中顺洁柔:经销商持股出炉 收入驱动逻辑持续验证

　　类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：花小伟,孙金琦日期：2017-12-29

　　1、经销商持股再推进,终端销售彰显信心

　　继公司员工持股完成之后,基于对公司未来持续发展的信心,部分经销商拟与相关专业管理机构签订管理协议,以合法方式取得中顺洁柔股票,分享公司发展成果。公司将与相关经销商商讨具体细节,并分析该持股计划的可行性,公司望再推经销商持股计划。我们认为,此次部分经销商向公司提交持股意向书,充分展示了经销商对公司终端销售增长的信心,同时将进一步绑定公司上下利益,再添新发展动力。

　　2、终端提价+高附加值产品创新,驱动收入持续高增

　　一方面,2017年中公司推出洁柔自然木系列产品,将产品定位进一步细分,以差异化的产品对应不同消费者的需求,抢占快速上升的低白度系列产品市场。自然木系列价格比一般产品高出30-40%,具备更高的盈利能力,为公司收入带来新增长点;另一方面,公司10月份以来在终端动销改善的基础上提价,2018年1月1号将再次提价,我们预计累计调价幅度在15%左右,终端价格调整亦将为公司明年收入增长带来坚实支撑。

　　3、产能稳步释放,多种渠道并推

　　产能全国布局,稳步释放:公司目前形成了覆盖华南、西南、华中、华东、华北五大区域的产能布局,2017年初50.5万吨,2017年底65万吨,2018下半年再增20万吨至85万吨。

　　线下线上渠道并推:公司通过不断完善GT、KA、AFH、EC各渠道的管理建设,一方面对线下渠道加大开拓和深耕力度,目前公司经销商的数量已有1700多家,相比2016年增加700家;另一方面对线上渠道进行优化整合,实现线上线下产品的互动销售,前三季度公司电商增速40%+。

　　4、木浆价格高位松动,纸品提价消化成本

　　公司生产用主要原材料为木浆,占公司生产成本比重为50%-60%。木浆价格11月初触顶,达6812.5元/吨,50%-60%116812.5/之后开始松动,截至2017年12月22日,木浆价格为6352.5元/吨,跌幅7%。后市来看,因存在国际产能投放压力,加之青岛港库存已回升至中位数水平,木浆价将会高位震荡回落,同时加上公司3季度以来售价调整,公司原材料成本压力有望缓解,公司盈利能力将进一步维护。

　　5、员工持股、高管增持相继落地,未来发展动力充足

　　2017年8月,公司出炉第一期员工持股计划,持股计划设立后由具备资产管理资质的专业管理机构管理,按照2:1的杠杆比例设置优先级份额和劣后级份额,员工持股计划认购劣后级份额。实际持有人为9人,其中包括公司营销副总裁刘金锋,新晋副总经理、董秘周启超,以及其他核心骨干人员5人。截至12月20日,“云南信托·中顺洁柔中顺1号集合资金信托计划”已通过二级市场累计购买1665.31万股公司股票,占公司总股本的2.20%,成交金额合计2.29亿元,成交均价约13.77元/股。公司第一期员工持股计划已完成股票购买,股票锁定期1年。

　　公司于2017年11月1日发布《关于公司董事会秘书兼副总经理计划增持公司股份的公告》,12月5日,周启超先生已通过集中竞价的方式累计增持69.39万股,增持金额1006.21万元,占总股本比例为0.0916%,增持平均价格为14.5元/股,增持计划全部完成,且承诺在本次增持完成后6个月内不减持所持有的公司股份。

　　我们认为,员工持股计划与高管增持计划相继落地,一方面彰显出公司内部对公司未来发展的信心,同时也为公司未来发展注入充足的动力。

　　投资建议:

　　我们预计,2017-2018年,公司营业收入分别为47.42亿元和58.56亿元,同比增长分别为24.5%和23.5%;净利润分别为3.60和4.74亿元,同比增长分别为38.46%和31.67%;对应EPS分别为0.48元/股和0.63元/股,当前PE分别为32.0、24.5倍。

　　公司收入驱动型的核心逻辑已经得到印证,一是公司自身激励驱动,二是木浆大幅上涨带来的洗牌效应,公司的市占率提升是已经得到了进一步验证,作为A股消费成长标的,生活纸重要龙头,我们是维持“买入”评级。

　　风险提示:原材料价格继续大幅上涨;行业竞争明显加剧。