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　　中顺洁柔:销费增加拖累q3利润,股权激励彰显信心

　　中顺洁柔 002511

　　研究机构：中信建投证券 分析师：花小伟 撰写日期：2015-10-26

　　事件

　　1、公司发布三季报,2015Q1-3营业收入20.67亿,同比增16.84%,营业利润0.73亿,同比增9.62%,归母净利润0.66亿,同比增29.78%;当季拆分看,2015年Q3当季收入7.68亿,同比增19.84%,营业利润0.13亿,同比降47.19%,归母净利润0.20亿,同比增37.43%(Q3当季营业外收入增717.48%)。

　　2、中顺洁柔发布限制性股权激励计划,授予价格4.25/股。

　　简评

　　产能释放、渠道布局,驱动收入增速继续提高。公司1-9月收入累计增16.84%,三个季度当季增速分别为12.38%、17.65%、19.84%,增速提高主要原因:(1)募投项目逐步落地,公司以广东中山、广东江门、广东云浮、四川成都、浙江嘉兴、湖北孝感和河北唐山为生产基地,产品覆盖全国。一方面,公司拉近与客户距离,方便客户维护与开拓,另一方面,降低运输成本,提高运输效率。(2)为了提升销售及加快消化新增产能,公司不断加强全国主要零售系统的控制并快速拓展空白网点并提升网点的铺货率。目前,公司营销网络覆盖全国绝大部分地(县)级城市,公司与沃尔玛、家乐福和百佳等大型连锁卖场建立战略合作关系,另外,公司还利用商用渠道进行产品销售。同时,公司横向一体化,与关键客户建立战略联盟,以具有核心竞争力的Face和Lotion系列的手帕纸为重点,推动洁柔品牌市占率的提升。

　　多品牌战略和良好品牌形象赋予公司较强市场定价能力,综合毛利继续提升。1-9月,公司综合毛利率31.70%,累计同比增2.01pct,且三个季度亦连续提升。公司目前拥有“洁柔”、“C&S国际版”和“太阳”三大品牌,可同时满足多层次需求,驱动销量增长的同时,亦可降低原料价格波动的影响。

　　市场开拓致销售费用增加。1-9月,公司销售费用3.51亿,同比增23.03%,主要系公司加大市场投入,开拓营销网络,争取市场占有率;管理费用累计1.29亿,同比增4.64%;财务费用0.80亿,累计同比大增75.81%,主要系(1)建设项目逐渐完工,长期贷款利息由资本化转为费用化;(2)人民币贬值,汇兑损益增加。此外,9月底公司应收账款3.95亿,较2014年底增16.52%,存货6.39亿,较2014年底增1.27%。

　　三年期限制性股票激励,彰显未来发展信心。公司此次激励计划拟授予的限制性股票数量1900.00万股,占公司股本总额的3.90%,其中首次授予1713.30万股,占比3.52%,预留186.70万股,占比0.38%;首次授予的激励对象总人数为242人,激励对象包括公司实施本计划时在公司任职的董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术(业务)骨干;授予价格为每股4.25元。

　　投资建议:2015全年,公司预计归母净利润变动幅度为5.00%-35.00%,净利润为0.71-0.91亿;而结合公司股权激励计划的指引,我们预计公司2015、2016、2017净利润额分别为0.85、1.11、1.68亿元,同比增速分别约为:26.5%、30.2%、52.4%,对应EPS分别为0.17,0.23,0.35,当前PE分别为60.06、40.39、29.17倍,目前总股本4.87亿股,总市值47.65亿。公司渠道、品牌优势明显,股权激励则进一步彰显未来发展信心及动力,给予增持评级。