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　　健帆生物:走在从血灌专家到血液净化平台型公司的路上

　　类别：公司研究 机构：广发证券股份有限公司 研究员：马帅,罗佳荣 日期：2017-10-18

　　珠海健帆创建于1989年,专业从事生物材料和医疗设备的研发、生产及销售,是中国第一家以血液净化产品作为主营业务、从血液净化领域成长发展起来的A股创业板上市公司。董凡董事长为公司实际控制人,任珠海工商联主席、总商会会长,广东工商联副主席,入选“广东特支计划”科技创业领军人才。

　　公司早期以中毒解决方案起家,目前业务已逐步涵盖中毒、肾病、肝病、风湿免疫、危重症等领域。

　　公司主要产品为一次性使用血液灌流器、一次性使用血浆胆红素吸附器、灌流机等,2015年一次性使用血液灌流器收入占比达95.11%。

　　公司近年来营业收入快速增长,近6年复合增速达22.8%,2016年实现营收5.44亿元,对应归母净利润1.94亿元。公司应收帐款维持较低水平,2016年仅为0.75亿元。历年毛利率稳中有升。

　　公司历年净利率保持40%左右的较高水平,销售费用率、管理费用率保持平稳,财务管理能力表现优秀。

　　公司年化ROE水平维持高位,2016年因上市因素下降为23.1%,依旧保持很高水平。资产负债常年保持较低水平,2016年仅为8.9%。

　　2016年,CNRDS中登记的全国开展血液净化业务的医疗机构终端数量为4,799家,目前公司产品已覆盖其中3,400余家二级及以上医院,尚有三分之一医院待覆盖。

　　公司已覆盖的3,400余家医院远未开发充分,同一级别内不同医院每年产生的营业收入差异较大,大批医院仍存在巨大上量空间。

　　关键假设1:公司核心产品血液灌流器,2017年调整并增强销售力量取得恢复性增长,后续效应将持续显现,我们预计17年/18年/19年收入同比增速分别为32%,31%,30%。17年中报显示公司血灌产品毛利率86.5%,考虑到一定的降价压力,我们预计17年/18年/19年三年的毛利率分别为85.8%/85.5%/85%。

　　关键假设2:占比较小的胆红素吸附器,2017年在公司进一步重视并增强推广的背景下,预计17年/18年/19年收入同比增速分别为50%,50%,40%。考虑到一定的降价压力,我们预计17年/18年/19年三年的毛利率分别为89.0%/88.5%/88%。

　　其他各项产品占比极小,处于自然跑量的状态。

　　公司系国内血液灌流领域领军企业,目前正在逐步布局其他血液净化技术与产品,未来有望依托自身强大的研发及营销能力成功转型血液净化平台型企业;我们预计17-19 年EPS 为0.72/0.95/1.20元,10月16日收盘价对应PE 为49/37/30 倍,给予“买入”评级。