丽珠集团:业绩符合预期,并逐步向好

　　【研究报告内容摘要】

　　核心观点:

　　1.事件。

　　丽珠集团发布2015年一季报,报告期内实现营业收入15.53亿元,同比增长26.47%;归属于上市公司股东净利润1.83亿元,同比增长27.42%,扣非后净利润1.40亿元,同比增长9.82%。EPS为0.62元/股。

　　2.我们的分析与判断。

　　(一)业绩符合预期,核心品种稳步增长。

　　公司一季度实现归属上市公司股东扣非后净利润同比增长9.82%,基本符合预期,净利润端同比增长27.42%,好于扣非后净利润端主要是由于政府补助的增加。公司销售费用同比增加31.54%,管理费用同比增加38.42%,均高于收入增速,影响了业绩增速,另外,宁夏厂区折旧等仍然对业绩存在部分负面影响。

　　相比于2014年,公司业绩逐步向好,一季度费用控制好于2014年,公司毛利率61.89%,比去年上升0.54个百分点,净利润率13.07%,比去年上升3.08个百分点,销售费用率38.51%,比去年下降1.32个百分点,管理费用率8.55%,比去年上升0.17个百分点,费用整体控制良好。

　　分品种看,核心品种仍稳步快速增长。根据终端数据,我们预计一季度公司参芪扶正注射液增速在10%以上(IMS终端数据显示1-2月份增速为22%),艾普拉唑增速在50-60%之间,亮丙瑞林增速在50-60%之间,促卵泡素增速在10-20%之间,鼠神经仍然是翻倍态势增长。

　　(二)股权激励首次已授予,助力公司未来发展。

　　报告期内,公司确定2015年3月27日为股权激励首次授予日,首次授予的激励对象人数由484名调整为458名,首次授予的限制性股票数量由900万股变更为866.04万股,并于4月9日完成相关程序,我们认为公司股权激励设定指标从15%、20%到25%,逐年递增彰显管理层信心的同时,也为充分调动了激励对象的积极性,为未来三年公司业绩增长奠定坚实基础,首次授予完成,未来公司加速增长大幕已经拉开。

　　(三)成长逻辑清晰,进可攻、退可守。

　　我们认为丽珠成长逻辑清晰,是一个进可攻、退可守的标的。

　　退可守:1、业绩方面:未来三年公司业绩有望维持20-30%增长。我们认为2015年业绩有望重回15-20%甚至以上增长,并在未来3年有望维持20-30%业绩增长,原因包括:第一,股权激励要求20%复合增速并逐年加速体现了公司的坚定信心,也为业绩提供了基础保障;第二,招标降价对参芪扶正影响非想象中那么大,并且公司四大高增长品种系列的规模已经可以与参芪扶正分庭抗礼(2014年参芪扶正13.1亿,艾普拉唑+促性激素系列+亮丙+鼠神经约10.3亿),将接过承担未来3年业绩高增长重任,参芪扶正将逐步成为公司现金流品种,影响逐步减弱;第三,经过10年的持续营销改革,2015年营销改革效果有望逐步体现,为业绩超预期带来积极正面影响。

　　2、未来发展方面:我们认为在四大高增长品种承接2-3年业绩增长之后,公司的艾普拉唑针剂有望上市放量,成为另一10亿级别重磅品种,公司在单抗方面有深厚储备,未来有望成为我国单抗行业的龙头企业之一,随着单抗业务逐步落地及市场对其认知的逐步加深,公司在未来2-3年内有望迎来业绩、估值双提升,未来看千亿市值。

　　3、当前估值方面:公司目前估值32-33倍左右,在同等质地的可比公司里面,估值不贵。

　　进可攻。

　　推演公司历史,我们发现公司领导层真心深谙行业发展变革真谛,几次转型都非常成功,公司领导对于行业发展脉搏的变化具有极强的嗅觉和灵敏度,朱保国董事长在上市公司体外投资可爱医生就是一个尝试和印证,在医药行业身处新事物、新技术、新常态大变革时代的背景下,公司是具备一定的想象空间的。

　　3.公司投资建议。

　　预计2015-17年EPS分别为2.08、2.59、3.29元,对应PE分别为33、27、21倍。公司作为中高端处方药企业,未来3年变革过渡期业绩增长逻辑清晰(四大高增长品种成为业绩增长主力),艾普拉唑针剂及单抗业务逐步落地,公司未来有望成为千亿市值级别单抗生物药企,我们更看好公司长期发展逻辑,同时公司具备短期想象空间。维持“推荐”评级。

　　4.主要风险因素。

　　主力品种销售增速低于预期;原料药业绩波动较大;参芪扶正降价幅度较大。