伊利股份:乳制品龙头筑高壁垒,强者恒强

　　类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：范劲松,孙衡迟 日期：2017-09-14

　　核心观点:乳制品行业需求复苏,且供给收缩趋势明显,竞争格局有望改善,龙头企业将明显受益。伊利渠道优势突出,渗透率和渠道执行力领先,未来三四线城市需求回暖,将进一步受益于渠道下沉,新品推出亦值得期待。行业竞争格局改善叠加产品结构持续优化,公司盈利能力有望创新高。给予12个月目标价29.86元,维持“买入”评级。

　　乳制品行业需求向好叠加供给收缩,竞争格局有望改善。渠道下沉和消费升级共同作用下,乳制品需求增长提速,17年H1液态乳制品销售同比增长7.3%。受国内外原奶价格的影响,国内产能收缩且液态奶和大包粉进口数量下降。供给端收缩叠加需求端改善,叠加成本压力下中小企业受冲击明显,乳制品恶性价格战难延续,行业竞争格局有望改善。

　　渠道和产品优势持续强化,增长持续性可期。公司先于市场十年进行渠道下沉和扁平化,现统计拥有销售网点约250万个,渗透率全行业领先。并通过自建通道缩短中间环节有效提升战略执行力,具备极快的新品铺货速度和对竞品的反馈速度。未来三四线城市消费升级,伊利将进一步受益于渠道下沉和快速反映能力。同时,公司研发能力突出,与渠道优势相互强化,大单品成功率高,新品推出亦值得期待。

　　未来竞争格局改善叠加高端产品占比提升,盈利能力有望持续提升。迎合消费升级的大趋势,公司整合资源战略发展高端产品,预计17年金典和安慕希增速超过10%和30%,高端产品占比提升可推升毛利率,且为中低端产品创造提价空间,增加利润弹性。叠加竞争格局改善可缓解促销力度,销售费用率有望回落,公司盈利能力有望持续提升。

　　全球供应链整合,品类和地域扩张预期强。战略定位全球健康食品集团,品类和区域扩张是全球化食品集团的必经之路,品类和地域扩张预期强,下半年公司推出豆奶产品,豆奶与乳制品协同作用强,看好其发展潜力。

　　估值探讨:海内外龙头企业享受溢价,看好伊利估值提升。公司净资本回报率稳定在25%,内生增长稳定,股息率3%左右,防御性能强,是优质的价值投资标的,有望受益于全球行业龙头估值水平整体提升。

　　盈利预测和投资建议:我们预计公司17-19年分别实现收入672.4、738.4、805.6亿,净利润62.1、72.4、85.6亿元,对应EPS分别是1.02、1.19和1.41元。给予公司18年25倍PE,调高目标价至29.86元(原目标价27.45),维持“买入”评级。