核心观点

　　经销商与销售队伍扩张助推增长，21Q1 预调酒业绩开门红。20 年预调酒收入17.12 亿元，同比增长33.8%；分渠道看，线下零售、数字零售和即饮渠道分别实现收入12.68 亿元（+26.4%）、3.81 亿元（+55.8%）和0.64 亿元（+13.3%），线上收入快速增长；分量价看，预调酒销量1808 万箱（+42.5%），单价94.7 元/箱（-6.1%），预计主要系单价较低的微醺占比提升所致。20 年末公司经销商数量1，578 家，同比增加425 家，数量快速增长，公司继续加大市场开拓及渠道下沉。20 年末公司销售人员926 人，同比增加130 人（19 年同比增加2 人），销售队伍扩张提速，助推经销网络扩张。21Q1 预调酒收入4.58 亿元，同比增长51.1%，实现净利润0.91 亿元，同比增长125.3%，业绩高增开门红，净利率达19.8%（+6.5pct），盈利能力提升；香精等业务收入0.60 亿元，由于低基数效应高增67.6%，继续贡献稳定收益。

　　21Q1 毛利率提升，盈利能力持续改善。受会计准则变动影响，20 年预调酒毛利率65.37%（-3.18pct），若扣除该影响，则同比提升1.10pct；21Q1 综合毛利率达67.32% （+0.07pct）。21Q1，销售费用率22.65% （-8.58pct），管理费用率4.57%（-1.10pct），研发费用率2.55%（-1.82pct），税金及附加占营收比重6.88%（+1.53pct）；综合以上，公司销售净利率达25.28%（+7.03pct）。

　　预调酒增加空间巨大，公司继续主导行业发展。国内预调酒目前仍处于早期阶段，下游需求旺盛，未来增长空间巨大。公司积极布局渠道网络、基酒产能以及新品研发等，主导行业发展，看好未来业绩保持高增。

　　财务预测与投资建议：根据财报，上调营收和毛利率，预测公司21-23 年每股收益分别为1.51、2.03、2.57 元（原21-22 年预测为1.50、2.02）。我们沿用历史估值法，在剔除负值后，公司近5 年历史平均估值为79 倍，给予公司21 年79 倍PE，对应目标价119.29 元，维持增持评级。

　　风险提示：营销推广不及预期、费用大幅增加、原材料成本大幅上涨风险。