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　　汤臣倍健:药店增长乏力及推广费用加大拖累业绩表现

　　类别：公司研究 机构：财富证券有限责任公司 研究员：刘雪晴 日期：2016-08-04

　　投资要点

　　药店渠道保健品增长乏力导致公司收入增速放缓。公司收入同比增速仅4.78%,增速较上年同期下降20.68个百分点,主要原因是受宏观环境影响,药店渠道保健品整体增长乏力,因此公司主品牌汤臣倍健将继续在商超渠道发力,目前公司商超和电商渠道的增速比药店快,且收入占比在提升。公司电商渠道市场占比份额超过10%,商超市场份额在7%以上。公司销售毛利率较上期下降1.6个百分点至65.24%。

　　期间费用率的提升是公司净利润同比下滑的主要原因。2016年上半年公司归母净利润同比下降13.94%,增速较上年同期下滑32个百分点。自从新广告法规定,明星不能代言保健品,公司进入后姚明时代,通过冠名或特约赞助电视节目等其他方式打造品牌形象。2016年1月,汤臣倍健独家冠名东方卫视《四大名助》;3 月特约赞助浙江卫视2016 全新打造的王牌综艺节目《来吧,冠军》;4 月独家冠名深圳卫视《极速前进》第三季。公司上半年广告费用同比增速超过50%。由于品牌推广的投入力度加大,销售费用率较上年同期提升5.29个百分点至25.1%;管理费用率较上年提升0.76个百分点至8.3%;财务费用率提升1.12个百分点至-1.33。期间费用率合计提升7.17个百分点,为32.07%。下半年公司还将实施全新的“全球营养,优中选优”品牌升级战略,开展全面的品牌升级系列活动,因此销售费用率仍将承压。

　　“健力多”大单品策略的重新思索。公司早年参考惠氏和养生堂的模式,对骨骼健康品类“健力多”实行大单品策略,但通过去三四年运营,公司发现“健力多”收入规模虽然上升很快,但由于组织架构人员膨胀,管理效率不高,费用失控,15年亏损5000多万,因此公司去年九月底提出在单品模式不改变情况下,调整考核指标,由规模考核到利润考核。在调整过程中,出现了部分人员不稳定,业务下滑快,以及新经销商运营能力相对较差,而负责“健力多”运营的子公司佰嘉在管理、扶持方面没有完整应对机制,导致收入不仅没有增长反而有部分下滑,上半年亏损2000多万。由于目前的市场环境已经发生了改变,公司已经在思索单一品种是否能支持大体系运作的运营模式,将重新对大单品模式进行思考,10月份将给出结论性的意见。

　　牵手NBTY,迈出全球资源整合第一步。2016年3月,公司全资子公司香港佰瑞与NBTY共同设立合资公司,,NBTY 将原有在中国市场的自然之宝(Nature's Bounty)和美瑞克斯(Met-RX)两大品牌的业务以及跨境电商业务注入合资公司。2016 年4 月,该香港合资公司健之宝(香港)有限公司完成注册;2016 年7 月,健之宝(香港)有限公司全资子公司健之宝营养生物科技(中国)有限公司完成注册。由于今年健之宝只有三个多月的运营时间,前期也有一些费用的投入,因此今年较难实现正利润,预计明年将开始盈利。

　　与迪士尼合作,培育婴童业务。汤臣倍健“漫威”系列儿童膳食补充剂新包装上市,目标抢占市场份额巨大的儿童保健品市场。此次合作中,汤臣倍健使用迪士尼中国专门为中国市场设计的全新“漫威”卡通风格图案,作为儿童系列产品的包装升级形象,成为儿童保健品行业第一个使用迪士尼旗下“漫威”形象的品牌。该系列产品已经在长沙、成都等部分城市试点,目前看来成都的情况还不错,其他城市尚待确认。

　　持续推进并购。公司将继续考虑对合适标的的并购,主要在两个方向:一是跟主业保健品相关的标的,二是能给消费者带来更多的增值服务的,符合公司“大健康”规划的标的。目前这一块公司还只有臻鼎在做慢性病管理方案,但尚未正式推出,公司将继续整个健康干预的解决方案方面进行资源的补充。

　　盈利预测与投资评级。预计公司16-18年EPS分别为0.46元、0.53元、0.61元。虽然公司短期业绩遭遇下滑,但我们认为公司所处的行业还有很大的发展空间,作为行业龙头,公司在渠道、批文等方面的优势突出,也有牺牲短期利益换长远发展的决心,建议仍然长期关注,以时间换空间。给予公司17年30XPE,6-12个月目标价15.9元,维持对其“推荐”评级。

　　主要风险提示:食品安全风险;产品推广不大预期风险。