长城汽车关注要点

　　单车收入及盈利环比走高，新车型带动盈利提升逐步兑现。4 季度公司实现总销量43.09 万辆，同比+28.2%、环比+50.9%，公司实现单车收入9.55 万元，环比+3683 元，营业利润率6.6%、环比持平，单车净利润6509 元，环比+1463 元，单车扣非净利润4861元，环比+1117 元。考虑到年终奖、返利等费用集中计提对利润的摊薄，以及伴随新车上市密集开展的营销活动，我们预计4 季度毛利率将超过3Q20 19.0%的水平，达到3Q18 以来的新高。从4Q20表现看，新车型售价较高、折扣较小，带动均价及盈利环比走高，而伴随更多新车型上市上量、模块化平台的规模效应兑现，我们认为均价及盈利的环比趋势仍将持续向上。

　　Wey 品牌发布全新旗舰车型，智能化技术逐步落地。公司WEY 品牌摩卡车型于2021 年1 月20 日正式发布，公司计划将于2021 年一季度上市，该车型将是公司全新DHT 混动、HWA 自动驾驶搭载落地的首款车型。新车型应用GEEP 3.x 电气化架构，具有较高可扩展性和兼容性。动力方面，提供柠檬混动DHT（匹配全球首款横置9DCT 变速箱）、48V 轻混两套混合动力解决方案，有高集成、高效率、高性能的技术优势。自动驾驶方面，摩卡成为全球首个搭载高通8155 芯片的车型，搭载全固态激光雷达、车规级5G+V2X车载无线终端，支持HWA 高速辅助驾驶等功能。

　　多重催化仍在路上，未来几年有望保持高增长。今年是公司新车型从老平台切换至全新模块化平台带动的新产品大年，我们认为陆续密集上市的全新换代车型将帮助品牌和产品保持较高热度，实现超越行业的表现。伴随新车型上市，我们认为将带动市场对公司在新能源（纯电、混动动力技术）、自动驾驶（自研AI 视觉及硬件）及智能化领域的技术布局产生更加深刻的认知。更长维度看，除国内传统车型外，我们认为欧拉品牌、光束汽车及海外市场有望从明后年开始贡献利润增量，带动公司中期较快增长。

　　估值与建议

　　当前A/H 股股价对应2021 年41.7/24.2 倍P/E。维持跑赢行业评级，维持2020-2022 年盈利预测和51.50 元/40.00 港元目标价不变，对应50/34.3 倍2021 年P/E，较当前股价有18.9%/41.3%的上行空间。

　　风险

　　新车销量不及预期。