分析师张琅：风云40年，世界经济一览表 

从1978年开始，美国的地区联储堪萨斯联储通常在每年八月都会筹备一次会议。自1982年之后，地址便确定在怀俄明州西北的杰克森霍尔，因此该年会被称为杰克森霍尔年会。会上就全球经济、美国经济、货币政策、金融体制、贸易产业等问题畅所欲言，是年度央行大佬和经济学家们的大party。

本文纵观1978年至今历届杰克森霍尔年会的背景、主题和致辞演讲，40年来全球变迁的起程转折历历在目。40年间，杰克森霍尔年会历经4任美联储主席，6任美国总统，见证柏林墙倒塌、东欧剧变、欧盟成立等重大政治事件，纵穿87年美国股灾、98年亚洲金融风暴、08年环球金融危机、欧洲主权债务危机等数次全球经济剧烈震荡。

杰克森霍尔年会本身也逐渐成为全球央行给世界投资者的窗口，响着金融决策者的施政，以及投资人口袋里的资金流向。

第一届，1978年。那年米勒做主席，美联储历史上的最短命主席，只做了一年多就下台，政策和经济都一塌糊涂，也是生不逢时，被格林斯潘嘲讽为“联储的圈外人”。

70年代，全球来了几场自然灾害，继而是滞胀、贸易壁垒、冷战深化。再是能源危机、粮食危机。78年的大会聊农业。不过这一年卡特签署了汉弗莱霍金斯法案，明确了联储的两项责任：稳定物价和充分就业。

第二届，1979年。仍然是在讨论资源的问题，水资源是这期的主题，那一届，主要是讨论各种水资源的相关政策。其实整个70-90年代初，资源相关都是非常重要的话题。

第三届，1980年。那年美国的农产品指数触顶，经济的困局加深，农业生产也由正转负。这期聊的话题，并非直接，但仍和这个行业有关。

第四届，1981年。第二次石油危机的影响未完，美国仍独揽全球超四分之一的农业出口，那年美国推出了《农业和食品法》，制定了各种谷物的价格区间和贷款利率，该法律也成为后来一些发达国家和新兴经济体日后管制经济或是市场经济下的一个参照版本。这年的话题仍是农业政策。

第五届，1982年。这一年正式定址在杰克森霍尔。以前的话题很多有地区性，这次开始，话题变成全球性的。整个80年代，全球央行都在寻找方向，一些央行甚至到90年代初才清楚自己的职责，一些到现在可能还没拎清。这年也讨论了美国的利率政策对于别国的影响，比如加拿大。因为那个时候距离全球浮动汇率年头不是很久远，美元牵一发而动全身的效果还不清晰，而且美元升跌的“政治”用法也还没被发挥开来。

第六届，1983年。里根发表了著名的星球计划演讲，经济政策上则是削减福利，鼓励提高生产效率，中国央视举办了第一届春晚。经历过74-82年的痛苦岁月，美国的经济开始复苏并走向新周期。这一年开始大佬云集，好似经济界的春晚，保罗克鲁格曼、詹姆斯托宾、劳伦斯萨默斯（耶伦的“学生”）均出席。

第七届，1984年。在沃克尔饱受争议但满满含金量的政策之下，美国通胀已经回到4%附近，但全球的价格稳定和央行的作用仍是大问题。这期有现在的美联储大佬斯坦利费希尔（现任联储副主席，伯南克的老师）、罗伯特希勒（《非理性繁荣》作者，诺奖得主）、本杰明佛里德曼、罗伯特乔丹。这也是美国“供给侧改革”的启动之年。

第八届，1985年。这年是“里根经济学”的转折之年，里根和沃克尔以及时任美国财政部长均表示美国经济已经进入了新阶段，但全球的贸易环境仍“险恶”。包括农业、工业等等。这年之后，美国经济的增速平稳了下来，罕有巨增，也不会急跌。这年讨论的话题仍是农业与贸易。

第九届，1986年。全球债务激增，一些国家已经爆发债务问题，一些国家将会在90年代爆发。财政和货币政策存在滥用的问题，以为是万能灵药，以为未来还债的时刻永远不会来。这次会议讨论了这些问题。

第十届，1987年。山雨欲来，美股见顶，新兴市场的雷陆续引爆，一些市场的过热问题也显现出来，从70年代末期欧洲国家已经开始金融改革。这次会议讨论了如何预防危机以及他国的金融改革经验教训。不过大会后不到两个月，股灾降临，黑色星期四，美股单日跌幅22.6%。当然，好在这年，格林斯潘就任联储主席。

第十一届，1988年。股灾过后，市场稳住。但无碍于人们讨论这个问题，因为87年那样类似的暴跌情景，之前是世界大战时，之后未有过。那样的阶段波幅，也仅在大萧条、七十年代股灾、后来的科网股泡沫、次贷危机时出现过数次而已。人们在思索现有体系的问题。罗伯特希勒、保罗克鲁格曼（他的作品《一个自由主义者的良知》甚有见地）等数位经济学大咖致辞。

第十二届，1989年。年底柏林墙倒塌，整个80年代是全球经济和政治变革的十年，人们能看到冷战走向尾声，发达经济体产业在升级，工农服务业的结构在变化。但80年代也是惊心动魄的十年，年代初是滞胀和通胀，年代后半段则遭遇股灾，但又“奇迹般”没有如预期变得很糟。人们在回味80年代的时候也学到很多东西，90年代是波澜壮阔的十年，已经在前方恭候。本期会议讨论了80年代往事，和90年代的货币政策构想。格林斯潘在本次年会致辞。

第十三届，1990年。这一年始自波兰的东欧剧变，影响到全球市场的稳定性。这期保罗沃克尔阔别八年回归，不过这次不用再受行长身份的限制，可以畅所欲言。（事实上每位联储主席都会有节制，虽然是主席，但通常还是会收敛自己的一些内心想法，耶伦也必是如此）。这期格林斯潘、默文金、马丁费尔德斯坦（美国经济顾问委员会主席、一度被认为是格林斯潘接班人）等出席。这一年苏联有代表来，再下一年就到了解体之时。

第十四届，1991年。这年的年底欧盟国家签署《马斯特里赫特条约》，又称《马城条约》，规定了入会的标准。后来希腊投机取巧结果给欧洲国家带来大麻烦。这一年的八月，经济学家们齐聚讨论统一的货币体系是不是必要。

第十五届，1992年。前一年的海湾危机、积累一段时间的内部经济结构失衡、互联网革命还未到、美国经济在91年一度衰退。而传统的货币政策模型也被发现越来越多的界限。

第十六届，1993年。此前一年，年仅46岁的克林顿当选美国总统，资本市场在融合但还远未结束，美国的债务开始跑高，全球的投资则再度活跃起来，本期就这种环境展开了讨论。

第十七届，1994年。格林斯潘意外加息导致股、债危机，加息令消费收敛，同时资金回流美国，新兴市场如墨西哥发生了金融危机，全球经济、就业、消费一度陷入低潮。

第十八届，1995年。这一年全球贸易突破六万亿，比尔盖茨成为全球首富，那一年他四十岁，是最年轻的靠自己成功的世界首富，此前他32岁时就已成为最年轻的自力更生十亿富豪。此时美国经济轨迹稳健，但赤字、信用、债务扩张亦天量，后有来者，前无古人。开始自70年代中期的全球金融业并购潮，到这年到达顶峰，很多巨无霸以及大而不倒的机构逐渐形成。这年格林斯潘致开场辞，英央行的默文金，黑石创始人之一彼得森均发表重要讲话。

第十九届，1996年。那一年晚些时候（12月）格林斯潘喊出“非理性繁荣”。年会仍在8月，讨论物价稳定。那个时代和今天不一样，人们担心的价格稳定更多是通胀而非通缩，甚至当时日本的通缩都没有看起来那么严重会持续那么久。这年长期资本管理公司（LTCM）的穆林斯发言，虽然那家公司距离破产还有两年；法国央行行长特里谢发言，他后来担任欧央行行长。那年时任IMF高官的费希尔和英央行默文金讲话影响深远。

第二十届，1997年。墨西哥比索危机，阿根廷一度被拖累但很快走出影响，殊不知更大的麻烦在后面，此后的一年阿根廷经济陷入衰退，积累的麻烦一个个爆出来，到2001年甚至一度通胀翻倍，同时爆发债务危机。1997年7月，亚洲金融风暴业已揭开序幕。这一年的话题是金融稳定性。也是始自这一年，因为互联网时代的逐渐到来，全球经济的彼此依存增加，会越来越多看到一个市场动，其他经济体也难独善其身。

第二十一届，1998年。亚洲金融风暴发酵，朱镕基比索罗斯大两岁，前者铁腕坚毅、后者精明“凶狠”，几个回合下来，人民币和中国经济终告稳住。当年中国的目标是“保八”，这一年也开始了商品房改革。而大洋彼岸，美国经济则连续复苏了89个月，金发女孩的感觉，指标上是“一高两低”（高增长低失业率低通胀）。90年代以来人们越来越富，但是收入不平衡也成为发达经济体的重大问题，虽然这个问题今天更加严重。这一年，格林斯潘第N次致开场辞。

第二十二届，1999年。互联网革命席卷全球，无数个公司如雨后春笋。无数个知名媒体在警告，市场浮躁的很。又即将到世纪之交，人们再次开始讨论货币政策的路线。分析了过去的案例，美国经济同时也经历了历史最长的连续增长，人们既高歌着“新经济”的到来，对未来也存在隐隐的担忧。他们的担忧没错，暴风雨即将来了。

第二十三届，2000年。微软被控反垄断，互联网泡沫也在那一年破裂，IT巨头股价多腰斩或者到斩到膝盖，小的公司股价只剩以前的百分之几也遍地皆是，这些曾经的仓库中的明日之星成为投资人的烫手山芋。而中国，98年腾讯、99年阿里、2000年百度则相继成立，BAT帝国刚刚起步，中国的互联网时代也才开始。泡沫之后，全球的大企业开始了又一波并购潮，全球经济亦更趋融合、更多依存。

第二十四届，2001年。当年3月，美国经济开始衰退，不景气持续了大约两年；2001下半年，911。科网股泡沫之后，市场开始理性的思考信息经济。这期耶伦也致辞了，不过她的身份还是加州伯克利的教授。

这一期年会仍然讨论信息经济。泡沫之后，人们有更多反思，既“脱虚入实”的同时又对未来怀有憧憬。到了今天，信息经济已经成为发达国家的重要引擎，而中国的信息经济占GDP比率也已高达26%，未来则必将更多。这次年会似乎在告诉人们，新世纪真的来了。

第二十五届，2002年。这年美国经济开始复苏但仍算不上景气，报章上面多是讲地产的机会来了，从刚需到投资、个人到机构、老百姓到华尔街。事实上这一风潮始自90年代末期，不过小布什的“每个人有自己的房产”不管是为了政治，还是为了经济复苏，确实很有煽动力。人们买房的节奏加快。华尔街也找到了赚钱的好工具。

过去的90年代，全球走向融合，股指则一度陷入泡沫，货币和财政政策是否该保持独立、财政工具是否该反周期。都是这期讨论的话题。联储主席不是每次都讲股市，这期格林斯潘也是少有的在大会上聊起股市。同年，英国女王伊丽莎白二世授予格林斯潘“爵士”称号，她跟格林斯潘同岁，是格老的死粉儿。

第二十六届，2003年。美国经济在这一年有起有落，普通投资者的消费开支持续攀升，住房的支出更是以“惊人的速度”提升，全国一度增速到20%多，个别区域甚至到六成以上。这一场景在美国历史中有过，但属罕见。

企业这端，并购、股份回购变得活跃，源自九十年代的流动性和千禧年后的折翼天使们（他们多来自科技股及消费产业）成为买卖的双方，一个愿打、一个愿挨。实体经济、不动产、资产市场，一起活跃起来。基于房地产的各种金融工具被贝尔斯登等传统投行开发出来，华尔街越发疯起来。这个时候的市场事实上已经有些微醺，但确实，2000年之后“苦日子”过了那么久，醉一点似乎也不为过。这一年费希尔、耶伦、澳联储的斯蒂文斯，均致辞。

第二十七届，2004年。联储主席只可以连任四期，格老不是一般人，在这一年开始了他的第五个任期。美国的婴儿潮指1946-1964年的一波，欧洲很多国家则也多是在1970年前结束，日本更早些，婴儿潮是指以北野武等为代表的“团块世代”，即在47-49年出生的人们。到了2004年，对于全球尤其是发达经济体，人口年龄变化已经不是可以忽视的问题，影响到经济和金融市场的方方面面。

这一年6月联储开始加息，也是这一年，人们对于格林斯潘政策的争议日盛。格老则辩称，泡沫没那么严重，也不是他弄出来的，还提到虽然联储的政策应该“反周期”，但也不是通过简单联储手段就可以搞定泡沫。至少这点格老说的不全错，如同另一位联储主席沃克尔强调过的，“联储的权限没有想的那么大”。

第二十八届，2005年。困扰美国经济的难题是利率上涨、油价上扬；而支持美国经济的动力是消费活跃、投资活跃、金融市场活跃、地产活跃。那一年地产市场的增速是二战以来第二快。当年有无数份报告歌颂美国房产市场上升对于居民财富的助力。美国人又有钱、又有房，未来看上去很美。然而居安思危，一个人舒服太久或是一个国家开心太久，都是会有问题的。

这一年的晚些时候，小布什宣布伯南克未来将接替格林斯潘。这年是格老最后一次致辞。年会的话题，是货币政策和央行多些，但其实更像是在向格老致敬。在历经了里根、老布什、克林顿、小布什四任总统，执掌联储18年之后，格林斯潘已经不只是一位联储主席的名字，他代表一个时代。时至今日，人们仍对格老的独断专行颇有争议，但几乎无人否定，格老对于全球经济的稳定做出了重大贡献。

这一期年会，人们向这个时代和这位老人致敬，格老本人亦同时致开幕和闭幕词。

第二十九届，2006年。这一年的12月，外资银行在中国陆续开放人民币大额存单业务，也开始了其转制设立法人银行的进程。中国老百姓开始全民炒股、买基金，地产市场则在犹疑中继续快速成长。这一年的美国，各项经济指标都没那么好，消费、投资、地产、工厂订单，不过似乎也没那么糟。这一年的话题是经济地理，中国此时早是金砖四国之王，也是新兴经济体学习、发达经济体或是争做红颜、或是看着眼红的对象。这年伯南克首次致开场辞，也用中国举了个例子。年会大家谈话的氛围仍是比较轻松的，但这年的市场，却是暴风雨前最后的平静。好日子马上要结束了。

第三十届，2007年。这一年的10月，不管是大洋彼岸的美股，或是我们身边的中港两市，股指悉数见顶，时至约九年后的今日，沪指仍只有当时的一半。但是那一年的三季度以来市场充斥着对于A股的质疑，但也不乏七千点、八千点、乃至一万点的期望。同年的美国，则为地产泡沫和它带来的一系列金融资产问题所困扰，这个问题一直蔓延到世界多个经济体。年会无暇旁顾，主题都是聊“房”。到了这一年的年底，连最酱油的投资者也意识到，麻烦来了。只是多数人没料到，不是麻烦、而是灾难。

第三十一届，2008年。158年历史、全球第四大、多次被评为最佳投行的雷曼兄弟，在这一年的9月15日宣告破产，大而不倒的定律似乎不在适用。两房、美林、通用、福特，问题接踵而至。资产病毒蔓延到全球，这一次几乎没有大型经济体可以幸运过关。这一期的年会，主要就是讨论如何应对金融风暴。

第三十二届，2009年。奥巴马上台，人们认为他接了个烂摊子。美国在小布什任期结束前已经开始了救市计划，中国也在08年底推出了“四万亿”。各国的利率政策、量化宽松、财政刺激纷纷快速同步搞起来，全球性如此齐心的联手救市，尚属首次。这一年的3月标普500从666点低位起步，但人们尚不敢松气，还有很多问题摆在面前。这一年费希尔参加，当时的身份是以色列央行行长。这一年耶伦也和她的老公阿克洛夫共同出席。

第三十三届，2010年。美国经济的复苏势头良好，人们的消费又回来了，买房买车买房车。这一年美联储研究了下，发现经济的“药不能停”，量化宽松第二波，已经在路上；而中国，地产价格越调越贵，06年开始抛房子的个个悔青了肠子；股市越给政策越熊，A股荣膺全球最熊股市前三强；中美的贸易关系更加紧密，中国的贸易体量在加大，GDP总量超过日本。这一年从国家层面看，中国数据高大威猛，GDP增速10.3%；然而投资A股的小老百姓们口袋却纷纷缩水，伐开心。不跟股市着急了，买辆车出去散散心? 北京开始摇号了。

第三十四届，2011年。经济在复苏，放水在加量、宽松花样在增多。人们似乎已相信经济企稳，失业率从前一年的10%以上降到8%点多的水平。只是这种程度仍不能令人们完全放松下来，未全消散的避险情绪、对于宽松的预期、有预谋的、跟风的、不冷静的炒家令金价走高，触及1921历史高位，而看多黄金到2000-2400的声音亦不绝于耳。可惜树不能长到天上去，黄金亦如是。这一年的中国首富是做建筑设备的梁稳根，反映出传统行业仍很重要。这一期年会的话题是如何实现长期增长。

第三十五届，2012年。美国经济的大部分数据均在转暖，伯南克回顾了金融危机以来的货币政策变化和成就。这次人们讨论货币政策的新常态、低利率环境以及被“互联”的全球决策者们。这年人们在讨论如何搞定危机时，用小狗接飞盘举了个有趣的例子。与会金融家的言论，讲到变化是常态、要适应变化，亦讲到less is more。这年伯老的言论，亦为推出QE3敞开大门。这一年中国经济增速7.8%，市场“硬着陆”的担忧有所消散。

第三十六届，2013年。年会仍是3天，时任美联储副主席耶伦是第三天的主持人。这年是伯南克就任联储主席以来首次缺席年会。年会主题是讨论非传统货币政策的尺度，一贯没尺度的日本新晋央行行长黑田东彦发言。这一年美国心惊肉跳，“财政悬崖”困扰了近乎一整年，而对于普通投资者，年中伯南克的退出量宽言论则更令人揪心。这年年底的报章媒体中，市场情绪开始紧张起来。股指Make or Break，这个词之后每个财季几乎都会拿出来讲。

第三十七届，2014年。这年年初耶伦就任联储主席，成为其百年历史中的首位女主席。这一年全球都比较“矬”，欧洲经济疲软，乌克兰、希腊，区域风险此起彼伏。日本则为消费税困扰。中国的GDP降到7.5%下方，改革、创新、再突破的压力增大。这年美国矬子里拔将军，算是全球主要经济体中比较健康的。利率决议要关注劳动力市场，美联储也推出了LMCI 来更综合的考量就业情况。这年年会多位央行大佬出席，美联储和欧央行，耶伦和德拉吉，两者的政策则背离的越来越远。一个收紧，一个则要迈向宽松。

第三十八届，2015年。到了晚些的12月，美国失业率已经降到5%，联储也开始升息。美国企业饱受美元升值拖累，财报并不好看，然而美股却仍然徘徊在高位。传统新兴经济体的状况更糟，金砖五国，除去印度，宏观数据都在下滑。中国投资者在2015年“享受”了短暂的狂欢，沪综指从前一年10月的2279点到这年6月攀升到5178。然而给投资者的财富却是海市蜃楼，下半年股指一泻千里。这年年会讨论的是通胀和货币政策，耶伦和德拉吉皆未出席，人们更关注费希尔、马克卡尼、拉詹（印度央行行长）和清华学者李稻葵的发言。李教授阐述了中国经济面临的一些问题。

第三十九届，2016年。刚刚结束，不另赘述。

回顾杰克森霍尔的历史，发现年会多是回顾、针对市况讨论、以及展望。一些年会看似乏味的“炒冷饭”，一些则充满活力，其实更多取决于开会当年的经济形势。

年会历史上，从最早的主要讨论美国甚至区域、产业经济，到后来聊全球市场大事，再到07年之后成为全球央行给世界投资者的窗口。杰克森霍尔年会的意义正愈发深远，影响着金融决策者的施政，以及投资人口袋里的资金流向。

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