山东黄金 :一季度业绩同比环比均明显增长

　　山东黄金 600547 有色金属行业

　　研究机构：中信证券 分析师：宋小庆 撰写日期：2012-04-24

　　一季度业绩同比环比均明显增长。2012年一季度国内黄金均价345元/克，同比上涨16.0%，环比下跌0.5%。公司一季度销售收入129亿元，同比增长63.2%，环比增长61.6%；总毛利12.19亿元，同比增长33.8%，环比增长17.0%；归属于股东净利润6.17亿元，同比、环比分别增长39.2%、192.g%，折合每股收益0.43元。

　　毛利率下降，费用回归正常。由于一季度销售收入增长主要来自于外购原料冶炼黄金销售，一季度毛利率9.5%，同比、环比分别下滑2.1、3.6个百分点。费用方面，一季度三项费用4.24亿元，同比上升38.4%，但环比下降36.1%。主要是占三费主体的管理费用，一季度较去年四季度季节性下降41.5%。

　　外延式扩张进行中。公司4月10日起停牌竞购山东盛大矿业及山东天承矿业。这两个公司均位于山东莱州，从事金、铁、铜的采选生产，其中盛大矿业2011年净利润1.08亿元并己于2011年11月份取得焦家金矿深部105吨黄金项目。且由于焦家金矿目前是公司重要主体矿山，生产配套建设完备，若竞购成功，将对公司资源量有明显提升，产生规模效应。但由于中金黄金 也停牌参与竞拍，虽公司具各区位优势，结果仍具备不确定性，公告预计4月25日结果揭晓，预计随后公司将复牌。

　　“十二五”期间发展步伐不会放缓。公司占据山东半岛国内最优质的黄金资源，资源集中品位高，利于大规模生产，目前在建三山岛8000吨/日、焦家6000吨/日、新城10000吨/日项目，均为规模化生产项目，利于生产成本降低。2006-2011年，公司收入年均复合增速61.3%，净利润年均增速72.4%。根据公司“十二五”规划，公司将坚持资源整合，新扩建项目实施，兼并收购等，争做国内黄金企业第一。预计未来五年公司储量、产量等方面增速仍不会放缓。

　　风险因素。全球负利率环境扭转，美国量化宽松迟迟不推出等，影响黄金价格表现；公司项目进度慢于预期，矿石品位下降，管理费用进一步攀升。

　　盈利预测及投资评级。根据我们对公司合理的产量、价格、成本假设，维持公司2012/2013/2014年EPS为1.61/1.91/2.10元的预测。目前股价32.92元，对应2012/2013/2014年PE为20/17/16倍，维持“增持”评级。