未来的房地产投资基金将沿着三个层面的方向发展，即更加专注的定位、更加多元化的投资和基金结构及更灵活的盈利模式，并涌现一批优秀的房地产私募基金，会有更多著名的案例和金融创新，给广大投资者带来更稳定的投资回报

  自2009年以来，地产私募基金开始越来越为人所熟知，简单易懂的盈利模式，远超银行存款利息的投资收益，对许多有富余资金的投资者来说很有吸引力。到底这些带有神秘色彩的房地产私募基金是何方神圣，又是如何运作的呢？

  其实房地产私募基金并非新生事物，国外早就有以地产项目作为主要投资目标的私募基金，相对于美国几十年的发展历史，国内房地产私募基金只是近些年才逐步兴起，但规模扩张非常迅速。2009年以前国内主要还是外资的地产基金比较活跃，2010年以来，在国家房地产调控政策的持续打压和国内外经济环境持续低迷的境况下，房地产行业原有的融资渠道不断收窄，而私募房地产基金则顺势而起，获得了快速增长的机会。根据清科研究中心的数据，2012年共完成新募集房地产基金94支，比2011年增长了40%。

  房地产私募基金的投资方式有哪些

  房地产投资基金的类型根据投资方式的不同，可分为权益型、抵押型与混合型。

  其中，权益型投资一般直接或间接投资于房地产项目，其收入主要来源于房地产项目直接产生的租金收入和出售的增值收益，权益型投资往往要参与到项目的运营管理过程中，收益要取决于项目实际运作情况。

  抵押型投资则是借钱给开发商赚取固定收益，所募集的资金以提供抵押贷款、参与抵押贷款或购买房地产贷款支持证券的方式投向房地产开发项目，收益则来源于房地产抵押贷款利息，与项目实际收益关系并不大。目前国内人民币地产基金绝大部分是以抵押型投资为主。

  混合型是介于权益型和抵押型之间的一种房地产投资基金，兼具权益型和抵押型的双重特点，其在提供房地产贷款服务的同时，自身也拥有部分物业产权。理论上来讲，混合型房地产基金在向股东提供物业增值机会的同时，也能提供稳定的贷款利息，不过由于比例难以划分和风险难以分割，所以实践中这样的结构比较少。

  正规的房地产投资基金一般都不会承诺保本保息，只是以预期收益率作为项目选择的标准；会设立专门的托管账户保障投资人资金安全；只以地产项目作为投资标的，并以资产抵押或股权质押等形式进行风控；除非是商业类地产运营基金或特殊约定，一般不会按月付息，而是根据所投资项目周期按年付息。当然由于地产投资基金的回报一般远高于银行存款收益，也有一定的风险，如果所投资项目发生问题，投资者也会蒙受损失。

  房地产行业面临破局

  根据统计局的数据，2013年1-6月份，全国房地产开发投资36828亿元，同比名义增长20.3%。1-6月份，商品房销售面积51433万平方米，同比增长28.7%，商品房销售额33376亿元，增长43.2%。

  而8月全国房价也再次迎来大幅上涨，房价环比上涨最快的城市是上海和广州，涨幅均为1.7%，北京更是以19.3%的同比涨幅领跑全国，距离年初制定的“基本稳定”的房价控制目标渐行渐远。加上近期各地地王频出，人们纷纷猜测，难道地产的春天又来临了？

  我们不妨抛开具体房价涨跌的问题，将房地产放入经济大背景下去审视，就会发现我国现有的房地产市场现状将面临破局。因为2000年以来地产政策在推动了波澜壮阔的房地产上涨行情的同时，也带来了相应的负面效应，如果放任房地产市场继续如此发展下去，可能会造成严重影响。当前政府在制定房地产政策的时候面临以下问题：

  （1）货币蓄水池溢出和资本外流

  我国的货币供应量指标M2已经突破了100万亿，举世瞩目，之所以物价增速还在人们承受范围内是因为房地产价格的持续上涨使得地产资产成了天量货币的蓄水池，目前我国地产价值超100万亿，接近全国GDP的3倍。前几年的“蒜你狠”、“豆你玩”等农产品价格暴涨的背后推手就是富余的社会闲散资金在某些农产品里进行投机活动而产生的。

  然而历史规律告诉我们，没有只涨不跌的市场，一旦房地产价格开始滞涨甚至下跌，大量资金从地产领域撤出，会流入其他领域抬高物价，或者流向海外，造成资本外流，从而给国民经济带来严重的负面影响。

  （2）地方政府卖地财政难以为继

  地方政府靠卖地作为财政收入重要来源的做法在全国非常普遍，然而随着地越卖越少，地价越卖越高，以竭泽而渔的方式卖地作为主要财政收入来源越来越难以为继，地方政府必须寻找新的财政收入来源才能应付日益庞大的财政开支。

  （3）高房价严重削弱了制造业的竞争力

  土地和房产是最基本的生产和生活要素之一，房产价格的持续上涨不断抬高生产成本。无论是直接体现出来的厂房、办公室、土地等生产要素的价格上涨，还是间接体现出来的生活成本上涨带动的员工工资和一些原材料价格的上涨，都在持续削弱我国的制造成本优势。当这些因素和越来越高的环保成本、不断升值的人民币等因素综合起来的时候，对制造业、特别是出口型企业的打击是沉重的。而实业环境的恶化又会引起企业家减少实业上的投资而把更多资金投入房地产等高收益的行业里，从而加剧产业空心化。

  （4）金融风险和社会稳定

  2012年全国房地产开发投资7.18万亿元，按30%的自有资金投入70%债务融资计算，这部分就有5万亿债务，还不包括存量房产的抵押融资和基建工程融资，地产相关债务在金融体系里占有较高的比例，一旦行业出现较大波动，将大大加剧金融风险。同时越来越高的房价加剧了阶层分化，普通工薪阶层无力购房，贫富差距会进一步加大，也增加了社会的不稳定性。

  由于面对以上诸多问题，政府也不可能继续放任房价上涨，未来政策走向还有待高层定调，但是房产税大范围推广、对房价涨幅的抑制和部分杠杆过高的房地产企业面临破产，甚至引发局部金融风险的可能性还是很大的。

  房地产基金未来发展机遇和方向

  尽管未来地产行业的走向变数很多，但是并不代表地产行业就没有投资机会，房地产基金就面临困境。事实上美国到了上世纪80年代末期，全球经济危机的出现导致机构投资人集体抽逃资金，市场上出现了大量由于无法偿还贷款而抵押的房地产。此时许多优质资产被迫廉价出售，美林和高盛等投资机构正是看到这千载难逢的商机，开始募集私募房地产基金抄底市场，国内未来也会有类似的机会。

  未来的地产投资基金可能会有三个层面的发展方向。

  （1）更加专注的定位

  随着房地产行业的生态结构和政策环境的变化，地产基金的竞争也将日趋激烈，专注于某些区域、某些业态的基金将更具备优势，因为资源更集中反应更快速。目前已经出现了一些专门针对烂尾楼收购、专门做写字楼或商业地产、专门做土地整理或保障房的地产基金，未来这样的基金会更有竞争力。

  （2）更加多元化的投资和基金结构

  目前国内的地产基金大部分还是以抵押贷款或者权益投资的形式投资项目，即使是以股权形式投资，很多时候也是明股实债。未来投资结构和模式有望变得更灵活，比如可转换优先股、优先劣后分层结构设计、主动管理控股收购型等投资结构会变得日益普遍，而国外比较常见的REITs等模式在租售比回归到比较合理的水平后也将快速发展。

  （3）更灵活的盈利模式

  目前国内的地产基金大部分还是以固定收益的方式获取收益，随着地产调控政策的出台和地产行业格局的改变，单纯依靠收取利息的盈利模式会变得越来越没有性价比。盈利模式的提升可以通过更专注的模式，如并购后整合高价卖出；更灵活的交易结构，如加大杠杆提高收益率；更创新的盈利方式，如通过建筑工程、物业管理、销售代理等多种方式获取收益，更灵活的盈利方式不仅可以获取项目的衍生收入，还可以降低项目的偿付风险。

  随着房地产私募基金的不断发展和成熟，未来国内会涌现一批优秀的房地产私募基金，会有更多著名的案例和金融创新，给广大投资者带来更稳定的投资回报，让我们拭目以待。

  （作者系上海益嘉投资管理有限公司合伙人）

  ■资料链接

  房地产投资基金

  所谓房地产投资基金，就是指参与房地产的收购、开发、管理、经营和营销获取收入的集合投资方式。房地产投资基金通过发行基金证券的方式，募集投资者的资金，委托给专业人员专门从事房地产或房地产抵押贷款的投资，投资期限较长，追求稳定连续性的收益。基金投资者的收益主要是房地产基金拥有的投资权益的收益和服务费用。房地产投资基金的组织形式可以采用以任何一个合法的集合制度形式存在，如股份公司、有限合伙公司或契约型基金。