产品端：文化纸稳健，包装纸、淋膜原纸、溶解浆景气上行。1）文化纸：21H1 非涂布文化用纸实现收入46.70 亿元，同比增长23.33%，营收占比29.53%（-6.78pct.），毛利率25.25%（-3.97pct.）；铜版纸实现营收22.63 亿元，同比增长54.33%，营收占比14.31%（+0.25pct.），毛利率31.22%（+1.62pct.）2）包装纸：牛皮箱板纸实现收入43.21 亿元，同比增长160.48%，营收占比27.33%（+11.42pct.），毛利率16.51%（+13.51pct.）。3）生活用纸：实现收入3.47 亿元，同比减少6.61%，营收占比2.19%（-1.37pct.），毛利率16.94%（-2.05pct.）。4）淋膜原纸：实现收入8.80 亿元，同比增长128.27%，营收占比5.57%（+1.87pct.），毛利率27.38%（+1.74pct.）。5）制浆业务：溶解浆实现收入18.33 亿元，同比增长40.09%，营收占比11.59%（-0.96pct.），毛利率23.49%（+29.40pct.）；化机浆实现收入9.33 亿元，同比增长4.29%，营收占比5.90%（-2.67pct.），毛利率14.27%（-10.48pct.）。

　　公司端：“四三三”战略稳步推进，新产能落地打开成长空间。2020 年三季度以来，公司山东基地、老挝基地的六台纸机相继顺利投产，产能释放下一季度产销量大幅提升，带动收入利润同比高增。公司调结构、换方式，在广西基地稳步推进建设55 万吨/年文化用纸项目、12 万吨/年生活用纸项目和配套的80 万吨/年化学木浆项目、20 万吨/年化机浆项目，预计均将在2021 年下半年至2022 年上半年陆续投产。我们预期，至2021 年下半年，公司浆、纸总产能将超过1000 万吨，成为行业内有一定话语权并具有攻守兼备能力的“林浆纸一体化”上市公司。

　　行业端：造纸旺季来临，利润具备弹性空间。卓创数据显示，当前国内溶解浆出厂价约7800 元/吨，较年初上涨25.81%，溶解浆景气度修复，产品盈利大幅提升。同时，8月初纸企涨价函频发，截至8 月27 日，箱板纸5123 元/吨，较年初上涨9.16%，三季度随着旺季包装纸需求边际改善，成本的超额转嫁有望带来弹性利润空间。

　　风险提示：原材料价格大幅上涨风险、宏观经济波动风险、海外投资政策风险