董云峰

　　[ “2013 年中长期平台债务到期量是 2012年的1.65倍，结合市场配置与投资需求规模，预计今年全年的城投债净供给量为10000亿元，累计发行量将达到1.1万亿元。” ]

　　2012年的最后一天，一份关于收紧地方政府融资渠道的文件不期而至，被视为阳光化融资的债券市场，不得不承受了更多“期待”。

　　这份由财政部、发改委、人民银行和银监会联合下达的《关于制止地方政府违法违规融资行为的通知》(下称《通知》)，对地方政府的融资行为进行了多重规范，尤其对于借道信托、保险等非银金融机构的公益性项目融资，则直接发出了禁令。

　　这意味着，在平台贷款持续“降旧控新”、城镇化概念发酵的背景下，随着表外融资渠道的收紧，地方政府对城投债的依赖将有增无减。

　　据中央国债登记结算公司统计，2012年全年，银行间债券市场发行的城投类债券(不包括定向工具)累计达到6368亿元，同比增长148%；占银行间市场当年发行总量的比例达11%，较上年同期上升7个百分点。

　　城投债供给压力加剧

　　《通知》要求，严禁地方政府直接或间接吸收公众资金违规集资，规范地方政府以回购方式举借政府性债务，加强对融资平台公司注资行为管理，重申公益性资产不得注入，并严限土地资产注入，同时坚决制止地方政府违规担保承诺。

　　值得注意的是，《通知》大幅收紧了平台公司的表外融资，旨在控制其与影子银行体系的关联。《通知》称，平台公司因承担公共租赁住房、公路等公益性项目建设举借需要财政性资金偿还的债务，除法律和国务院另有规定外，不得向非金融机构和个人借款，不得通过财务公司、信托公司、基金公司、金融租赁公司、保险公司等直接或间接融资。

　　“毫无疑问，城投类企业债与定向工具规模还会上一个台阶。”一位券商债券承销人士向《第一财经日报》记者称，从《通知》来看，虽然信托走不通了，却未将券商资管与基金子公司列入“黑名单”，它们有望成为新兴的表外贷款通道。

　　上海某金融租赁公司人士告诉记者，今后租赁公司与地方政府之间的公益性项目基本被卡死，未来该公司的业务重点会进一步转向能够自负盈亏、不依靠财政补贴的平台公司。

　　国信证券研究报告指出，《通知》对地方政府的信托融资、银行表外融资等形式予以限制，因此会使部分发行人迁移至企业债券融资市场。

　　“如果其他部门对地方政府性债务的监管进一步收紧，特别是对政信合作、银证合作等融资模式进行清理，则平台债券的供给将较有可能超出市场的预期。” 国信证券分析师方焱说。

　　根据国信证券初步测算，2013 年中长期平台债务到期量是 2012年的1.65倍，结合市场配置与投资需求规模，预计今年全年的城投债净供给量为10000亿元，累计发行量将达到1.1万亿元。

　　东方证券早前预测称，如果明年银行对地方融资平台的信贷额度依然紧张，则城投债的规模仍很可能继续快速增长，全年城投债净发行规模可能达到8000亿～10000亿元。

　　城投债成本或上升

　　对于投资者而言，供给压力虽然利空，但是《通知》同时起到了规范作用，有利于提高城投债资质，推动城投债市场的良性发展。

　　申银万国[微博]昨日评论称，《通知》可能使得提升融资平台资质的难度加大，担保和回购方面的限制可能导致提升债项评级的难度加大，因此未来融资平台和城投债的评级可能更贴近其实际资质。

　　“低评级融资平台发债难度可能增加。大部分融资平台的融资成本可能上升。”申银万国分析师陈康称，未来城投债的发行票面重心可能上移，一级市场利率的上行和潜在的信用风险会带动二级市场现有债券的收益率同步上行。

　　不过，申银万国亦提到，《通知》可能导致存量项目未来通过发债滚动资金时支付较高成本，部分项目的资金续接甚至可能出现困难，也可能使得地方政府由于资金限制降低投资力度，从而使得经济复苏的力度与可持续性存疑，未来出现信用风险的可能性进一步加大。

　　在刚刚出炉的2012年债券市场统计分析报告中，中央国债登记结算公司提醒投资者，随着信用债市场的超常发展，特别是城投类债券的迅猛扩张，201年信用债爆发倒债危机的可能性将会加大。

　　实际上，城投债规模的不断膨胀，已经引起了相关监管部门的注意。2012年10月，交易商协会悄然收紧了副省级以下平台公司的中票注册；12月中旬，发改委下发文件，要求根据发行主体资产负债率情况细化风险防范措施，强化了城投债的资产注入与重组管理。