机构观点：大宗商品价格进一步走弱，新变化还是旧故事？

　　进入八月以来，大宗商品市场价格悉数回落，其中，截至8月19日收盘，布伦特原油、铁矿石、铜以及大豆期货价格分别下跌14％，19％，6％和1.3％。对大宗商品结构性短缺，甚至超级周期的市场预期也开始减弱，目前看，市场情绪变化可能源自全球疫情反复、渐行渐近的美联储Taper、供应减产的执行、真实需求的走弱以及种植区的天气等各种因素。但是，大宗商品基本面可能并没有太多超预期的新变化，更多的还是市场过度预期的调整。我们在2021年6月15日研究报告《2H21大宗商品展望：并非超级周期》中从趋势分析、中观配置和微观供需三个角度研究，提出大宗商品并非超级周期，后半年价格可能触顶回落的观点。站在三季度，我们旧事重提，有三件“旧事”可能是此次大宗商品价格走弱的驱动因素。

　　“旧事一”：大宗商品需求没预期的那么强。长期看，我们对大宗商品需求增长的远景是比较谨慎的，尤其是全球疫情的持续性仍不明朗。下半年展望时，我们提出疫情对大宗商品需求的影响可能存在“长尾效应”，具体表现在国内大宗商品需求增长于二季度开始走弱，同时海外疫情反复下，全球需求较难出现立竿见影的复苏。一般来讲，大宗商品是实物消费资产，货币流动性和财政刺激预期最终要通过实际供需才能对价格有稳定的影响。往前看，如果欧美疫情继续好转，而美联储开启收紧流动性，大宗商品需求水平可能得以恢复，但增长持续性可能仍有较大挑战。

　　“旧事二”：大宗商品供应没担心的那么弱。随着疫情期间，经济体财政刺激带动大宗商品需求回升，市场关注到过去几年大宗商品行业上游CAPX投入较低，担心产能瓶颈。从大宗商品多数品种看，疫情对供应的中断主要体现在生产作业上，并非产能干扰。此外，一些品种则面临上游主动产量管理的供应溢价，这种产需错配，通常而言，这并非稳态均衡。就今年而言，很多品种其实谈不上产能瓶颈问题，而是产量释放问题。

　　“旧事三”：大宗商品超级周期没想象的那么早。我们在下半年展望中，通过大宗商品固有的供需强度曲线来演绎更长期平衡的趋势变化，也提出铜铝具备结构性牛市特征，铁矿石是假结构性牛市，而石油不具备结构性牛市的观点。和上次超级周期相比，铜铝不同于石油，结构性牛市可能并不具备成本通胀特征，大宗商品超级周期没想象的那么早。