投资建议

　　悲观预期下，大摩成长基金前期较低的仓位无疑降低了基金系统性风险水平，同时也赋予了基金投资管理人后市更为从容的闪转腾挪的空间。而出色的选股能力，有助于基金管理人有效把握市场结构性机会，因此，鉴于何滨女士的投资管理能力，我们对大摩成长基金的投资建议是“买入”。

　　投资摘要

　　尽管基金公司机制、投研平台、基本实力也同时影响着基金的表现，但基金经理投资管理能力无疑是其中相对最重要的因素。大摩成长基金成立于2010年5月18日，何滨女士一直担任其基金经理一职，同时何滨女士还兼任摩根士丹利华鑫旗下另外一只基金——大摩资源的基金经理一职（2008.4.26~至今）。本文在分析大摩成长基金时，会把何滨女士任期内大摩资源的表现纳入其中。

　　紧缩政策已经持续超过一年，对需求抑制的累积效应不断增强，企业资金成本高企、获取信贷难度高；而需求的下滑，在一定程度上会影响未来经济环比增速。此外，“电荒”等供给端的硬约束也对工业增加值产生明显抑制，未来几个月这种情况会持续，甚至会更加严重。同时，“高存准”背景下，股市未来可流入资金情况并不乐观。基本面和资金面的双重制约，同时影响着A股市场的“EPS”和“PE”，因此，我们维持前期对市场的谨慎观点，。

　　从何滨女士历史资产配置操作看，在每一次市场趋势转折前，何滨女士资产配置都具备较好的前瞻性，且在投资风格上，加减仓行为都非常果断。比较典型的两个例子是2010年二季度和2011年一季度的提前大幅减仓。悲观预期下，最为安全的防御策略就是降低仓位，降低系统性风险，同时，在之后市场相对明确时，更充裕的现金，会赋予基金投资管理人更多的闪转腾挪的空间。出色的择时能力、相对较低的仓位水平，是我们推荐大摩成长基金的主要原因。

　　我们根据基金季度报告的重仓股在下一个统计周期的加权涨幅和同期上证指数涨跌幅比较，计算基金持股贡献的超额收益。大摩资源基金自2008年二季度以来，各统计周期持股加权涨幅累计超越上证指数55.61%；大摩成长则基本与上证指数持平。整体看，何滨女士的选股能力是比较出众。出色的选股能力，有助于基金管理人有效把握市场结构性机会。

　　尽管基金公司机制、投研平台、基本实力也同时影响着基金的表现，但基金经理投资管理能力无疑是其中相对最重要的因素，很难有人质疑其对基金业绩的影响力，在主张发挥基金经理个性的基金公司，基金经理风格展现的更为明显。

　　大摩成长基金成立于2010年5月18日，何滨女士一直担任其基金经理一职，同时何滨女士还兼任摩根士丹利华鑫旗下另外一只基金——大摩资源的基金经理一职（2008.4.26~至今）。本文在分析大摩成长基金时，会把何滨女士任期内大摩资源的表现纳入其中。

　　投资管理人资产配置体现“稳、准、狠”特点

　　大摩资源产品设计约定的股票投资比例为30%-95%，大摩成长则是60%-95%。我们从图表2和图表3两只基金的股票仓位和同业比较看（大摩资源和混合型基金比较，大摩成长和积极投资股票型基金比较，下同），何滨女士在每一次市场趋势转折前，资产配置都具备较好的前瞻性，且在投资风格上，加减仓行为都非常果断。

　　首先，在大波段的把握上，08年二季度到08年四季度，上证指数在下行区间上，大摩资源始终保持了相对非常低的仓位水平，三个季度末股票仓位均低于50%。而在09年前两个季度，市场上升周期中，大摩资源又顺势加仓，充分分享了市场上涨的收益。

　　除了大波段的把握，在市场小波动中，何滨女士也采取了相对积极的资产配置策略，且总能在市场变向前，提前预判，掌握主动。比较典型的两个例子是2010年二季度和2011年一季度的提前大幅减仓。

　　2010年二季度，考虑到经济结构转型是当前乃至未来几年最重要的投资背景，大摩资源的的投资策略是“轻大盘、重个股”，基金股票仓位水平将为二季度末的42.42%，远远低于同业平均63.85%的仓位水平，正是源于这次前瞻性的大幅降低仓位，大摩资源在三季度末市场的成长向周期的转化中，掌握了主动，配置更为从容。

　　2011年一季度，何滨女士认为通胀压力会在较长时期内存在，资金面从紧的趋势不变，也基于此大摩资源和大摩成长基金在一季度双双减仓，前者仓位从2010年末的91.07%降至65.85%，后者则是从91.77%降至70.56%。2011年二季度，随着通胀水平的升高和经济增长指标的环比回落，上证指数应声而落，前瞻性的预判，使得何滨女士管理的两只基金一定程度的规避了系统性风险。

　　市场悲观预期下，基金较低仓位后市更显从容

　　紧缩政策已经持续超过一年，对需求抑制的累积效应不断增强，企业资金成本高企、获取信贷难度高；而需求的下滑，在一定程度上会影响未来经济环比增速。此外，“电荒”等供给端的硬约束也对工业增加值产生明显抑制，未来几个月这种情况会持续，甚至会更加严重。同时，“高存准”背景下，股市未来可流入资金情况并不乐观。基本面和资金面的双重制约，同时影响着A股市场的“EPS”和“PE”，因此，根据国金证券宏观策略部的观点，我们维持前期对市场的谨慎观点，从防御的角度选择基金。

　　悲观预期下，最为安全的防御策略就是降低仓位，降低系统性风险，同时，在之后市场相对明确时，更充裕的现金，会赋予基金投资管理人更多的闪转腾挪的空间。出色的择时能力、相对较低的仓位水平，是我们推荐大摩成长基金的主要原因。

　　依靠出众选股能力，弱市仍存主动进攻利器

　　摩根士丹利华鑫基金经历了股权重组后，投研体系重新搭建，逐步形成和确立了团队的价值投资的理念和“自下而上”的投资风格。大摩成长基金也延续了这种风格，特别是在目前市场整体机会并不突出的背景下，“轻仓位、重个股”是基金采取的主要策略。

　　投研机制上，摩根士丹利华鑫基金公司将股票库分为三级：备选库、优选库、精选库。备选库将覆盖所有的潜力品种，优选库将形成基金组合收益的主要来源，而精选库则是基金获取超额收益的重要来源。在做好基础研究的同时要坚持效率导向，“自下而上”的投资策略需要有重点地调研上市公司，最大效用地发挥研究员的作用，这也是摩根士丹利华鑫基金追求的研究管理理念。在研究成果的转化上，摩根士丹利华鑫基金坚持在投研一体化的道路上不断地深入细化，除了在建立各级股票库，开展上市公司调研时，基金经理和研究员进行通力合作，在考核评价体系中则通过建立模拟组合等制度安排来激励研究员积极将研究成果转化为实战成绩，基金经理的反馈评价将在研究员考核评价中起到重要作用。因此，从公司角度分析，大摩投研团队着力挖掘出更多的值得中长期投资的公司，在风险控制的前提下实现超额收益。

　　进一步量化何滨女士的选股能力，同样的，我们同时考虑大摩资源和大摩成长两只基金，统计期为何滨女士任职内。我们根据基金季度报告的重仓股在下一个统计周期的加权涨幅和同期上证指数涨跌幅比较，计算基金持股贡献的超额收益。从图表5可以看出，大摩资源基金自2008年二季度以来，各统计周期持股加权涨幅累计超越上证指数55.61%；大摩成长则基本与上证指数持平。整体看，何滨女士的选股能力是比较出众。

　　历史业绩出众，投资管理能力充分印证

　　出色投资管理能力必然落实到出众的业绩表现，何滨女士管理的两只基金都取得了不俗的业绩表现。

　　大摩资源基金成立于2005年9月27日，何滨女士任职期开始于2008年4月26日，截至2011年6月3日，在三年多的时间里，大摩资源基金考虑分红再投资的净值增长率为40.79%，排在所有115只同类基金的第三位，远超同业平均1.18%的净值增长率，表现是非常出色的。

　　大摩成长成立于2010年5月18日，自成立之初，何滨女士就担任基金经理，截至2011年6月3日，基金考虑分红再投资的净值增长率为3.16%。

　　投资建议：悲观预期下，大摩成长基金前期较低的仓位无疑降低了基金系统性风险水平，同时也赋予了基金投资管理人后市更为从容的闪转腾挪的空间。而出色的选股能力，有助于基金管理人有效把握市场结构性机会，因此，鉴于何滨女士的投资管理能力，我们对大摩成长基金的投资建议是“买入”。