信立泰：收购介入器械产品，战略布局有望加速

　　信立泰

　　事件：2015.11.25，公司公告《全资子公司收购深圳市科奕顿生物医疗有限公司暨增资公告》，拟以自有资金1500 万元收购科奕顿60%股权，收购完成后，信立泰医疗工程拟以现金一次性进行第一次增资，增资金额1200 万元，增资完成后合计持有科奕顿72.97%股权，后续有权进行第二次增资。

　　点评：我们认为该战略是在介入器械领域长期布局的一次兑现，预计2016 年开始战略推进有望加速。在目前医药板块整体政策承压的情况下，我们认为公司是少有的业绩确定性快速增长的标的，我们维持之前对公司的推荐逻辑：核心利润品种未来2-3 年保持20%左右的收入增长+二线品种(包括比伐卢定、阿利沙坦酯)、储备品种有序接力(金凯、金盟)奠定公司业绩成长确定性，医药、医疗新模式探索积极推进的公司提升估值空间，基于此，我们看好公司长期的投资价值。基于公司今年业绩前低后高的判断，我们认为公司2015 年内生增长有望保持25%左右的增长，未来3 年有望保持20%+的业绩快速增长，在医药板块中极为稀缺，维持“买入”评级。

　　收购科奕顿，长线布局公司介入器械产品线。目前信立泰医疗在研产品主要以心血管支架为主，相关产品正在进行相关临床试验、数据整理阶段；此次收购的科奕顿产品主要以封堵器为主，同样为介入类医疗器械。科奕顿在盐产品为左心耳封堵器及延时性腔静脉滤器，目前处于开发阶段；在该产品首次人体试验全部成功后，信立泰考虑进一步的增资事宜。1)左心耳封堵器竞争格局好，市场前景乐观。目前国外仅有波士顿科学和圣犹达医疗的产品上市，国内仅有波士顿客户选的WATCHMA 上市，而国内在研的有先健科技和上海形状记忆材料，竞争格局较好；2)科奕顿腔静脉过滤器属于第三代延时型可回收的，技术壁垒较高。我们预计公司相关产品可能在2020 年左右获批上市，因此公司该布局作为心血管介入器械领域产品线补充，有望强化未来器械产品线竞争力。

　　基于目前药审政策的变革，我们判断短期内泰嘉竞争格局不会再恶化，后续招标有望利好高端仿制药，在此背景下，泰嘉未来2-3 年有望保持20%左右的快速增长，心血管产品线二线产品高速增长：2015 年前三季度，我们预计公司心血管产品线保持20%左右的快速增长，单品种看，我们预计“泰嘉”销售18 亿元左右，同比增长20%左右，可以发现公司产品的刚性需求及市场开拓能力；比伐卢定和贝那普利合计销售1.5亿左右，保持快速增长；信立坦贡献少量收入。作为经过临床多年使用的“泰嘉”，“PCI 刚性需求(存量)+脑卒中预防新应用拓展(增量)”支撑其业绩20-30%的稳定增长确定性强，同时作为通过欧盟GMP 认证的药品，我们认为公司产品在后续的招标过程中，有望和原研药同质量组竞争，进一步拓展市场份额；后续梯队产品“比伐卢定+阿利沙坦酯+支架”，适逢2015 年药审政策变革，我们认为目前在研的氯吡格雷短期之内不会获批，竞争格局不会更加恶化，另外仿制药一致性评价的推进，利好高端仿制药，2015 年底招标加速，医保目录的调整，二线品种有望进入部分地区甚至国家新的医保目录，2015-2020 年有望逐步放量，支撑“泰嘉”增速放缓背景下整个心血管产品线的业绩保持20%以上的增长。

　　抗生素业务整体规模稳定，预计未来保持稳定略增。我们预计前三季度抗生素业务整体保持稳定，原料药受环保等的影响，业绩略有调整，我们认为随着“限抗”政策消化，头孢西丁、头孢呋辛等抗生素品种受益于限抗政策带来的品种集中，持续加速放量，上游原料药企业也同时受益，预计信立泰药业的头孢西丁、头孢呋辛等原料药产品均保持了20%以上的销售增长，从而拉动原料药业务的业绩反弹。同时给予抗生素行业整体难以再有爆发性的增长，产业格局相对稳定的判断，我们预计公司头孢制剂业务和去年的规模持平。

　　创新生物药平台搭建是公司战略布局调整的第一步。包括单抗品种在内的创新生物药无疑是未来药品研发最重要的方向，公司并购苏州金盟、成都金凯生物，布局创新生物药具备战略意义(详见我们的点评报告《创新生物药+独享信立坦打开长期增长空间》)。在目前国内新药审批缓慢的大背景下，我们认为并购是进入该领域及获益最快的方式，该收购一方面兑现了公司管理层对“积极探索发展创新生物药，构建生物医药产业新平台”的承诺，另一方面搭建了除心血管产品线之后的新平台，我们预计公司有望借助该平台已有的研发团队、生产优势持续丰富产品线，并奠定公司业绩长期增长的基础。

　　长期看，我们看好公司围绕心血管产品线持续打造的核心竞争力。基于公司在心血管领域的长期的渠道、专家、销售队伍的积累，我们看好公司围绕心血管专科的产品线持续丰富，包括心血管、抗肿瘤、糖尿病等慢病领域的持续拓展。

　　基于公司正在发生的战略布局变化的分析，我们再次重申信立泰“买入”评级。“泰嘉”招标竞争、心血管产品管线(比伐卢定+阿利沙坦酯+支架)逐步放量、介入布局新领域(创新生物药)，形成了市场对信立泰判断的三个关键点。在EPS(泰嘉增速放缓)和估值提升(进入新领域)之间，机构投资者一直非常纠结。自2014 年开始，我们强调对公司的判断有必要从对“泰嘉”招标、广东模式、心血管管线放量低于预期等的关注，转移到对公司战略布局正在发生的变化的关注上。

　　我们认为：目前公司股价对应2016 年18PE，远低于板块33PE 的水平，已经反映了泰嘉及后续产品线最坏的预期，我们认为目前股价具备极高的安全边际，公司目前的战略调整将逐步打开长期增长的空间。从产品及研发端看，“心血管产品线业绩增长确定性强+创新生物药平台搭建”完善了公司短中期、长期最具优势的产品线(研发平台)；销售端，公司近千人优秀的学术推广，在新产品的推广过程中，有望复制“泰嘉”的成功。

　　盈利预测：凭借“泰嘉”稳健的增长，公司未来3 年有望保持20-30%的净利润增长。我们预计公司2015-2017年收入分别为38.05、43.82 和51.01 亿元，增速分别为32.03%、15.14%和16.41，归属上市公司净利润增速分别为31.81%、26.21%和21.07%；2015-16 年对应的EPS 为1.31、1.66 和2.01 元。考虑到公司拳头产品的持续盈利能力以及新产品的业绩启动，我们保守给予公司2016 年20-25 倍估值，目标价33-42 元，维持“买入”评级。目前股价对应15-16 年分别为23 倍、18 倍，估值极低，在医药板块整体业绩增速放缓的背景下，公司20%的持续增长显得尤为稀缺，建议积极布局，筑底最具安全边际成长股。

　　风险提示：基药招标政策风险、竞争对手及替代品种快速抢占市场的风险、新产品推广不达预期风险

　　中泰证券 孙建