恒力股份:聚酯产业链回暖 静待PTA和大炼化业绩释放

　　类别：公司研究机构：国海证券股份有限公司研究员：代鹏举,陈博日期：2018-03-13

　　2017年全球经济稳步复苏,聚酯及下游产品需求稳步增长,我国供给侧改革持续推进,消费结构升级。我国聚酯化纤产业经过数年调整,产业结构优化,下游以纺织、服装、汽车等为主的民用和工业终端消费需求保持稳定增长,出口企稳回升,聚酯纤维应用替代范围不断加大,聚酯产业链景气回升。我国PTA到聚酯化纤占全球市场60%以上。未来随着上游最后瓶颈PX供应解决,我国从炼化-PX-PTA-聚酯-涤纶长丝的全产业链竞争优势愈加明显,有利于行业龙头企业提升国际综合竞争、优化贸易结构和推动整体产业链的可持续发展。

　　公司积极推进产品结构优化,立足差异化、高端化,受益于涤纶长丝市场产品价格及价差增长。公司现有聚合产能产能为260万吨,包括涤纶民用长丝年产能140万吨,涤纶工业丝年产能20万吨,聚酯切片年产能70万吨,20万吨聚酯薄膜,并成功开发了高品质超细旦涤纶民用长丝、超亮光涤纶民用长丝、一步法涤涤复合纤维、无扭矩合股涤纶民用长丝、吸湿排汗异形功能性纤维、纯涤仿棉纱、高性能涤纶工业长丝等产品。根据跟踪的百川资讯数据,2017年国内涤纶长丝中间价(DTY 150D/48F)达9927元/吨,同比增长14.13%;价差3075元/吨,同比增长9.79%;涤纶长丝中间价(POY 150D/48F)达8366元/吨,同比增长17.54%;价差1515元/吨,同比增长24.01%;涤纶长丝中间价(FDY 150D/96F)达8771元/吨,同比增长13.27%;价差1920元/吨,同比增长3.93%。公司2017年民用丝、工业丝、工程塑料等产品销售量分别达118.8万吨、15.3万吨、14.9万吨,营业收入分别为117.0亿元、16.5亿元、14.4亿元,毛利率分别达20.13%、26.59%、16.55%。

　　收购恒力投资和恒力炼化后,公司产业链一体化优势更加显著。恒力投资的子公司恒力石化目前已在大连长兴岛建成并投产660万吨/年PTA产能,为全球单体产能最大的PTA装置,具有较强的行业竞争力。恒力炼化在建2000万吨/年炼化一体化项目,建成并达产后每年可生产PX450万吨以及汽柴油和航空煤油,根据PTA单耗0.655计算,恒力石化PTA生产所需PX基本实现自给自足,实现了“炼油-芳烃-PTA-聚酯-民用丝及工业丝”上下游产业一体化。此外,恒力石化计划投资210亿元建设150万吨/年乙烯工程,充分利用恒力炼化“2000万吨/年炼化一体化”项目自产原料资源生产乙二醇、聚乙烯、聚丙烯等化工原料或产品,最大限度的发挥炼化一体化优势,提升公司盈利能力。

　　下游涤纶长丝需求提升促进PTA供需紧平衡,近期价差不断提升,未来企业产能规模和上下游一体化将成为竞争力的重要体现。我国PTA行业集中度不断提升,民营企业在PTA产能占有率50%以上,行业龙头单套装置规模、生产运行稳定、物耗能耗和产品质量方面均具有较强的国际竞争力。随着PTA行业产能调整的结束,PTA行业龙头在产业中的话语权逐渐增强,供给侧结构性改革效果较为明显。同时部分竞争力较弱的生产厂商由于生产成本较高,装置时间久远,技术落后,不具备成本优势,在市场竞争中将逐步出清。根据百川资讯数据整理,2017年PTA华东市场中间价5194元/吨,同比增长11.3%;价差1411元/吨,同比增长22.73%。当前PTA华东市场中间价达5963元/吨,价差1974元/吨,公司作为龙头企业具有定价优势,充分受益PTA价格及价差扩大,业绩弹性高。

　　盈利预测和投资评级:公司是国内民用和工业涤纶长丝的领先企业,涤纶需求稳步增长,行业回暖,此外,收购PTA和大炼化资产已经完成,结合公司公告对恒力炼化2000 万吨/年炼化一体化资产以及PTA 资产的盈利分析,我们预计2018~2020 年公司归母净利润分别为37.19/90.41/113.85 亿元,EPS 分别为0.82/1.99/2.51 元,维持给予“买入”评级。

　　风险提示:项目建设不及预期、原油价格和产品价格大幅波动。