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长江证券7日评级一览 长江证券：上调纸制品行业评级至"看好" 长江证券5月7日发布投资报告，将纸制品行业评级由"中性"上调为"看好"。 长江证券以8家主要纸企为研究对象，2009年一季度合计实现营业收入75.95，同比下滑25.49%，环比下滑0.50%。由于2009年1季度均价相比去年4季度仍有一定幅度的下滑，综合价格因素的话，长江证券认为一季度销量环比仍有增加。 从净利润来看，主要纸企2009年一季度实现扭亏。 8家企业2008年四季度合计亏损6.3亿元，2009年一季度合计实现净利润1.49亿元，同比下滑89%，环比实现扭亏为盈。 长江证券指出，从企业一季报的情况来看，多项数据都表明公司的生产经营正在回归正常化。其存货环比不再增加，表明企业与下游的交易有所改善。而预付帐款和预收帐款增加则表明生产和销售情况在好转：前者表明企业的采购行为增加，其生产正在回归正常；后者表明下游的买货意向提升，其销售回归正常。 从毛利率来看，去年4季度的毛利率是近年来的最低点，仅为6.62%。但在2009年1季度毛利率回升至10.73%，随着去库存化在一季度大致进入尾声，高价库存消化殆尽，长江证券认为2季度还有上升空间。 从不同公司的盈利能力变化情况来看，大多数企业一季度的毛利率均有所回升。若寻找1季度毛利率与正常季度（如2008年1季度）相比尚有较大提升空间的企业。这其中长江证券认为太阳（002078.SZ）、晨鸣（000488.SZ）、博汇（600966.SH）的空间最大。 此外，主流铜板、白卡、牛皮箱板纸、白纸板在5月初有价格上调的预期。而纸企重获议价能力则表明行业困境反转趋势成立。 考虑到行业盈利最低谷已经走出，近期纸价上调的预期又比较强烈，长江证券上调行业评级至"看好"。公司方面，长江证券认为应首选涨价预期最强烈的纸种：铜板、白卡。与此对应的公司长江证券建议积极关注：太阳纸业(002078)、博汇纸业(600966)、晨鸣纸业(000488)。 长江证券：首次给予承德露露(000848)"谨慎推荐"评级 长江证券5月7日发布投资报告，首次给予承德露露（000848.SZ）"谨慎推荐"评级。 长江证券指出，随着万向集团入主，2006-2008年主要是公司整合完善期，工作重点在于理顺内部关系；现在第一阶段已经基本完成。公司未来的战略重点将转向发展方面，市场拓展和品牌完善将成为工作重心。市场拓展包括两方面内容：即地域调整和深耕市场。公司将从传统的三北市场（东北、西北和华北）向华中和中原区域拓展。新市场的产品导入和推广需要一定时期的铺垫，从而短期而言，深耕策略或将带来更直接的效果。品牌完善方面，公司的现有思路是品牌深化和品牌外化：即从单一的杏仁露产品延伸到杏仁露系列（如细分产品美颜坊）；从杏仁露系列延伸到其他植物蛋白产品（如核桃露、逸身轻等）。 长江证券表示，小众市场的特性，使得单纯依靠公司宣传打开市场成本高昂。短期内，深耕老市场的策略或许会带来更直接的效果。并且，公司深耕市场并不乏成功先例：河北省内+京津塘地区收入占公司总收入的近50%，其中北京收入约2个亿，唐山地区1个亿，而承德地区就可以做到8000万左右；而河南和山东全省收入仅分别为1个亿。渠道进入和口碑树立，使得老市场深耕投入产出比或许更高。 公司采取终端下沉策略耕耘老市场：今年以来，公司直接监控的分销商由1批300多家扩大至二批的3000多家；为防止渠道价格倒挂，公司收回了促销决策权，对经销商的补贴由总公司统一决策；此外加大了促销力度，09年1季度每个月销售人员数量都有上升。 2008年美颜坊销售额仅1000万左右，其余营收均靠露露杏仁露贡献。作为品牌深化和产品细分的美颜坊，在推出之后似乎并没有收到预期效果。依靠杏仁露单品录得15亿销售收入，对于任何饮料品牌都是非常可贵的成绩；但单一品牌伴生的成长性放缓是不得不考虑的问题。而作为高端品，美颜坊的定位、推广是否应当区别于大众品路线？长江证券感觉这部分公司尚处于探索。当然，美颜坊的推广仅1年，长江证券表示将对此保持密切跟踪。 1季度是公司产品的主销季，年销售额的3成以上在本季度完成；而在北方市场，春节前的一段时间是公司产品销售最旺盛的时点。由于2009年春节提前了12天，每天影响的销售额约2亿左右。此外，经济下滑对公司产品的销售还是带来了一些负面影响，这从08年下半年销售同比情况可以反映一二。成本方面，由于马口铁约4个月的提前采购周期，2009年1季度的产品仍是采用高价位的镀锡板生产；随着2008年4季度钢材价格的大幅回落，公司2季度之后的印铁成本将明显下滑，毛利率也可望随之提高。 长江证券预测的主要假设如下：1）2009年销量下滑15%（基于Q1收入下滑23%和产品提价5.5%的前提）；2010、2011年销量上升10%、5%；2）2009-2011年单价上浮2%、1%和2%，其中2011年的上浮来自于对经济复苏的乐观预期；3）2009-2011年单位成本分别变化-1.5%、2%和1%；其中，09年糖价的提高部分对冲了马口铁价格的下滑；4）2009年由于开拓市场，销售费率提高至13%，2010、2011年降为12.5%；所得税率均为25%。 长江证券预测2009-2011年EPS分别为0.657、0.757和0.852元，对应PE分别为24.52、21.26和18.89倍；虽然面临2009年需求下滑，但目前的估值存在凹地；并且，万向集团的进入使得机制改善方面的预期始终存在。由此，长江证券首次给予"谨慎推荐"评级。 此外，长江证券认为承德露露的投资点有：1）需求的迅速恢复；2）新产品打开市场；3）深耕市场策略取得实质性效果；4）管理层激励和关联交易的改善。投资风险则包括：1）市场开拓不利，并且费率过高；2）新产品推广取得的效果同付出不匹配；3）原有产品生命周期步入衰退，恰好有实力的竞争者出现。
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