定制化生产满足客户个性化需求,通过标品生产快速响应订单,有效分配产能,提高生产效率。销售方面,公司拥有9处国内办事处,在超过4国设置全资子公司,在超过6国设置代理,拥有1800余家合作稳定的全球客户,公司外销占比由2014年的39%增至45%,不断上升。研发方面,公司以董事长领衔建立技术管理委员会,建开放的技术研发平台,实现各业务线之间的技术共享与融会贯通,目前,公司拥有219人的技术研发团队,拥有22项重要在研项目,为公司发展提供持续动力。

　　募投资金主要用于产能扩张,太仓项目进一步优化产能、降低成本:为了拓展公司主业发展空间,实现未来战略规划,公司拟在太仓港经济技术开发区制造业园区内投资建设“鸣志(太仓)智能制造产业基地项目”,生产、制造公司主营业务产品;并拟与太仓港经济技术开发区管委会(以下简称“管委会”)签署《项目投资协议》。该项目投资总额预计约人民币55,000 万元。募投项目达产后,预计控制电机产能将增至3200万台,LED控制与驱动产品产能增至545万台,美国HB步进电机产能将新增131万台。另外,公司7月发布公告拟建设鸣志(太仓)智能制造产业基地项目,预计达产后可实现年销售收入12亿元,此举将大大优化公司产能结构,降低制造成本。

　　盈利预测与投资评级:我们预计公司2017-2019年归属上市公司股东净利润2.04/2.77/3.61亿元,同比增长30%/36%/30%,EPS分别为0.64/0.87/1.13元,对龙头给予一定的估值溢价,同时看好公司不断随下游(包括消费和制造业)发展,未来业绩增长空间广阔,给予目标价31.3,对应2018年36倍,首次覆盖给予买入评级。

　　风险提示:跨国经营风险,公司收购后管理控制与业绩不达预期风险;贸易代理业务对单一供应商依赖风险;募投项目建设低于预期。