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就在市场猜测高收益债的推出时间表之际，山东海龙再次遭遇降级，存续期内的短期融资券“11海龙CP01”沦为名副其实的“垃圾债券”，并开始走向“违约”之路。 这或多或少地触发了市场敏感的神经：未来高收益债，还有人敢碰吗？ 对于中国版的高收益债券，近来被监管部门作为交易所债市发展的一个突破口，而屡屡予以强调。高收益债，开始进入“破冰”的尖峰时刻。 那么，到底中国版的高收益债如何界定，采取何种形式发行，将对资本市场带来哪些冲击？面对这一创新，原先债市各类机构将分别扮演什么样的角色？尽管相关细则尚未明朗，但市场早已充满遐想。 猜想一： 交易所核准或不搞行政审批 目前业内的主流意见是，高收益债不搞行政审批，可由交易所负责核准或注册；发行和转让分开；采用私募方式发行，欲突破发行期限和净资产40%的限制；探索担保公司加偿债基金模式，保障高收益债投资人的利益。在利率上，预计高收益债的年化收益率上限为基准利率的4倍，这是参照最高法院关于民间借贷利率不能超过银行信贷利率4倍的规定。 高收益债，俗称垃圾债，国际三大评级机构将其信用等级定位低于Baa或BBB级。但在我国，目前尚未形成统一的对高收益债券的评级定义。 “目前关于高收益债还处于讨论阶段，最近的确开了一些座谈会，但很多具体得细节都没最终确定，证监会和交易所在其中扮演的角色也尚不清楚。”接近上交所一位相关人士向记者表示，高收益债肯定是要推的。 中金公司指出，市场之前所谈论的高收益债，其实主要是一些评级在AA-及以下，或评级达到AA但投资者认为实际资质较差的品种，主要是交易所的房地产债和城投债。 对于未来的交易所高收益债，一位参加证监会高收益债座谈会的人士表示，考虑到国内评级有虚高，存在“人情”评级现象，BBB比较合适。 另有某接近交易所的债券承销人士对记者透露，目前对高收益债券已形成几个看法：第一，高收益债不搞行政审批，由交易所负责核准或注册；第二，发行和转让分开，不一定全部流转，符合一定条件才能上市流转；第三，采用私募方式发行，欲突破发行期限和净资产40%的限制；第四，探索担保公司加偿债基金模式，保障高收益债投资人的利益。 私募发行，是指面向特定数量的投资人发行有价证券或债务融资工具，并限定在特定投资人范围内流通转让。私募债券具有发行成本低、信息披露程度要求低、对发债主体资格认证标准低、流动性也较差。 私募发行也意味着，高收益债的信息披露标准可能较一般公开发行债券的标准更低，无形中增加了投资者对高收益债投资的难度。 “理论上讲，私募债券不需要履行信息披露义务，只要在发行人和投资人小范围内实现信息透明即可。”工商银行一位债券交易员表示。未来，高收益债的信息披露制度，也将考验监管部门的智慧。 在中小企业融资难的当下，发债主体或先是急需资金的中小企业。有业内人士表示，发行人可能主为急需融资的非上市小微企业，初期针对机构投资者定向发行。 “在利率上，预计高收益债的年化收益率上限为4倍，这是参照最高法院关于民间借贷利率不能超过银行信贷利率4倍的规定。” 国泰君安研究所在报告中指出。 猜想二： 谁是买家入场规则须广纳机构投资者 除了发行形式，摆在高收益债面前最棘手的问题，谁是高收益债的合格投资者？我国债市的整体风险偏好程度较低，令债市“主力”的银行和保险，或暂时无缘高收益债券。市场人士指出，现有债市的“小众”投资者，如券商、基金，甚至是相对保守的RQFII，更有可能成为高收益债的潜在投资者。 “比讨论收益率更重要的，是投资者结构问题。”平安证券固定收益事业部研究主管石磊对记者表示，高收益债的推出，关键是风险品种匹配合适口味的投资者。“若推出高收益债，探讨投资者结构和如何流转，比前端是什么类型的企业发债更重要。” 从目前债市投资者结构来看，依然是低风险投资者占主力。据中债登的统计数据显示，截至2012年1月底，银行间市场开户数达到11181家，商业银行依然“一家独大”，债券托管量在银行间债市的占比接近70%，保险和基金次之，证券公司及其他非银行金融机构占比很小。 这种结构或决定了我国债市的整体风险偏好程度较低，令债市“主力”的银行和保险，或暂时无缘高收益债券。 “因为相对于投资高收益债，大型商业银行分支机构发达、本地化程度较高，向中小企业发放贷款的风险更为可控，话语权也更高，性价比相对更好。”国泰君安一位债券研究员指出。 国内某大型商业银行资金部的一位信用分析师向表示，尽管目前监管层没有明文限制银行对信用债的投资级别，但各家银行内部都有评级风控。“大型银行要求更为谨慎。投资级别至少都在AA级，而农信社则相对激进些，要求的级别可能更低。一些农信社和部分中小银行或对高收益债更有兴趣。” 对于保险机构，受制于保监会2010年公布的《关于调整保险资金投资政策有关问题的通知》中规定，信用等级在A级以下的有担保品种、以及信用等级在AA级以下的无担保品种，都被列入“禁投”范围。因此，保险机构直投高收益债的大门，被严严实实地关上了。 然而，这并不意味着未来保险机构完全与高收益债绝缘。沪上某大型基金公司的一位机构负责人表示，如果未来公募基金可以参与高收益债，保险机构其实是可以借道公募这条通道的。“甚至我们可以为保险机构定制开发一定的产品，将高收益债作为主要投资标的。” 他指出，毕竟在美国这个全球最大的高收益债券市场，基金和保险是最重要的持有者。基金巨头无论富达还是先锋集团，都有比较完善的高收益债产品线。 不过，市场人士预计，中国版高收益债在推出初期，尽管暂与公募基金无缘，但不排除专户“尝新”的可能。华泰联合证券基金分析师王昉指出，为保护基金及持有人的利益，预计管理层会根据高收益债市场发展情况，适时开放公募基金在该类品种上的投资。 类似情况已有先例，我国债券市场早在2008年推出了中期票据，在该产品的市场规模突破万亿之后，证监会基金监管部才于2011年5月正式通知基金公司和基金托管行，将中期票据纳入基金的投资范围。 国内债券管理规模排名前三的某基金公司固定收益投资副总监向记者反复强调，“我们欢迎并期待债券市场的一切创新，从技术上来讲，我们投资高收益债并不存在太大的困难；但到底如何做，还要看监管部门的规定，并且还可能涉及到修改基金契约。” 市场人士指出，目前来看，现有债市的“小众”投资者，如券商、基金(公募和私募)，甚至是相对保守的RQFII(人民币合格境外机构投资者)，都对高收益债表现出浓厚的兴趣，他们更有可能成为高收益债的潜在投资者。 尽管兴趣不小，但目前仍在观望阶段。近期才结束募集的一位RQFII基金经理告诉记者，高收益债的推出无疑弥补了债市的短板，“我们合约里并没限制投资级别，若高收益债收益率能达到12%以上，我们也很感兴趣，关键是我们要亲自去公司实地调研，评级不大相信。” |
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