经济风险待释放 “反攻”无望“走”仍为上计
2012-4-5 9:10:57 文章来源：不详 作者：佚名
关键词：后市预测 核心提示：长江证券策略研究小组3月市场的急跌，一是源于政策救市预期的落空，二是由于市场关注焦点转移至经济基本面上。事实上，历史经验多次证实，支撑市场的落脚点最终一定是经济与盈利，短期的迷惑定会返璞归真到基本面上
|
长江证券策略研究小组
3月市场的急跌，一是源于政策救市预期的落空，二是由于市场关注焦点转移至经济基本面上。事实上，历史经验多次证实，支撑市场的落脚点最终一定是经济与盈利，短期的迷惑定会返璞归真到基本面上。而经济基本面方面，经济下行趋势比市场预期更为曲折和漫长，途中虽有波折，但短期经济调整的方向难转变，主要源于经济基本面短期缺乏反弹或是反转的动力。在季节性因素干扰下，3月宏观数据大概率会出现此轮反弹的高点，但周期分析逻辑与实体经济调研并不支撑经济短期企稳回升之势；一季度大概率将是本轮盈利调整的中继，此时市场将面临估值回调的风险。4月我们维持市场弱势震荡向下的判断，建议保持中性甚至偏低的仓位。短期因素的干扰很难扭转市场趋势，配置上依然维持三个方向：估值优势，逆周期投资及行业防御。
短期经济环比高点已过
我们多次提出不看好3月往后的二季度主要时间内的经济环比增速，并提示持续下降的增速可能带来估值和情绪的回落。从目前已经公布的PMI情况来看，出现了汇丰和整体PMI矛盾的情况，相比之下我们认为中采的PMI更具有代表性，3月经济环比依然向上，但总体而言，我们认为这将成为近期的一个高点，4-5月都不会打破这一情况，而将呈现下降的趋势。
从3月份的数据来看，我们认为自去年11、12月以来的短周期向上状态并没有被打破，从趋势上来看，的确是新订单、原材料库存向上、而产成品向下。
但同时，另外一点值得关注的是，从最近两月的产成品库存上来看，已经持续两月反弹，这表明，之前原材料库存的微弱上升，以及生产的扩大，至少有一部分没有转化到需求上去，当前没有看到需求的拐点。
整体而言，季节仍是主要因素，4-5月经济继续向下概率较大。首先，我们仍旧将3月PMI的反弹理解为季节性因素，众所周知，年初经济环比的一波反弹，主要是来自于春节后的复工，而今年春节较早，故复工的高点可能出现在2月份，而3月开始就往下。其次，同样反映季节性的因素，PMI数据较工业增加值环比向下的拐点而言，是偏乐观和滞后的。
4月流动性改善程度有限
对于4月的流动性情况能否成为另一个可能影响市场情绪，或者造成PE反弹的主力因素，我们认为可能性很小，主要源于以下三方面因素。
其一是风险溢价的钝化。就过去我们跟踪的利率性指标来看，3月份已经开始出现一定的钝化，过去几个月所看到的风险情绪逐级缓解的现象，已出现了见底的特质。一方面是市场本身表现的下降，但更重要的是，步入3月后，经济面上的反弹力度明显较弱。从3个月TED利差的情况来看，在进入2月后半段之后，本波下降趋势就已经开始趋于平缓，整个3月均维持在0.4左右的水平。按照季节性经济变化的判断，二季度如果不出现降息的行为，那么当前0.4左右的利差水平很难再有下降的空间，甚至出现反弹也很有可能。
其二是基准利率的瓶颈。从贷款资金成本来说，短期票据直贴利率的下降也遇到了一定的瓶颈。在3月中旬回落到了4.6左右之后，下旬开始出现了一定的反弹，回到5%的水平。而从中期情况来看，2008年底经济见底时期的票据利率要回落到2%左右的水平，而当前的回落水平远远不够。
另一个方面，从票据直贴利率对金融机构贷款基准利率的比率来看，当前的水平属于较为中性的水平。我们很难希望4月份出现像2008年下半年时的通胀快速回落和货币快速大幅放松，同时也不会出现类似2010-2011年的通胀冲高的异常值。从这一比率来看，其趋势与通胀同比的拐点有着较为明显的相关性。而从对2季度整个季度的CPI同比判断来看，由于翘尾效应较去年下半年的明显下降以及近期价格的反弹迹象，二季度的通胀回落速度将会趋于平缓。因此不同于去年年末至今年一季度，这一比率在二季度回落的幅度将有限，在贷款利率短期难有明显变化的大背景下，短期票据的直贴利率也将会遇到下降的瓶颈。
其三是3月货币量，即流动性上最值得关注的变数。4月初将公布3月的新增信贷情况，前面从监控的流动性"价"的指标上来看，3月份开始出现了本轮下行之后的钝化现象，从基准利率带来的瓶颈和经济二季度常规的下降趋势来分析，4月难以继续出现利率水平上的走低。
但是3月新增信贷数据在4月初的公布会对市场产生怎样的影响，是一个值得关注的问题，就当前市场的一致预期来看，3月的新增信贷水平预计在7500亿元左右。具体而言，今年的货币政策在量上的水平参考2010年的投放是比较好的标准。从同比的角度来看，我们将新增信贷进行12个月的移动平均再去考察同比，可以看到，12月以来新增信贷的同比确实在持续上升，而如果假设3月7500亿的话，那么同比仍将维持上升趋势，在这点上，我们并不能确定同比上升的趋势是否会持续，但是同比数据影响的往往是中期反转趋势的逆转，短期判断中我们更愿意来看环比。移动平均后，再来看环比的话，3月环比增长也仍旧为正，但是2、3月份已经开始持续收窄，如果按照2010年的投放节奏来看的话，4月份继续收窄的可能性较大。因而环比上，整个经济的流动性不支持4-5月份出现明显的"反攻"。
"反攻"无望 继续结构性调整
进入4月，预调几近结束，市场调整速率跟随经济调整速率，短期市场缺乏支撑向上的动力。估值方面继续存在结构性调整的空间。从结构上来看，估值仍旧具有调整的必要性，这将在4月更多的体现在结构性的差异上，建议在4月的配置中继续关注大消费行业的配置价值，对于估值较高的周期性品种继续规避。
在一个衰退期被延长的逻辑中，估值相对于行业防御逻辑而言，更具备说服力，但由于本轮实体经济在衰退后期的持续时间将远远不同于之前周期，这是促使我们在行业属性和估值属性中做出均衡配置的核心。简言之，我们主要建议配置食品饮料以及医药生物（有真实的降价风险则需要具体对待）以及具备估值优势的地产股和金融股，但是仓位控制仍是首位，目前保持中性甚至偏低的仓位较为合理。 |
分享到：
|
|
|
第一金融网免责声明：
1、本网站中的文章（包括转贴文章）的版权仅归原作者所有，若作者有版权声明的或文章从其它网站转载而附带有原所有站的版权声明者，其版权归属以附带声明为准。
2、文章来源为均为其它媒体的转载文章，我们会尽可能注明出处，但不排除来源不明的情况。转载是处于提供更多信息以参考使用或学习、交流、科研之目的，不用于 商业用途。转载无意侵犯版权，如转载文章涉及您的权益等问题，请作者速来电化和函告知，我们将尽快处理。来信:fengyueyoubian#sina.com (请将#改为@)。
3、本网站所载文章、数据、网友投稿等内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议，与第一金融网站无关。投资者据此操作，风险自担。如对本文内容有疑义，请及时与我们联系。
发表评论
| 【发表评论】（网友评论内容只代表网友观点，与本站立场无关！） |
|
|
|
