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“市场发展到今天这个规模和阶段，要想保证市场继续健康发展，必须要加强银行间市场投资人队伍风险意识教育，提高风险管理水平，加快市场投资主体队伍建设。这既是由当前市场发展面临的宏观环境所决定的，也是广大市场成员共同的要求。”在中国银行间市场交易商协会于2012年8月1日至3日北京举办的“银行间市场投资人风险防范与管理培训班(第一期)”开班式上，交易商协会秘书长时文朝针对债券市场信用风险防范和管理等问题如是说。 近年来，中国债券市场尤其是公司信用类债券市场发展迅速。据统计，2012年上半年，债券市场累计发行人民币债券3.53万亿元，其中公司信用类债券发行量1.4万亿元，占比39.7%。截至今年6月底，债券市场债券托管总额达23万亿元，其中公司信用类债券托管总额5.8万亿元，占比25.2%。在公司信用类债券中，非金融企业直接债务融资工具是主力军，2012年上半年，非金融企业直接债务融资工具发行量占公司信用类债券发行量的70.4%；截至2012年6月底，非金融企业直接债务融资工具存量占公司信用类债券存量的57.1%。 有市场必有风险 时文朝说，市场经济本质上是信用经济，存在信用风险是市场经济发展的客观规律，发行主体的信用风险水平是信用债券价值波动的核心因素，这是信用债券的本质特征。在成熟的债券市场，发行人发生违约并不鲜见。2011年底中国公司信用债券市场世界排名第三(6597亿美元)，仅次于美国(32613亿美元)、日本(9441亿美元)。在2007年~2011年的五年间，根据标普的统计，美国发生400起违约，日本发生8起违约，而中国债券市场发展至今尚未发生一起违约。 他表示，中国债券市场至今无违约，原因有几方面。一是在债券市场发展初期，主要是信用等级高的大企业有机会通过债券市场融资，信用风险并不明显；二是监管较严，准入门槛较高；三是投资人风险偏好低；四是经济形势整体较好；五是货币政策较为宽松，市场流动性相对充足。但随着市场的发展，会有越来越多的企业有机会进入债券市场融资，其中包括信用风险较大的企业，信用等级中枢会逐渐下移。 “这是好事，说明债券市场能为各种企业提供融资渠道，债券市场的融资功能得到充分发挥。当然，随着更多低评级的企业进入市场，信用风险问题也会越来越明显，这是一个市场发展到一定阶段的必然结果。”时文朝认为，信用风险事件甚至违约事件的出现，短期可能会对市场参与者造成一定影响，但从长远来讲对建立市朝的定价估值体系，完善市场风险分散分担机制，充实评级违约率数据库均有积极意义，也是对现有机构、制度规范和市场参与者行为的自我校验，有利于市场长远健康发展。这一点现在已经成为很多监管部门、市场成员和专家媒体的共识。 时文朝认为，目前来看，不排除随着宏观经济的波动、市场规模的扩大、发行人日趋多样化、信用等级中枢下移等因素的影响，个别企业有可能违约，引发个体风险，这在市场发展进程中是不可避免的。对于市场上出现的个别风险暴露应该加以高度关注，如果重视程度不够、应对不及时、处理不得当的话，仍有可能对市场形成局部冲击。 应对市场风险中存在的问题 时文朝认为，在应对市场风险方面，目前市场上主要存在着认识、信用评级以及信用增进等几方面的问题。 首先，是认识方面的问题。市场参与者对于市场风险，存在几种错误认识，即认为市场无风险，或认为市场有风险但有政府隐性担保，或寄希望于找救命稻草。 其次，是评级方面的问题。评级行业服务质量的高低事关投资者利益，行业的发展关系到债券市场发展的大局，对促进市场公开透明、保护投资者具有重要作用。但我国评级行业的公信力和权威性还不高，级别竞争时有发生，未能切实起到独立、客观揭示信用风险的作用。该问题集中表现在两个方面：一是评级等级总体稳定性差，评级上调突出，部分评级与经济实际运行情况背离，缺乏合理调整依据；二是场内场外主体信用评级存在显著差异，在一定程度上给投资者传达了不统一的信号，也会引起“虚高评级”的跨市场传导。 他说，加强评级行业的自律管理，推动信用评级行业规范健康发展，一直是协会的工作重点之一。在行业外部生态建设方面，积极配合相关部门加快推动信用评级行业基础法规的建设，促进评级行业监管规则的统一和评级行业监管架构的明晰。在行业内部自律建设方面，一是构建信用评级行业自律管理框架体系，制定出台《信用评级业务自律指引》等自律规则，开展行业监测分析、现场调查等自律管理；二是研究行业发展动态，制定评级行业评级技术、信息披露、从业人员、公司治理等方面的标准，提高评级行业透明度；三是研究并逐步推广双评级制度、探索科学合理的评级机构市朝评价机制，强化评级行业的外部约束；四是推动成立新型信用评级机构中债资信评估有限责任公司，以此为载体探索评级行业发展运营和业务模式，健全完善债券市场公共基础设施。 再次，是信用增进方面的问题。近年来，相当一部分中小企业或低信用等级企业发债，是通过增信机构为发行人提供信用增进服务，来分担一部分信用风险。但是，投资人对信用增进的认识还有待提高。经过增信的AAA级债券的发行利率与同期限AAA级债券发行利率相比存在不同程度的溢价。这说明市锄构对于信用增进的认识存在分歧，对于增信债券的AAA债项评级未给予认可。“这是不太公平的。虽然提倡重视发债体自身的信用状况，重视第一还款人的资信，但信用增进毕竟使投资人的风险大大降低了，如果信用增进的市场功能不能得到认可，一方面会使信用增进机构的业务发展面临挑战，另一方面发行人寻求信用增进的动力因发债成本不能降低而大受影响，长期持续下去相当一部分发债体会被挤出市场，中国市场上的信用增进制度安排也面临严峻考验。”时文朝强调说。 投资人如何应对信用风险 时文朝指出，在市朝机制下，投资人要有风险识别、判断、计量以及承担风险的意愿和能力。银行间债券市场发行债务融资工具施行注册制。与审批制或核准制不同，注册制秉持市朝的管理理念，这一理念首先体现在“投资者自担风险”上。在注册制下，协会不对企业的风险做实质性判断，而是看企业信息披露是否完备，投资人应根据披露的信息对企业的风险作出独立判断，并自行承担风险。 他说，长期以来，我国债务资本市场从未发生过违约事件，导致部分投资者仍存在“市场无风险”、“风险有兜底”的认识误区，忽视风险识别和防范能力的建设，对大势的把握能力不够。近段时间一些风险事件，向市场发出了风险警示信号。投资者应树立正确的投资理念，理性看待信用风险的客观存在，提高风险管理及市场运作能力。 “投资人要提高风险识别和判断能力，同时更应当具有风险自担的预期、意愿和能力。这包括两个方面的问题：一是要提高风险识别能力，这就需要加强风险识别的机构、队伍、技术和制度建设；二是要提高风险承担能力，这就需要具备承担风险的意愿和实际财力，金融危机后的全球去杠杆化趋势就是要让金融机构将风险承担控制在自身的财力范围内。”时文朝说，为满足投资人有效对冲信用风险的需求，防止信用风险局部过度积聚，建立健全市场风险分散分担机制是非常重要的环节。协会在这方面也做了许多工作，尤其是协会组织市场成员研究推出信用风险缓释工具(CRM)，一定程度上满足了市场成员对主动风险管理工具的需求。 交易商协会 在风险应对方面的工作机制 “注册制下投资者自担风险，在这一前提下为保护投资者的合法权益，避免单体信用事件对市场平稳运行造成过大冲击。自律组织的主要职责为搭建市躇础架构、完善投资者保护制度体系，推进市朝自律管理和市锄构自我约束有机结合的自律管理体系架构的建设和实施。”时文朝表示，在投资者自担风险的前提下，交易商协会作为自律组织，没有权利也没有义务向任何其他主体施压，以确保融资工具按时还本付息。从保护投资者合法权益、推动市场规范平稳发展的大局出发，协会秉持正确的风险防范与管理理念，坚持市朝的原则，恪守自律组织的职责与本分，既不过度干预，也不置身事外。但信用风险一旦暴露，协会将切实督导发行人及中介机构各司其职，积极稳妥地履行好信息披露、召开持有人会议、跟踪评级等职责，并推动相关各方按照市朝的原则积极谋求债务重组、提前偿付等风险处置措施。 据介绍，如果债项违约最终发生，投资人可通过自力救济、自律管理、司法救济等途径主张自己的合法权益。自力救济是指投资人依靠自身力量向发行人协商要求实现债权的行为。自律管理途径是指根据《持有人会议规程》，主承销商有义务召开债务融资工具持有人大会，搭建投资者集体议事以及与发行人协商违约救济措施的平台。司法途径，是指投资人依据《合同法》和《民事诉讼法》等法律规定，向法院提起诉讼；为了节约诉讼成本，根据《民事诉讼法》，当事人一方人数众多的共同诉讼，可以由当事人推选诉讼代表人进行诉讼。(金融时报) |
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