中泰证券--得利斯:战略升级开启,收购澳洲Yolarno进军牛肉产业

　　【研究报告内容摘要】

　　事件:2015年11月5日公司发布重大资产购买及增资预案,拟收购澳大利亚牛肉生产商Yolarno45%股权。其中,以支付现金方式购买标的公司股份5,809,183股,占增资后股本的9.64%;以现金增资方式认购新增股本21,300,333股,占增资后股本的35.36%。交易价格根据标的资产预估值初步约定为1.4亿澳元,最终根据评估结果经双方协商确定。交易完成后,得利斯将持有标的公司45%的股份,为标的公司的第一大股东,拥有半数以上董事提名权,对标的公司具有控制权、实行并表。这是新董事长上任后公司战略升级的开始,从单一的猪肉业务向猪肉牛肉并举发展,公司收入规模及盈利能力都有望获得大幅度提升。

　　原有主业调整逐步完成,预计明年可实现两位数增长。由于宏观经济及消费需求低迷,加之公司产能利用率、营销体系建设和市场开拓不足,公司近两年收入和利润均呈现下滑态势,不过今年起公司本部(潍坊)以及吉林得利斯已出现好转,屠宰量和产能利用都在逐渐恢复之中,且公司的创新渠道探索明年也将会有所成效(其中与北京育青的合作进展将比较快,效果明年1月份正式显现,金泰、慧民等也都会稳步推进,同时公司的电商团队也已组建完毕),我们预计明年公司原有猪肉业务将会有两位数的增长,重回增长轨道。另外,公司原董事长之女顺利交接,其在肉制品及媒体营销方面具备丰富经验,海外留学背景也使其更善于资本运作,公司之前推出的有机黑山猪肉、高端发酵肉制品以及此次进军牛肉产业都与其不无关系。

　　收购澳洲第四大牛肉生产商Bindaree,开启战略升级、猪肉牛肉业务并举发展。公司收购Yolarno45%股权,开启战略升级,从单一的猪肉业务向猪肉牛肉并举发展(标的公司Yolarno为Bindaree集团通过非同一控制下企业合并Sanger而成,Bindaree主要负责生产,Sanger主要负责销售)。Bindaree为澳大利亚第四大牛肉生产商,拥有中国、美国、欧盟、日本等多个国家和地区的出口认证资质,并与多家国际大型超市、餐饮企业(麦当劳、味千拉面、海底捞火锅等)有着长期的合作关系。目前公司拥有每天1,200头牛、每年30万屠宰产能以及每年1万吨的可直接零售产品的包装能力,2014年共屠宰27.3万头,生产5.8万吨牛肉和6,000吨副产品。公司销售范围覆盖50个国家的300多家客户,其中澳大利亚国内约占40%,出口销售约占60%。澳大利亚是世界最大的牛肉出口国之一,也是中国最大的牛肉进口来源地,占据中国总进口量的50%,由于独特的地理位置,澳大利亚从来没有发生过疯牛病、口蹄疫等严重疫病,且土地、草场和水资源丰富,禀赋优势极为明显。

　　协同效应值得期待,公司收入规模及盈利能力将获得大幅提升。得利斯增资入股,大部分的资金将用于Bindaree的再生产,以提升产能和供应链效率,2018年新增产能达产后,Bindaree屠宰产能将提高到每天1,800头(即提升50%),每年可生产10万吨牛肉产品。同时,Bindaree将充分利用得利斯在国内的销售渠道,未来协同效应值得期待--目前得利斯已建立了山东、北京、陕西、吉林为中心的市场区域,并在上海建立了营销分支机构,共计2万多个销售网点。2014年标的公司收入、净利润分别为16.92、0.73亿元,得利斯收入、净利润分别为16.22、0.35亿元,并表后,得利斯收入及净利润将实现大幅增厚,且标的公司净利率高于得利斯现有业务2-3个百分点,也将提升得利斯的盈利能力。

　　投资建议:维持“增持”评级。假设海外收购2016年全年并表,预计公司2015-2017年实现销售收入15.6、30.8、38.3亿元(其中公司原有业务15.6、17.5、19.7亿元),实现净利润0.32、1.00、1.23亿元(其中公司原有业务0.32、0.38、0.46亿元),对应EPS0.06、0.18、0.24元(其中公司原有业务0.06、0.07、0.09元)。按照当前可比上市公司及公司历史平均水平,给予公司2016年1.5倍PS估值,目标价12.70元,维持“增持”评级

　　风险提示:食品安全风险、海外收购失败。