招商银行:科技强则零售恒强 零售强则溢价恒高

　　类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：杨荣日期：2018-01-04

　　1.一次转型:前瞻布局,零售先驱:随着金融证券化和投资机构化浪潮的冲击下,更多的企业和公司选择直接融资方式,绕过商业银行直接在资本市场筹措资金,银行传统存贷款业务相对比重下降。除此之外,银行是高资本消耗的行业,如果资本消耗过快,就需要不断到资本市场融资,投资者的估值会因此下降;而零售业务相对低资本消耗,同时也相对弱周期,不容易受GDP波动影响。招商银行于2004年明确将零售银行业务视为战略重点,开始大力发展零售业务,在2005年把零售业务和中间业务正式作为“经营战略调整”的方向,提出了“加快发展零售业务、中间业务和中小企业业务”,属业内最早布局。

　　2.二次转型及其深化的背景:金融危机爆发后,大部分国家都降息以求提振经济,利差缩小,而央行也数次降息影响,导致了招行净利润同比负增。巴塞尔协议对银行资本金日益严格的要求,也对银行利润构成了不小的压力,招行的资本消耗进一步加大。降低资本消耗,慢慢减少对利差盈利的依赖,转向低资本消耗的零售业务,越来越成为行业的发展趋势。至2013年,银行业面临着四大冲击的压力。第一,经济增速下行,高速增长经济态势放缓;第二,利率市场化架构逐步成型;第三,融资脱媒,直接融资比例进一步提高;第四是,互联网 金融的兴起与盛行对商业银行冲击。

　　3.二次转型“轻型银行”:从轻资产角度来看,通过结构调整,招商银行资产结构更趋优化;从轻运营角度看,招商银行在批量获客、精准营销、高效服务与深度经营等方面不断探索构建轻型化的经营模式;从轻管理角度看,招行打造“轻的组织架构”。

　　4.二次转型“一体两翼”:“一体”:①财富管理业务:达到以客户需求为中心,以全方位产品平台为支持,以资产配置为核心理念的专业化阶段。②私人银行业务:推出“1+N”服务模式;首创家族信托和海外理财私人银行服务;首推“全权委托”升级服务模式;客户经理激励机制创新。③消费金融业务:聚焦存量客群,发挥自身优势促零售信贷业务发展;线上线下双向打通,结合场景开展信用卡消费信贷;牵手中国联通,优势互补打造消费金融专业平台。④零售贷款业务:招行的零售贷款平均收益率与平均成本率的利差在不断加大,推出云按揭、生意贷、闪电贷。“两翼”:公司金融、同业金融“两翼”的批发业务发展平稳。公司金融核心客户经营渐趋深入,基础客群拓展效率大幅提高;同业金融率先推出同业存款电子化交易,继续保持跨境人民币同业往来业务领跑优势。

　　5.银行3.0时代,布局金融科技Fintech:

　　推出首家“微信银行”;拓展供应链金融服务市场;大数据应用助力零售发展;积极打造金融云;国内首次在银行中运用区块链技术;智能投 顾引领银行财富管理新潮。2017年下半年,其确立金融科技银行的发展战略,这将再次引领行业趋势,手机先行,APP端口作为抓手,将巩固其自身在财富管理、消费金融、零售贷款等方面的优势。

　　6.投资建议:

　　招行行业龙头地位在哪里?我们认为是:发展战略和科技优势领先,确立其行业龙头地位,两次转型,两次领航。从2017年下半年开始,招行确立金融科技银行的战略,这将引领其进入银行3.0时代,而且手机APP成为主要的抓手,将持续改善其财富管理、私人银行、消费金融、零售贷款等方面优势。

　　每次转型,其战略都在持续巩固其零售端业务优势,零售端递进的优势赋予其较高的零售估值溢价,也正因为这种自我增强的零售优势,其品种的稀缺性又将赋予其确定性溢价。17年,其股价领涨银行板块,只是其前期积累的持续优势重新被市场认可的体现和反映。18年金融科技银行战略的落实将持续降低其成本收入比,增强其零售端优势,持续获得零售溢价,我们依然首推招行,我们预测17/18年营收同比增11%/15%,净利润同比增15%/16%,EPS为2.84元/3.28元,对应PE为10.5/9.05,PB为1.74/1.46。维持“买入”评级。目标价42元。