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一、期现套利 期现套利的原理是利用期货市场与现货现场之间的不合理价差，低买高卖待价差回归到合理水平时平掉两个市场的头寸，实现无风险套利。但是，现阶段我国股指期货期现套利存在以下几个问题：一是没有和沪深300相对应的现货；二是现货市场缺乏杠杆机制，套利占用较大的资金；三是缺乏卖空机制，无法实现反向套利；四是期现两个市场不同的交易时间机制增加了套利的时间成本。针对这些问题，现阶段提出的改革主要集中在以下两个方面： 1.推出沪深300ETF 目前我国缺乏跨越上交所和深交所的ETF基金，最常用的是用上交所的180ETF和深交所的深100ETF分别代表两个市场来拟合现货指数。在深交所上市交易的沪深300LOF虽然是以沪深300指数为投资标的，但该LOF基金与ETF最大的区别是无法采用一揽子股票进行申购赎回，所以使得沪深300LOF不能很好地拟合沪深300指数。为解决这一现状，上交所与华泰柏瑞基金合作、深交所与嘉实基金合作均分别上报了沪深300ETF的方案，但由于结算制度不同，该申请被驳回，但是未来沪深300ETF仍有望成为我国第一支跨市场ETF。 2.ETF融资融券的改革 由于现货市场上ETF缺乏杠杆机制，使得每一次进行期现套利，现货市场都要占用较大资金。以11月26日IF1012合约的收盘价3213.0计算，17%的保证金做1手期货合约大约需要17万元，而现货市场上则需要占用3213*300＝96.4万元的资金，共需113.4万元。期现套利相对来说风险比较小，其收益也比较小，因而相比之下113.4万元的资金占用成本就比较大。 融资融券是目前现货市场唯一能够提供杠杆的交易机制，根据规定，融资融券占用的保证金不低于资产价值的0.5倍，但是目前可供融资融券的证券产品比较少，只有有限的几个市值较大的股票，而ETF只能作为一个折价率比较高的抵押品。深交所在日前举行的“第四届指数与指数化投资论坛”上表示，下一步将把ETF纳入融资融券的标的证券，并实现ETF的T+0回转交易，对于这一制度的改革带来的好处也是不言而喻的。 首先，利用融资融券提供的杠杆可以实现减少资金成本的占用问题，目前ETF是所有抵押品中折价率最高的产品，可实现0.9的折价率，因此，用ETF做抵押，并提供0.5倍的资金，ETF就可实现1.8(0.9/0.5)倍的杠杆。 其次，融资融券将ETF作为标的证券为反向套利提供了机会。通过对周边市场股指期货上市后套利机会的研究，我们发现，香港的恒生指数期货、日本的日经225指数期货以及台湾的加权指数期货上市后，基本都处于正基差状态，只有香港2000年上市的小型恒生指数和2003年上市的恒生国企指数上市第一年，期货合约几乎有一半时间处于负基差状态，且出现过几次反向套利的机会。所以说，尽管反向套利的机会比较少，但并不意味着没有反向套利的机会，而融资融券卖空机制的出现就弥补了这点的不足。 再次，我国股票现货市场实行的是T+1回转交易制度，虽然ETF可以利用其交易制度的优势实现T+0交易，但必须通过在一、二级市场两个市场上的操作才能实现，这在现实中无疑增加了交易中的等待成本。而期现套利有时存在的时间比较短，且一般都是在日内出现，这就要求现货ETF必须具有比较好的流动性，时间上的同步为抓住更多的套利机会提供了可能。 二、价差套利 价差套利包括三种方式，即跨市场套利、跨品种套利和跨期套利。目前市场上能够实现的是跨期套利，比较关注的是跨市场套利和跨品种套利。 跨市场套利指的是同一交易品种在不同的交易市场交易，扣除成本后出现的套利机会。沪深300股指期货在我国上市不足一年，短时间内在境外上市的可能性比较小。 跨品种套利是指在同一市场中，不同品种由于它们之间的相关性出现的套利机会。早在今年3月份，博时基金就宣布已获得授权开发标准普尔500指数跨境ETF，今年5月份华安基金与英国富时集团也签订协议，华安基金取得了英国富时100指数的使用授权，这意味着中国投资者很快就有机会通过国内渠道投资国外最为主流的指数工具。 这一制度的改革为我们提供了一种思路，随着全球化进程的加快，各国指数的相关性也在不断加强，而标普500指数ETF与标普500指数的拟合程度又比较高，因此，通过其与沪深300股指期货实现跨品种的套利也未尝不可。 三、阿尔法套利 阿尔法套利是股指期货所特有的套机机制，其原理是将资产收益分为两部分，一部分是因承受系统性风险所享有的贝塔收益，另一部分是因承受非系统性风险所享有的阿尔法收益。阿尔法套利就是寻求具有超额收益阿尔法的证券，并利用股指期货将这些证券的贝塔即系统性风险抵消掉，从而获得超额的阿尔法收益。 目前市场上只有关注于找寻具有超额收益的单个股票或几个股票，缺乏可交易的板块产品，而在ETF市场上，一般都是单纯的跟踪指数，利用其和指数之间良好的拟合性，进行股指的期现套利。随着资本市场的发展完善，将会形成越来越多的人为市场板块，这些板块之间具有较低的关联性，交易这些板块而不仅仅是其中的某一品种，就成为投资者的自然选择。未来会出现更多的板块ETF，而不同的板块在不同的时期会有不同的阿尔法收益，因此，未来寻找具有超额收益的板块ETF，为股指的阿尔法套利又提供了一种可能。 据统计，截至10月底，我国共有702个开放式基金，总的资产管理规模有25000亿元，其中指数化投资产品有71个，数量仅占10%，管理规模为3500亿元，占开放式基金总资产规模的14%。作为指数化投资的核心产品ETF，到第三季度末，全球共有2379个ETF，亚太地区有259个ETF产品，而我国目前只有13个ETF，资产管理规模只占整个ETF市场的2.2%。未来ETF必将迎来更大的发展空间，利用好ETF产品就可以不断完善股指期货的套利，从而将股指期货的价值发现功能发挥到最大程度。 |
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