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　　健盛集团:收入增长持续 收购俏尔婷婷协同效应可期

　　类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：张芳日期：2017-11-09

　　新老客户订单增加,俏尔婷婷并表助增收入公司Q3收入增速由H1的54.36%上升至66.13%,一方面由于新拓展的H&M、UnderArmour、Stance等大客户开始贡献业绩,且PUMA、卡迪侬、冈本等老客户订单回流,另一方面由于俏尔婷婷8月完成并表后贡献2个月收入。

　　毛利率、期间费用率稳,上年政府补助致净利润高基数公司2017年Q1-Q3综合毛利率较上年同期下降0.50PCT至29.11%。销售费用受销售增长带来的运费、包干费、服务费的增加而同比增长59.60%至3034万元;管理费用受土地使用权摊销、研发投入增加而大幅增长70.43%至7921万元;财务费用受汇兑损失影响,由上年122.41万元收益下降为375.09万元费用。Q1-Q3销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为3.99%(同比+0.02PCT)、10.41%(+0.71PCT)和0.49%(+0.75PCT),期间费用在收入规模扩大的同时控制较为得当。另外,Q1-Q3资产减值损失由于Q2坏账准备计提同比增长269.52%至246.85万元,Q3单季度资产减值损失冲回44.6万元。

　　2016年H1子公司江山易登搬迁至产业园获得一次性政府补贴4990万元,影响2017Q1-Q3整体净利润增速同比仅增长1.33%,经营性净现金流量也同比减少54.62%至9139万元。Q3单季度原有主业净利润仍受汇率影响有所下滑,而俏尔婷婷的业绩贡献使Q3归母净利润增速回升至42.38%,经营性净现金流3552万元(-11.69%)。客户拓展顺利,经营效率持续改善公司Q3期末存货余额同比增长42.47%至3.18亿元,但由于销售收入相应扩大以及公司经营效率的持续改善,存货周转天数较上年同期减少14天至144天;应收账款周转天数58天与上年同期基本持平。

　　收购俏尔婷婷获批,进军内衣制造业公司2017年8月已完成俏尔婷婷100%股权转让手续,其成为公司全资子公司。作为内衣代工的龙头企业,俏尔婷婷目前已经成为优衣库、H&M、耐克、DKNY、UnderArmour等国际名牌的指定供应商,2017-2019年净利润承诺分别不低于6500、8000以及9500万元。通过收购内衣制造龙头,公司业务规模进一步扩大,盈利增长点也进一步得以丰富,且公司有望在客户、渠道以及产业链等方面形成协同效应。

　　大股东增持完成,高管因资金需求减持影响较小公司8月3日公告,控股股东张茂义在2017年5月11日至7月24日间,累计增持公司股票492万股,占公司股本1.35%,持有的公司股权比例上升至48.86%,完成本次增持公司股份计划。10月24日公司高管胡天兴、李卫平拟在6个月内分别减持200万(占总股本0.5%)、180万股(占总股本0.45%),两人原分别持股1064万(占总股本2.64%)、763万股(占总股本1.89%),此次减持出于个人资金需求,影响相对较小。

　　投资建议:公司2017年前三季度盈利能力稳,营运能力改善。随着产能稳步释放,加之下游新客户订单增速快、老客户订单回流,将对未来业绩形成催化。收购俏尔婷婷后一方面直接增厚业绩,另一方面促进了公司品类进一步扩张,增强了盈利能力和抗风险能力。由于俏尔婷婷已于Q3并表,我们预计公司2017-2018年归母净利润1.98、2.37亿元,对应EPS分别为0.53、0.64元/股,对应PE为29、25倍,维持“买入”评级。