中泰证券--正泰电器:业绩微降符合预期,通过收购和重组打造智慧能源龙头

　　【研究报告内容摘要】

　　前三季度业绩同比下降3.43%,符合市场和我们的预期。公司2015年前三季度实现营业收入87.75亿元,同比下降5.72%;实现营业利润16.19亿元,同比下降4.26%;实现归属于上市公司股东净利润12.73亿元,同比下降3.43%,对应EPS为0.97元;其中,公司三季度单季实现营业收入31.85亿元,同比下降,环比下降4.31%;实现归属于上市公司股东净利润4.90亿元,同比下降3.71%,环比增长1.73%,对应的EPS为0.37元,三季报符合市场预期。

　　传统产品受经济增长放缓影响收入下滑,电子电器、建筑电器等业务及海外销售业绩稳定增长。今年宏观经济增长放缓需求疲软,公司作为国内最大的低压电器供应商,传统产品终端电器、配电电器、控制电器等收入也都有所下滑。电子电器(光伏逆变器)源于光伏行业今年需求较好,实现了较好的增长。建筑电器通过新产品的开发及市场营销推广也有一定增长。公司积极推进全球化战略,海外营销主动应对市场变化,优化销售渠道与客户结构,积极推进双品牌策略。在印度、巴西、荷兰等地新增19家经销商及56家二级经销商,成功突破土耳其、阿联酋、新加坡等地14家行业客户。完善国际化业务平台,搭建北美、欧洲工程应用中心,推动与落实虚拟工厂运作方案。

　　前三季度毛利率同比提升2.11%,三季度毛利34.85%达上市以来历史新高,预计全年毛利率同比将持续稳中有升。公司前三季度毛利率为34.22%,同比增加2.11%,再创公司上市以来新高。公司一、二、三季度毛利率分别为33.53%、34.09%、34.85%,分别同比增长2.53%、1.71%、2.23%,第三季度单季度毛利率也达到上市以来单季最高。2015上半年,公司主要产品毛利率一致回升,主要源于大宗商品价格下降、公司强化采购业务成本控制、持续推动降本增效、生产和管理效率持续提升。铜、银、钢材、塑料等原材料在营业成本中占比为40-50%,今年2月份伦铜阶段性触底反弹,由5395美元/吨攀升至5月初6480美元/吨,之后再次持续下跌,8月底跌至4935美元/吨之后,调整至目前5204美元/吨,预计四季度公司主要产品毛利率同比仍将有所提升,带动全年毛利率持续提升。公司持续强化采购业务成本控制,上半年采购成本同比下降1627万元,全面推进落实目标降本专项工作,完成343家供方价格的确认与调整,大力推进先进生产制造技术与先进方式,组织流程改善、工艺改进、柔性生产等CIP项目51个,预计公司全年毛利率同比仍将稳中有升。

　　销售费用率、管理费用率有所增加,财务费用因购买理财产品同比减少。公司前三季度发生销售费用为5.57亿,同比增长7.31%,销售费用率为6.35%,同比增长0.77%,销售市场人员增加且差旅费用有所增长。第三季度销售费用2.09亿,同比增长15.09%,销售费用率6.58%,同比增加1.35%。前三季度公司管理费用为6.90亿元,同比增长6.44%,管理费用率为7.86%,同比增长0.90%。第三季度管理费用2.73亿,同比增加12.39%,管理费用率8.56%,同比增加1.54%。前三季度财务费用为0.60亿,同比减少28.28%,财务费用率0.68%,同比下降0.22%。第三季度财务费用为收入185万,公司7月购买理财产品获得投资收益冲抵部分财务费用。

　　存货增长0.42%,应收账款和应收票据合计增长2.04%,经营性净现金流入同比减少6.60%。存货12.75亿,同比增长0.42%。应收账款29.20亿,同比增长29.15%,应收票据17.83亿,同比减少24.06%,主要因公司信用政策适度调整,所以应收款项中应收票据规模降低,应收账款相应增加,应收账款和应收票据合计47.03亿,同比小幅增长2.04%。销售商品、提供劳务收到的现金84.65亿,同比减少14.84%;经营活动产生的现金流量净额11.08亿,同比减少6.60%,下降幅度略大于营收降幅5.72%。公司货币资金21.20亿,现金流较充裕,有利于长期投资与战略布局。

　　公司出资1.1亿获得浙大中控信息10%股权,布局智慧城市。公司8月18日发布公告,出资人民币1.1亿元获得浙江浙大中控信息技术有限公司(以下简称“中控信息”)10%的股权。中控信息一直致力于智能交通、智能建筑、智慧医疗、数字化水务等行业应用解决方案,是国内领先的智慧城市系统集成服务与整体解决方案提供商。中控信息2014年实现收入12亿元,净利润0.56亿元,总资产10.45亿元,净资产3.15亿元,2015年上半年实现收入5.5亿元,净利润0.22亿元,按照3.14倍PB,2014年20倍PE受让股权。智慧城市建设领域和正泰目前战略具有较好的协同性,正泰将通过参股中控信息,实现传统制造业向智能制造与服务业的转型升级。

　　拟发行股份收购正泰集团太阳能相关资产,打造全球领先的智慧能源开发与运营商。公司公告正筹划重大资产重组,拟发行股份收购正泰集团控制的太阳能电站及太阳能电池组件制造相关资产,初步拟定为完成相关资产整合后的浙江正泰新能源开发有限公司100%股权。相关太阳能电站资产并网装机容量已超过1200兆瓦,在建和拟建电站的装机容量已超过800兆瓦;太阳能电池组件年销售量已接近1000兆瓦,上述装机容量规模及太阳能电池组件销售规模在国内同行业中均位居前列。公司已于2015年8月14日与本次重组交易对方之一的浙江正泰新能源投资有限公司签署了《发行股份购买资产框架协议》,相关工作正在积极推进。公司积极布局光伏发电及智能微网,完善电力产业链各个环节,从单一的装备制造企业升级为集投资、运营、管理、制造为一体的综合型电力企业,打造成为全球领先的智慧能源开发与运营商。正泰电器在14年12月到今年1月,连续三笔并购积极拓展业务领域,先后收购新驰能源、江苏绿城、达人环保,布局石墨烯材料、新能源汽车充电桩、环保领域。后续公司在智能电气、工业自动化、智能制造、新能源、新材料、储能、智能家居等新兴领域,都可能再次进行战略并购,掌握前沿技术,为未来布局。

　　盈利预测与估值:在不考虑公司拟增发摊薄股本与控股股东资产注入的情况下,我们预计2015-2017年EPS分别为1.43/1.62/1.86元,同比增长2/13/15%,考虑到正泰在低压电器领域的品牌地位、诺雅克新品牌开始放量、公司海外销售增长迅速、同时公司开始战略布局新能源、新材料、电动汽车充电、智慧城市领域,筹划重大资产重组,维持公司“买入”的投资评级,给予目标价35元,对应于2016年22倍PE。

　　风险提示:宏观经济持续下行、大宗商品价格上行。