投资建议

　　我们看好恒力石化完善的一体化配套优势以及技术迭代带来显著超额收益，在现有规划产能全部投产的情况下，我们预计公司2020-2023 年净利润为125.21/150.89/181.33/251.2 亿元，对应EPS 为1.78/2.14/2.56/3.57 元，参考上一轮海外石化企业成长周期及大炼化板块和申万化工近年市盈率倍数，给予恒力石化2023 年20 倍PE，在此基础上，恒力石化市值有望达5024亿元，市值具有明显上升空间，目标价71.4 元，给予公司“买入”评级。

　　投资逻辑

　　根据我们的测算，恒力石化具备到2023 年获取超250 亿底部利润，约396亿中性利润和约589 亿乐观利润的能力，同当前市场主流预期存在百亿级别景气底部净利润预期差，我们认为恒力石化当前市值严重低估。我们需要特别提到的是，我们在2019 年市场一致不看好大炼化底部利润时发布的深度报告《恒力石化：如果百亿利润仅是盈利下限？附测算依据》已得到验证！

　　1、我们测算认为恒力石化在2021-2023 年的业绩高速增长不以是否迎来顺周期为转移，即使维持2020 年全行业亏损的历史景气底部状态，恒力石化依然具备到2023 年实现业绩超100%增长的能力。这主要来源于恒力石化全球领先的大体量超低成本的炼化下游产能（PTA，聚酯新材料等）以及大体量高附加值的可降解新材料产能持续投产，目前市场对这部分大体量强alpha 项目投产带来的与景气度无关的利润增长几乎没有预期。

　　2、恒力石化在建全球超大可降解塑料项目，进入高附加值的可降解“蓝海”。恒力石化旗下康辉石化具备自主知识产权的3.3 万吨PBAT 于2020 年底开车成功，恒力石化规划90 万吨PBS/PBAT 产能，总产能93.3 万吨，当前吨净利超1 万元/吨。 据Statista 预测，到2027 年全球可降解塑料市场有望达124 亿美元，CAGR 15.17%。恒力现有PBAT 装置单吨毛利达50%以上，现有规划产能投产后有望给恒力石化带来超50 亿净利增量。